.
- Die beschauliche Adventszeit wurde durch die Fed-Entscheidung, die Anleihekäufe zurückzufahren, zwar gestört. Der daraus resultierende Renditeanstieg beiderseits des Atlantiks hielt sich allerdings in Grenzen. Bis in den Herbst kommenden Jahres dürfte die US-Notenbank angesichts einer positiven Konjunkturentwicklung in den USA ihre Anleihekäufe kontinuierlich senken und schließlich ganz einstellen. Die Diskussion über die Notwendigkeit einer Zinswende wird im Jahresverlauf daher zunehmen. USTreasuries bleiben 2014 unter Kursdruck.
- Auch im Euroraum setzt sich die zyklische Erholung fort, was eine steilere Zinskurve hierzulande zur Folge haben dürfte. Deutschland fungiert im Euroraum immer mehr als Konjunkturlokomotive. 2014 ist mit einem Wirtschaftswachstum in der Eurozone von gut 1 % und in Deutschland von rund 2 % zu rechnen.
- Trotz der EZB-Zinssenkungen fällt die Jahresbilanz bei deutschen Renten schwach aus. Kurz vor Ultimo liegen die Ertragsindizes aller Bundesanleihen im Minus: Deutlich besser fällt das Ergebnis dagegen bei mittleren Pfandbrieflaufzeiten aus. Sinkende Kurse und historisch niedrige Kupons dürften auch 2014 ihren Tribut von den Anlegern fordern.
Konjunkturerwartungen
Deutschland fungiert im Euroraum immer mehr als Konjunkturlokomotive. Die Importe dürften 2014 aufgrund der robusten Binnennachfrage spürbar zulegen. Der Außenbeitrag wird somit zwar nur wenig zum erwarteten Wirtschaftswachstum von rund 2 % beitragen. Stärkere Impulse gehen vor allem vom privaten Konsum und den sich allmählich belebenden Investitionen aus. Weitaus verhaltener ist die Entwicklung in anderen Euro-Ländern. Zwar ist die konjunkturelle Wende nach einer zwei Jahre währenden Rezession endlich geschafft, doch bleibt das Finanzierungsumfeld für die Länder in der Peripherie schwierig. Die Entschuldung in den Problemländern ist noch nicht beendet und der Kreditkanal weiterhin verstopft, was sich als Hemmnis für einen breiten Investitionsaufschwung erweist. Die hohe Arbeitslosigkeit, eine schwache Nachfrage sowie die nach wie vor beträchtlichen Haushaltsdefizite der öffentlichen Hand stehen einem kräftigen Aufschwung entgegen. Nach einem Schrumpfen von 0,4 % ist für 2014 gleichwohl mit einem Wirtschaftswachstum in der Eurozone von gut 1 % zu rechnen.
Rohstoffmärkte
An dem seit dem Frühjahr 2011 zu beobachtenden mittelfristigen Abwärtstrend scheint der CRBIndex momentan erneut zu scheitern. Eine zyklische Erholung der seit 2011 flauen Weltwirtschaft gibt zwar Aussicht auf eine Stabilisierung der Rohstoffpreise in 2014. Das Szenario einer nachhaltigen Preisstabilisierung könnte allerdings überraschend hohe Angebotsüberschüsse durchkreuzen. China scheint ebenso wie die Finanzinvestoren als Impulsgeber für fühlbar höhere Notierungen vorerst auszufallen. Letztere haben sich zwar bereits 2012/2013 mitunter in großem Stil aus Rohstoffen verabschiedet, zur Kapitulation ist es aber noch nicht gekommen. Die Investmentnachfrage wird auch angesichts des Ausstiegs der US-Notenbank aus der bislang extrem lockeren Geldpolitik eher noch bescheidener ausfallen als 2013.
Inflationserwartungen
Die Inflationserwartungen im Euroraum sind derzeit recht heterogen. In Deutschland und Frankreich liegen die Umfragewerte zur Inflationsentwicklung auf Jