Nach einem robusten Wirtschaftswachstum in 2007 zeichnet sich für 2008 eine spürbare Konjunkturabkühlung ab. Insbesondere der boomende Immobilienmarkt lässt Anzeichen von Schwäche erkennen. Die Probleme im globalen Finanzsektor belasten die britische Konjunktur. Trotz Finanzkrise und Abkühlung am Immobilienmarkt dürfte die britische Wirtschaft von einer Rezession verschont bleiben. Eine positive Beschäftigungsdynamik und ein finanziell gesunder Unternehmenssektor sowie die expansivere Geldpolitik der Bank of England dürften das Schlimmste verhindern. Temporär wird die Inflation deutlich ansteigen.
BIP-Wachstum verlangsamt sich
Die britische Wirtschaft befindet sich bereits seit 16 Jahren auf einem Expansionspfad. Während sie sich 2006 und 2007 mit BIP-Wachstumsraten von 2,9 % bzw. 3,1 % noch sehr robust entwickelte, zeichnet sich 2008 eine spürbare Konjunkturabkühlung ab. Der private Konsum, der neben den Unternehmensinvestitionen der Wachstumstreiber war, dürfte dieser Rolle nicht mehr gerecht werden. Dabei gehen insbesondere von der Abschwächung am britischen Immobilienmarkt negative Effekte aus. Neben den nachlassenden Vermögenszuwächsen aus Immobilien werden die Verbraucher durch erhöhte Hypothekenzinsen und schärfere Kreditvergabestandards belastet. Da auch andere Wachstumskomponenten wie die Unternehmensinvestitionen und der Wohnungsbau an Dynamik verlieren werden, wird sich die Wirtschaft in 2008 auf 1,7 % verlangsamen und damit unter das Potenzialwachstum von gut 2,5 % fallen.
Immobilenmarkt kühlt sich ab
In Großbritannien entwickelte sich am Immobilienmarkt seit Mitte der neunziger Jahre ein kräftiger Aufschwung. Er fand im Zeitraum 2002/03 mit Vorjahreszuwächsen von über 20 % seinen Höhepunkt. Zwar kühlte sich der Markt im Anschluss daran vorübergehend ab, aber von Mitte 2005 bis Mitte 2007 beschleunigten sich die Immobilienpreise wieder über 10 % zum Vorjahr. Als Folge des jahrelangen Booms sind die Bewertungen mittlerweile ambitioniert. Der Preisanstieg hat die Mieterhöhungen wesentlich übertroffen, so dass sich ein Rückschlagspotenzial aufgebaut hat.
Die bis Mitte 2007 restriktivere Geldpolitik der britischen Notenbank und die damit einhergehenden steigenden Hypothekenzinsen zeigten im zweiten Halbjahr 2007 Wirkung. Denn seitdem mehren sich die negativen Zeichen am britischen Immobilienmarkt. So geht die Zahl der genehmigten Hypothekenanträge signifikant zurück. Im Zuge der sinkenden Nachfrage trübt sich auch die Preisentwicklung ein. Die Vorjahresdynamik der unterschiedlichen Hauspreisindizes lässt spürbar nach, in der kürzeren Frist sind teilweise absolute Rückgänge zu verzeichnen. Stimmungsindikatoren deuten auf eine weitergehende Schwäche am Markt für Wohnimmobilien hin. Aber trotz der zu erwartenden weiteren Abkühlung ist am britischen Immobilienmarkt nicht mit einer Krise wie in den USA zu rechnen.
Im Gegensatz zum US-Immobilienmarkt spielt das in große Probleme geratene Subprime-Segment in Großbritannien nur eine untergeordnete Rolle. Auch kann kein beträchtlicher Angebotsüberhang ausgemacht werden. Sowohl Frühindikatoren als auch die tatsächlichen Preisdaten weisen zumindest bislang nur auf eine Abkühlung, aber auf keinen Einbruch hin. Zudem dürften fallende Zinsen mittelfristig den Immobilienmarkt wieder stützen, denn in den letzen Jahren haben sich die Hauspreise als sehr zinsreagibel erwiesen. Insgesamt ist davon auszugehen, dass in diesem Jahr die Preise für Wohnimmobilien, gemessen an der Vorjahresrate, leicht in negatives Terrain rutschen werden.
Deutlich negativer sieht das Bild hingegen bei den Gewerbeimmobilien aus. So verzeichnen die Preise für gewerbliche Immobilien gemäß IPD bereits in 2007 Rückgänge von über zehn Prozent zum Vorjahr. Die Abschwächung zeigt sich sowohl bei Handels- als auch bei Büroimmobilien in einem ähnlichen Ausmaß. In 2008 dürfte sich das Bild zunächst weiter verschlechtern.
Auswirkungen auf den Finanzsektor
Die Abschwächung an den Immobilienmärkten wird auch Konsequenzen für die Realwirtschaft haben. Die Bauwirtschaft dürfte von einem Rückgang der Wohnungsbauinvestitionen in 2008 betroffen sein. Ein bedeutsamer Transmissionskanal der Immobilienmarktschwäche verläuft über den Finanzsektor. Zum einen sinkt die Nachfrage nach Hypotheken, was Umsätze und Gewinne im Finanzsektor drücken sollte. Zum anderen wirken sich die Preisrückgänge negativ auf die Bilanzen der Banken direkt und auch der Kreditnehmer aus. Das sinkende Vermögen reduziert die Kreditwürdigkeit von privaten Haushalten bzw. Unternehmen, die Wahrscheinlichkeit von Zahlungsausfällen erhöht sich. Insbesondere wachsen die Risiken bei Objekten, die nur mit einer geringen Eigenkapitalquote finanziert wurden. Außerdem reduzieren die Verluste, die die Banken direkt erleiden, ihr Eigenkapital. Diese beiden Effekte veranlassen die Banken, ihre Kreditvergabe einzuschränken. Dabei besteht die Gefahr, dass dies nicht nur Immobilienkredite betrifft, sondern auch Unternehmens- oder Verbraucherkredite. Die Subprime-Krise in den USA ist dafür ein treffendes Beispiel. Denn eine Schwäche in einem Teilsegment des amerikanischen Immobilienmarktes wirkt auf viele Bereiche der Kreditmärkte bzw. der Kreditvergabe aus.
Die britischen Banken haben auch Verluste, die von der US-Subprime-Krise hervorgerufen wurden, zu verzeichnen. Aber im Vergleich zu Banken einiger anderer Länder sind die Verluste und Wertberichtigungen weniger ausgeprägt, so dass die direkten Konsequenzen aus der US-Krise begrenzt sind. Eine Ausnahme macht der mittlerweile verstaatlichte Hypothekenfinanzierer Northern Rock, der nur dank der Notkredite der Bank of England am Leben erhalten werden konnte. Hierzu trugen die indirekt von der Subprime-Krise hervorgerufenen Verwerfungen an den Geldmärkten bei. Unter den indirekten Folgen, die zu den Problemen an den Kreditmärkten führen, leidet auch das britische Bankensystem. Dass die Verbriefung von Krediten allgemein ins Stocken geraten ist, betrifft besonders die britischen Banken, da diese die Verbriefungen in einem signifikanten Ausmaß genutzt haben. Deshalb dürften die Finanzinstitute zunehmend ihre Kreditstandards anziehen und ihre Kreditvergabe zügeln. Es ist zudem zu beachten, dass der Finanzsektor in Großbritannien mit rund 8 % einen höheren Anteil an der gesamtwirtschaftlichen Wertschöpfung als in den meisten anderen Industrieländern hat, so dass eine gedämpfte Finanzaktivität auch von dieser Seite das Wirtschaftswachstum belastet.
Privater Konsum schwächt sich ab
Die Vergabe von Krediten an die britischen Konsumenten verdient eine gesonderte Erwähnung. Während des langjährigen Booms für Wohnimmobilien hat der private Konsum zugleich spürbar expandiert. Dabei entwickelten sich die Konsumausgaben insgesamt dynamischer als die verfügbaren Einkommen, so dass die Sparquote über längere Phase beträchtlich zurückgegangen ist. Im Zuge dessen erhöhten die privaten Haushalte signifikant ihre Verschuldung. Dadurch hat die Zinsbelastung weiter zugenommen und liegt nahe Rekordhochs, obwohl die Zinsniveaus im langfristigen Vergleich niedrig sind. Die Verschuldung stieg auch deshalb, weil sich Konsumenten die gestiegenen Immobilienpreise zu Nutze machen konnten. Mit Hilfe einer höheren Beleihung auf die im Wert gewachsene Wohnimmobilie konnte der Besitzer auch ohne einen Verkauf die Vermögensgewinne realisieren.
Dank der höheren Hypothekenverschuldung wuchs in den letzten Jahren der Zusammenhang zwischen Immobilienpreisentwicklung und Konsumausgaben. Die zunehmende Korrelation wirkt aber auch im negativen Fall. Mit seiner Abkühlung wird der Immobilienmarkt von einer Stütze zu einer Belastung für den Konsum, denn die Vermögensgewinne fallen weg. Die erhöhten Zinsen für Hypotheken und andere Kredite treffen die Konsumenten insbesondere vor dem Hintergrund ihrer hohen Verschuldung. Ebenso belastet die Verschärfung der Kreditvergabestandards durch die Banken. Durch die erschwerte Kreditnahme dürften die Ausgaben kaum noch stärker als die Einkommen zulegen. Eine zusätzliche Belastung sind die gestiegenen Energie- und Nahrungsmittelpreise, die den realen Einkommenszuwachs vermindern. Als Folge der genannten Faktoren wuchs der reale Konsum bereits im vierten Quartal 2007 mit 0,2 % zum Vorquartal mit der niedrigsten Rate seit knapp zwei Jahren.
Es gibt aber nicht nur negative Einflussfaktoren: So entwickelt sich der Arbeitsmarkt weiterhin positiv. Die Beschäftigung steigt weiter, die Arbeitslosigkeit geht zurück. Auch wenn der Arbeitsmarkt im Jahresverlauf etwas an Dynamik verlieren dürfte, sollten die Einkommen solide wachsen. Diese Einkommenszuwächse werden den Konsum hinreichend stützen. Die Zinsseite wird sich allmählich von einem belastenden zu einem positiven Faktor entwickeln. Die Zinssenkungspolitik der britischen Notenbank wird den Konsumenten helfen. Mittelfristig sollte sich dadurch die Zinsbelastung entspannen und den privaten Haushalten wieder mehr Spielraum für höhere Ausgaben gegeben werden. Der den Konsum dämpfende Anstieg der Energie- und Nahrungsmittelpreise sollte sich im Jahresverlauf normalisieren. Insgesamt werden die Konsumausgaben 2008 mit 1,5 % nach 3,1 % im Vorjahr spürbar langsamer expandieren.
Investitionen verlangsamen sich, wachsen aber weiter
Die Investitionen wuchsen in 2006 und 2007 mit 7,9 % bzw. 5,0 % gegenüber Vorjahr sehr robust. Allerdings deutete schon das vierte Quartal 2007 mit einem Rückgang von 0,5 % zum Vorquartal auf eine Schwäche hin. Das Segment des Wohnungsbaus dürfte in diesem Jahr angesichts der nachlassenden Immobilienpreise und einer restriktiveren Kreditvergabe unter Druck kommen. Die Hausbaubeginne tendieren bereits nach unten, so dass auch die Bauinvestitionen insgesamt in den negativen Bereich rutschen sollten. Ein scharfer Einbruch wie in den USA ist allerdings nicht zu befürchten, da der Bauboom in Großbritannien nicht vergleichbare Dimensionen angenommen hat und entsprechend der Angebotsüberhang nicht so ausgeprägt ist. Trotzdem werden die Bauinvestitionen das Wachstum belasten.
Freundlicher sieht das Bild bei Ausrüstungsinvestitionen aus. Die Konjunkturabkühlung in Großbritannien und die damit einhergehende Nachfrageabschwächung dämpfen die Gewinnerwartungen und damit die Investitionsnachfrage. Das nachlassende globale Wirtschaftswachstum insbesondere in den USA wirkt in ähnlicher Weise. Auch die für viele Unternehmen gestiegenen Zinskosten sowie die vorsichtigere Kreditvergabepraxis der Banken hemmen die Investitionen. Gleichzeitig befindet sich der nichtfinanzielle Unternehmenssektor in Großbritannien finanziell in einer gesunden Lage, d.h. die Unternehmen haben den Kapitalmarkt bzw. Bankkredite kaum in Anspruch genommen. Die Finanzierungsbilanz zeigt weiterhin Überschüsse, wenn auch weniger hohe wie vor zwei bis drei Jahren. Gewöhnlich finanzieren die Unternehmen ihre Investitionen netto mit neuen Schulden. Aufgrund ihrer Finanzlage ist der Unternehmenssektor insgesamt nicht so sehr auf Kredite angewiesen. Zudem liegt die Rentabilität der Unternehmen auf einem Rekordwert.
Zwar dürften sich sowohl die Rentabilität als auch die Finanzierungsbilanz im Zuge der Konjunkturabkühlung verschlechtern, aber die Kennzahlen bleiben auf Niveaus, die die Investitionen eher anregen. Unter Einschluss des rückläufigen Wohnungsbaus werden die gesamten Investitionen in 2008 in moderatem Tempo von 1 % zulegen. Die Stimmungsindikatoren für die Unternehmen untermalen dieses Szenario. Die Befragungen in der Industrie sowie im Dienstleistungssektor verzeichnen insgesamt eine merkliche Eintrübung, liegen aber weiterhin im expansiven Bereich.
Schwächeres Pfund stärkt den Export
Ein positiver Wachstumsimpuls dürfte vom Außenhandel kommen. Der britische Außenhandel weist mit 4 % am BIP ein hohes Defizit aus. Als Folge davon hatte das Leistungsbilanzdefizit in 2007 das nahezu größte Ausmaß seit über 50 Jahren. 2008 lässt jedoch die Konjunkturdynamik in den wichtigsten Exportmärkten Großbritanniens nach. Insbesondere in den USA schwächt sich das Wachstum spürbar ab. Diesem Belastungsfaktor für den Außenhandel steht aber die Entwicklung des britischen Pfunds gegenüber. So hat das Pfund seit Mitte 2007 handelsgewichtet rund 10 % nachgegeben. Dadurch verbessert sich die Wettbewerbsposition des britischen Außenhandels, die Exporte werden angetrieben. Zumal sich mit einer nachlassenden Konsumnachfrage das Importwachstum abflauen wird. Leicht wachsende Exporte bei stagnierenden Importen werden zu einer Verbesserung der Außenhandelsbilanz führen.
BIP-Wachstum verlangsamt sich auf 1,7 % in 2008, Verbesserung in 2009
Zusammengefasst wird sich das britische Wirtschaftswachstum in diesem Jahr aufgrund der Abkühlung am heimischen Immobilienmarkt und der erschwerten Finanzierungsbedingungen im Rahmen der globalen Probleme an den Finanzmärkten auf 1,7 % verlangsamen. Dabei trägt insbesondere der private Konsum nur noch unterdurchschnittlich zum Wachstum bei, der Wohnungsbau belastet. Positive Wachstumsbeiträge hingegen stammen von den Unternehmensinvestitionen, vom Außenhandel und ebenso von den Staatsausgaben. Die Risiken bezüglich der Konjunktur sind aber weiter nach unten gerichtet. Insbesondere eine tiefergehende Immobilienmarktschwäche sowie eine sich verschärfende Finanzkrise sind hier die maßgeblichen Risikofaktoren.
2009 dürfte sich im Zuge einer globalen Konjunkturverbesserung und einer Stabilisierung des heimischen Immobilienmarktes sowie niedrigerer Zinsen das Wachstum auf 2,0 % beleben. Die längerfristigen Wachstumsperspektiven der britischen Wirtschaft mahnen zur Vorsicht: Die Wachstumseffekte aus dem schuldenfinanzierten Immobilien- und Konsumboom werden sich weiter verringern, so dass das Wirtschaftswachstum an seine Dynamik der letzten Jahre nicht wieder anknüpfen kann.
Inflation steigt kurzfristig kräftigt an und beruhigt sich erst gegen Jahresende
Die Inflationsentwicklung wird sich in Großbritannien zunächst einmal verschlechtern, bevor sie sich wieder entspannt. Während die Inflationsrate Anfang 2008 noch bei 2,2 % liegt, könnte sie im dritten Quartal dieses Jahres bis auf fast 3,0 % klettern. So treiben vor allem die hohen Energieund Nahrungsmittelpreise die Inflation weiter in die Höhe. Einige Versorgungsunternehmen haben spürbare Preiserhöhungen angekündigt. Die aktuelle Entwicklung an den Märkten für Energieaber auch Agrarrohstoffe lässt kurzfristig keine Entspannung von dieser Seite erwarten. Die Erzeugerpreise wiesen sowohl bei den Input- als auch bei Outputpreisen zuletzt deutlich nach oben, so dass von dieser Seite weiterer Inflationsdruck stammt. Die Abschwächung des Pfunds wirkt tendenziell inflationär. Aufgrund des robusten Wirtschafswachstums des Vorjahres sind die Kapazitäten in der Industrie und am Arbeitsmarkt weiterhin überdurchschnittlich ausgelastet. Dies erhöht die Möglichkeiten für Preiserhöhungen. Erst im späteren Jahresverlauf wird sich der Preisdruck entschärfen. Dann reduzieren Basiseffekte die Inflation der Energieprodukte.
Mit der Konjunkturabkühlung wird auch die Kapazitätsauslastung zurückgehen. Die nachlassende Nachfrage wird mittelfristig die Preisüberwälzungsspielräume für die Unternehmen verengen und somit den Preisanstieg dämpfen. Ende 2008 dürfte die Inflation dann nur noch etwas mehr als 2 % betragen. In 2009 wird sie auf einem Niveau von gut 2 % verharren. Angesichts steigender Inflationserwartungen, die bei Umfragen von privaten Haushalten gemessen wurden, besteht allerdings ein nicht zu vernachlässigendes Inflationsrisiko. Nachhaltig höhere Inflationserwartungen könnten dazu führen, dass die erwartete Wachstumsabschwächung nicht ausreicht, um den Inflationsdruck zu mildern. Es ist zwar nach dem kurzfristigen Anstieg mit einer Beruhigung der Preissteigerung zu rechnen, aber die Risiken weisen insbesondere in diesem Jahr in Richtung einer höheren Inflation.
Bank of England senkt die Zinsen weiter, Pfund kurzfristig unter Druck
Die britische Notenbank, die Bank of England, hatte bis Juli 2007 ihren Leitzins noch bis auf 5,75 % erhöht. Im Zuge des sich abkühlenden Immobilienmarktes, der sich abzeichnenden Konjunkturverlangsamung und der Verwerfungen im Finanzsektor hatte die Bank of England aber das Ruder herumgeworfen und im Dezember ihren Leitzins erstmals seit über zwei Jahren gesenkt. Nach einer zweiten Zinsreduktion im Februar liegt der Leitzins nun bei 5,25 %. Angesichts der sich abschwächenden Konjunktur und auch der Warnungen einzelner Notenbankmitglieder vor den Wachstumsrisiken ist trotz der steigenden Inflation von weiteren Zinssenkungen der Notenbank auszugehen. So dürfte der Leitzins zumindest auf 4,75 % reduziert werden. Zwar erwartet auch die Bank of England in ihren Projektionen eine zunächst weiter steigende Inflation. Beim Blick über diese Phase hinaus sieht sie aber das Risiko einer zu stark zurückgehenden Inflation infolge einer scharfen Wachstumsverlangsamung. Daher wird die aktuelle Inflationsentwicklung die Bank of England nicht von ihrer Zinssenkungspolitik abhalten, aber eine aggressive Senkungspolitik analog zu der Federal Reserve in den USA verhindern.
Das britische Pfund wird sich gegenüber dem Euro zunächst noch weiter abschwächen. Die Konjunkturabkühlung und die Zinssenkungen der Bank of England setzen das Pfund weiter Druck. Die Pfundabwertung ist bereits weit vorangeschritten. Deshalb bleibt vom aktuellen Niveau von knapp 0,77 Pfund je Euro das Abwärtspotenzial begrenzt. Bis Jahresmitte 2008 ist noch ein Euro-Anstieg gegenüber dem Pfund auf 0,80 möglich. Im zweiten Halbjahr dürfte das Pfund sich wieder erholen. Eine Stabilisierung der Konjunkturlage, ein Ende der Zinssenkungen der Bank of England und eine Entspannung an Finanzmärkten sollten der britischen Währung helfen.
BIP-Wachstum verlangsamt sich
Die britische Wirtschaft befindet sich bereits seit 16 Jahren auf einem Expansionspfad. Während sie sich 2006 und 2007 mit BIP-Wachstumsraten von 2,9 % bzw. 3,1 % noch sehr robust entwickelte, zeichnet sich 2008 eine spürbare Konjunkturabkühlung ab. Der private Konsum, der neben den Unternehmensinvestitionen der Wachstumstreiber war, dürfte dieser Rolle nicht mehr gerecht werden. Dabei gehen insbesondere von der Abschwächung am britischen Immobilienmarkt negative Effekte aus. Neben den nachlassenden Vermögenszuwächsen aus Immobilien werden die Verbraucher durch erhöhte Hypothekenzinsen und schärfere Kreditvergabestandards belastet. Da auch andere Wachstumskomponenten wie die Unternehmensinvestitionen und der Wohnungsbau an Dynamik verlieren werden, wird sich die Wirtschaft in 2008 auf 1,7 % verlangsamen und damit unter das Potenzialwachstum von gut 2,5 % fallen.
Immobilenmarkt kühlt sich ab
In Großbritannien entwickelte sich am Immobilienmarkt seit Mitte der neunziger Jahre ein kräftiger Aufschwung. Er fand im Zeitraum 2002/03 mit Vorjahreszuwächsen von über 20 % seinen Höhepunkt. Zwar kühlte sich der Markt im Anschluss daran vorübergehend ab, aber von Mitte 2005 bis Mitte 2007 beschleunigten sich die Immobilienpreise wieder über 10 % zum Vorjahr. Als Folge des jahrelangen Booms sind die Bewertungen mittlerweile ambitioniert. Der Preisanstieg hat die Mieterhöhungen wesentlich übertroffen, so dass sich ein Rückschlagspotenzial aufgebaut hat.
Die bis Mitte 2007 restriktivere Geldpolitik der britischen Notenbank und die damit einhergehenden steigenden Hypothekenzinsen zeigten im zweiten Halbjahr 2007 Wirkung. Denn seitdem mehren sich die negativen Zeichen am britischen Immobilienmarkt. So geht die Zahl der genehmigten Hypothekenanträge signifikant zurück. Im Zuge der sinkenden Nachfrage trübt sich auch die Preisentwicklung ein. Die Vorjahresdynamik der unterschiedlichen Hauspreisindizes lässt spürbar nach, in der kürzeren Frist sind teilweise absolute Rückgänge zu verzeichnen. Stimmungsindikatoren deuten auf eine weitergehende Schwäche am Markt für Wohnimmobilien hin. Aber trotz der zu erwartenden weiteren Abkühlung ist am britischen Immobilienmarkt nicht mit einer Krise wie in den USA zu rechnen.
Im Gegensatz zum US-Immobilienmarkt spielt das in große Probleme geratene Subprime-Segment in Großbritannien nur eine untergeordnete Rolle. Auch kann kein beträchtlicher Angebotsüberhang ausgemacht werden. Sowohl Frühindikatoren als auch die tatsächlichen Preisdaten weisen zumindest bislang nur auf eine Abkühlung, aber auf keinen Einbruch hin. Zudem dürften fallende Zinsen mittelfristig den Immobilienmarkt wieder stützen, denn in den letzen Jahren haben sich die Hauspreise als sehr zinsreagibel erwiesen. Insgesamt ist davon auszugehen, dass in diesem Jahr die Preise für Wohnimmobilien, gemessen an der Vorjahresrate, leicht in negatives Terrain rutschen werden.
Deutlich negativer sieht das Bild hingegen bei den Gewerbeimmobilien aus. So verzeichnen die Preise für gewerbliche Immobilien gemäß IPD bereits in 2007 Rückgänge von über zehn Prozent zum Vorjahr. Die Abschwächung zeigt sich sowohl bei Handels- als auch bei Büroimmobilien in einem ähnlichen Ausmaß. In 2008 dürfte sich das Bild zunächst weiter verschlechtern.
Auswirkungen auf den Finanzsektor
Die Abschwächung an den Immobilienmärkten wird auch Konsequenzen für die Realwirtschaft haben. Die Bauwirtschaft dürfte von einem Rückgang der Wohnungsbauinvestitionen in 2008 betroffen sein. Ein bedeutsamer Transmissionskanal der Immobilienmarktschwäche verläuft über den Finanzsektor. Zum einen sinkt die Nachfrage nach Hypotheken, was Umsätze und Gewinne im Finanzsektor drücken sollte. Zum anderen wirken sich die Preisrückgänge negativ auf die Bilanzen der Banken direkt und auch der Kreditnehmer aus. Das sinkende Vermögen reduziert die Kreditwürdigkeit von privaten Haushalten bzw. Unternehmen, die Wahrscheinlichkeit von Zahlungsausfällen erhöht sich. Insbesondere wachsen die Risiken bei Objekten, die nur mit einer geringen Eigenkapitalquote finanziert wurden. Außerdem reduzieren die Verluste, die die Banken direkt erleiden, ihr Eigenkapital. Diese beiden Effekte veranlassen die Banken, ihre Kreditvergabe einzuschränken. Dabei besteht die Gefahr, dass dies nicht nur Immobilienkredite betrifft, sondern auch Unternehmens- oder Verbraucherkredite. Die Subprime-Krise in den USA ist dafür ein treffendes Beispiel. Denn eine Schwäche in einem Teilsegment des amerikanischen Immobilienmarktes wirkt auf viele Bereiche der Kreditmärkte bzw. der Kreditvergabe aus.
Die britischen Banken haben auch Verluste, die von der US-Subprime-Krise hervorgerufen wurden, zu verzeichnen. Aber im Vergleich zu Banken einiger anderer Länder sind die Verluste und Wertberichtigungen weniger ausgeprägt, so dass die direkten Konsequenzen aus der US-Krise begrenzt sind. Eine Ausnahme macht der mittlerweile verstaatlichte Hypothekenfinanzierer Northern Rock, der nur dank der Notkredite der Bank of England am Leben erhalten werden konnte. Hierzu trugen die indirekt von der Subprime-Krise hervorgerufenen Verwerfungen an den Geldmärkten bei. Unter den indirekten Folgen, die zu den Problemen an den Kreditmärkten führen, leidet auch das britische Bankensystem. Dass die Verbriefung von Krediten allgemein ins Stocken geraten ist, betrifft besonders die britischen Banken, da diese die Verbriefungen in einem signifikanten Ausmaß genutzt haben. Deshalb dürften die Finanzinstitute zunehmend ihre Kreditstandards anziehen und ihre Kreditvergabe zügeln. Es ist zudem zu beachten, dass der Finanzsektor in Großbritannien mit rund 8 % einen höheren Anteil an der gesamtwirtschaftlichen Wertschöpfung als in den meisten anderen Industrieländern hat, so dass eine gedämpfte Finanzaktivität auch von dieser Seite das Wirtschaftswachstum belastet.
Privater Konsum schwächt sich ab
Die Vergabe von Krediten an die britischen Konsumenten verdient eine gesonderte Erwähnung. Während des langjährigen Booms für Wohnimmobilien hat der private Konsum zugleich spürbar expandiert. Dabei entwickelten sich die Konsumausgaben insgesamt dynamischer als die verfügbaren Einkommen, so dass die Sparquote über längere Phase beträchtlich zurückgegangen ist. Im Zuge dessen erhöhten die privaten Haushalte signifikant ihre Verschuldung. Dadurch hat die Zinsbelastung weiter zugenommen und liegt nahe Rekordhochs, obwohl die Zinsniveaus im langfristigen Vergleich niedrig sind. Die Verschuldung stieg auch deshalb, weil sich Konsumenten die gestiegenen Immobilienpreise zu Nutze machen konnten. Mit Hilfe einer höheren Beleihung auf die im Wert gewachsene Wohnimmobilie konnte der Besitzer auch ohne einen Verkauf die Vermögensgewinne realisieren.
Dank der höheren Hypothekenverschuldung wuchs in den letzten Jahren der Zusammenhang zwischen Immobilienpreisentwicklung und Konsumausgaben. Die zunehmende Korrelation wirkt aber auch im negativen Fall. Mit seiner Abkühlung wird der Immobilienmarkt von einer Stütze zu einer Belastung für den Konsum, denn die Vermögensgewinne fallen weg. Die erhöhten Zinsen für Hypotheken und andere Kredite treffen die Konsumenten insbesondere vor dem Hintergrund ihrer hohen Verschuldung. Ebenso belastet die Verschärfung der Kreditvergabestandards durch die Banken. Durch die erschwerte Kreditnahme dürften die Ausgaben kaum noch stärker als die Einkommen zulegen. Eine zusätzliche Belastung sind die gestiegenen Energie- und Nahrungsmittelpreise, die den realen Einkommenszuwachs vermindern. Als Folge der genannten Faktoren wuchs der reale Konsum bereits im vierten Quartal 2007 mit 0,2 % zum Vorquartal mit der niedrigsten Rate seit knapp zwei Jahren.
Es gibt aber nicht nur negative Einflussfaktoren: So entwickelt sich der Arbeitsmarkt weiterhin positiv. Die Beschäftigung steigt weiter, die Arbeitslosigkeit geht zurück. Auch wenn der Arbeitsmarkt im Jahresverlauf etwas an Dynamik verlieren dürfte, sollten die Einkommen solide wachsen. Diese Einkommenszuwächse werden den Konsum hinreichend stützen. Die Zinsseite wird sich allmählich von einem belastenden zu einem positiven Faktor entwickeln. Die Zinssenkungspolitik der britischen Notenbank wird den Konsumenten helfen. Mittelfristig sollte sich dadurch die Zinsbelastung entspannen und den privaten Haushalten wieder mehr Spielraum für höhere Ausgaben gegeben werden. Der den Konsum dämpfende Anstieg der Energie- und Nahrungsmittelpreise sollte sich im Jahresverlauf normalisieren. Insgesamt werden die Konsumausgaben 2008 mit 1,5 % nach 3,1 % im Vorjahr spürbar langsamer expandieren.
Investitionen verlangsamen sich, wachsen aber weiter
Die Investitionen wuchsen in 2006 und 2007 mit 7,9 % bzw. 5,0 % gegenüber Vorjahr sehr robust. Allerdings deutete schon das vierte Quartal 2007 mit einem Rückgang von 0,5 % zum Vorquartal auf eine Schwäche hin. Das Segment des Wohnungsbaus dürfte in diesem Jahr angesichts der nachlassenden Immobilienpreise und einer restriktiveren Kreditvergabe unter Druck kommen. Die Hausbaubeginne tendieren bereits nach unten, so dass auch die Bauinvestitionen insgesamt in den negativen Bereich rutschen sollten. Ein scharfer Einbruch wie in den USA ist allerdings nicht zu befürchten, da der Bauboom in Großbritannien nicht vergleichbare Dimensionen angenommen hat und entsprechend der Angebotsüberhang nicht so ausgeprägt ist. Trotzdem werden die Bauinvestitionen das Wachstum belasten.
Freundlicher sieht das Bild bei Ausrüstungsinvestitionen aus. Die Konjunkturabkühlung in Großbritannien und die damit einhergehende Nachfrageabschwächung dämpfen die Gewinnerwartungen und damit die Investitionsnachfrage. Das nachlassende globale Wirtschaftswachstum insbesondere in den USA wirkt in ähnlicher Weise. Auch die für viele Unternehmen gestiegenen Zinskosten sowie die vorsichtigere Kreditvergabepraxis der Banken hemmen die Investitionen. Gleichzeitig befindet sich der nichtfinanzielle Unternehmenssektor in Großbritannien finanziell in einer gesunden Lage, d.h. die Unternehmen haben den Kapitalmarkt bzw. Bankkredite kaum in Anspruch genommen. Die Finanzierungsbilanz zeigt weiterhin Überschüsse, wenn auch weniger hohe wie vor zwei bis drei Jahren. Gewöhnlich finanzieren die Unternehmen ihre Investitionen netto mit neuen Schulden. Aufgrund ihrer Finanzlage ist der Unternehmenssektor insgesamt nicht so sehr auf Kredite angewiesen. Zudem liegt die Rentabilität der Unternehmen auf einem Rekordwert.
Zwar dürften sich sowohl die Rentabilität als auch die Finanzierungsbilanz im Zuge der Konjunkturabkühlung verschlechtern, aber die Kennzahlen bleiben auf Niveaus, die die Investitionen eher anregen. Unter Einschluss des rückläufigen Wohnungsbaus werden die gesamten Investitionen in 2008 in moderatem Tempo von 1 % zulegen. Die Stimmungsindikatoren für die Unternehmen untermalen dieses Szenario. Die Befragungen in der Industrie sowie im Dienstleistungssektor verzeichnen insgesamt eine merkliche Eintrübung, liegen aber weiterhin im expansiven Bereich.
Schwächeres Pfund stärkt den Export
Ein positiver Wachstumsimpuls dürfte vom Außenhandel kommen. Der britische Außenhandel weist mit 4 % am BIP ein hohes Defizit aus. Als Folge davon hatte das Leistungsbilanzdefizit in 2007 das nahezu größte Ausmaß seit über 50 Jahren. 2008 lässt jedoch die Konjunkturdynamik in den wichtigsten Exportmärkten Großbritanniens nach. Insbesondere in den USA schwächt sich das Wachstum spürbar ab. Diesem Belastungsfaktor für den Außenhandel steht aber die Entwicklung des britischen Pfunds gegenüber. So hat das Pfund seit Mitte 2007 handelsgewichtet rund 10 % nachgegeben. Dadurch verbessert sich die Wettbewerbsposition des britischen Außenhandels, die Exporte werden angetrieben. Zumal sich mit einer nachlassenden Konsumnachfrage das Importwachstum abflauen wird. Leicht wachsende Exporte bei stagnierenden Importen werden zu einer Verbesserung der Außenhandelsbilanz führen.
BIP-Wachstum verlangsamt sich auf 1,7 % in 2008, Verbesserung in 2009
Zusammengefasst wird sich das britische Wirtschaftswachstum in diesem Jahr aufgrund der Abkühlung am heimischen Immobilienmarkt und der erschwerten Finanzierungsbedingungen im Rahmen der globalen Probleme an den Finanzmärkten auf 1,7 % verlangsamen. Dabei trägt insbesondere der private Konsum nur noch unterdurchschnittlich zum Wachstum bei, der Wohnungsbau belastet. Positive Wachstumsbeiträge hingegen stammen von den Unternehmensinvestitionen, vom Außenhandel und ebenso von den Staatsausgaben. Die Risiken bezüglich der Konjunktur sind aber weiter nach unten gerichtet. Insbesondere eine tiefergehende Immobilienmarktschwäche sowie eine sich verschärfende Finanzkrise sind hier die maßgeblichen Risikofaktoren.
2009 dürfte sich im Zuge einer globalen Konjunkturverbesserung und einer Stabilisierung des heimischen Immobilienmarktes sowie niedrigerer Zinsen das Wachstum auf 2,0 % beleben. Die längerfristigen Wachstumsperspektiven der britischen Wirtschaft mahnen zur Vorsicht: Die Wachstumseffekte aus dem schuldenfinanzierten Immobilien- und Konsumboom werden sich weiter verringern, so dass das Wirtschaftswachstum an seine Dynamik der letzten Jahre nicht wieder anknüpfen kann.
Inflation steigt kurzfristig kräftigt an und beruhigt sich erst gegen Jahresende
Die Inflationsentwicklung wird sich in Großbritannien zunächst einmal verschlechtern, bevor sie sich wieder entspannt. Während die Inflationsrate Anfang 2008 noch bei 2,2 % liegt, könnte sie im dritten Quartal dieses Jahres bis auf fast 3,0 % klettern. So treiben vor allem die hohen Energieund Nahrungsmittelpreise die Inflation weiter in die Höhe. Einige Versorgungsunternehmen haben spürbare Preiserhöhungen angekündigt. Die aktuelle Entwicklung an den Märkten für Energieaber auch Agrarrohstoffe lässt kurzfristig keine Entspannung von dieser Seite erwarten. Die Erzeugerpreise wiesen sowohl bei den Input- als auch bei Outputpreisen zuletzt deutlich nach oben, so dass von dieser Seite weiterer Inflationsdruck stammt. Die Abschwächung des Pfunds wirkt tendenziell inflationär. Aufgrund des robusten Wirtschafswachstums des Vorjahres sind die Kapazitäten in der Industrie und am Arbeitsmarkt weiterhin überdurchschnittlich ausgelastet. Dies erhöht die Möglichkeiten für Preiserhöhungen. Erst im späteren Jahresverlauf wird sich der Preisdruck entschärfen. Dann reduzieren Basiseffekte die Inflation der Energieprodukte.
Mit der Konjunkturabkühlung wird auch die Kapazitätsauslastung zurückgehen. Die nachlassende Nachfrage wird mittelfristig die Preisüberwälzungsspielräume für die Unternehmen verengen und somit den Preisanstieg dämpfen. Ende 2008 dürfte die Inflation dann nur noch etwas mehr als 2 % betragen. In 2009 wird sie auf einem Niveau von gut 2 % verharren. Angesichts steigender Inflationserwartungen, die bei Umfragen von privaten Haushalten gemessen wurden, besteht allerdings ein nicht zu vernachlässigendes Inflationsrisiko. Nachhaltig höhere Inflationserwartungen könnten dazu führen, dass die erwartete Wachstumsabschwächung nicht ausreicht, um den Inflationsdruck zu mildern. Es ist zwar nach dem kurzfristigen Anstieg mit einer Beruhigung der Preissteigerung zu rechnen, aber die Risiken weisen insbesondere in diesem Jahr in Richtung einer höheren Inflation.
Bank of England senkt die Zinsen weiter, Pfund kurzfristig unter Druck
Die britische Notenbank, die Bank of England, hatte bis Juli 2007 ihren Leitzins noch bis auf 5,75 % erhöht. Im Zuge des sich abkühlenden Immobilienmarktes, der sich abzeichnenden Konjunkturverlangsamung und der Verwerfungen im Finanzsektor hatte die Bank of England aber das Ruder herumgeworfen und im Dezember ihren Leitzins erstmals seit über zwei Jahren gesenkt. Nach einer zweiten Zinsreduktion im Februar liegt der Leitzins nun bei 5,25 %. Angesichts der sich abschwächenden Konjunktur und auch der Warnungen einzelner Notenbankmitglieder vor den Wachstumsrisiken ist trotz der steigenden Inflation von weiteren Zinssenkungen der Notenbank auszugehen. So dürfte der Leitzins zumindest auf 4,75 % reduziert werden. Zwar erwartet auch die Bank of England in ihren Projektionen eine zunächst weiter steigende Inflation. Beim Blick über diese Phase hinaus sieht sie aber das Risiko einer zu stark zurückgehenden Inflation infolge einer scharfen Wachstumsverlangsamung. Daher wird die aktuelle Inflationsentwicklung die Bank of England nicht von ihrer Zinssenkungspolitik abhalten, aber eine aggressive Senkungspolitik analog zu der Federal Reserve in den USA verhindern.
Das britische Pfund wird sich gegenüber dem Euro zunächst noch weiter abschwächen. Die Konjunkturabkühlung und die Zinssenkungen der Bank of England setzen das Pfund weiter Druck. Die Pfundabwertung ist bereits weit vorangeschritten. Deshalb bleibt vom aktuellen Niveau von knapp 0,77 Pfund je Euro das Abwärtspotenzial begrenzt. Bis Jahresmitte 2008 ist noch ein Euro-Anstieg gegenüber dem Pfund auf 0,80 möglich. Im zweiten Halbjahr dürfte das Pfund sich wieder erholen. Eine Stabilisierung der Konjunkturlage, ein Ende der Zinssenkungen der Bank of England und eine Entspannung an Finanzmärkten sollten der britischen Währung helfen.
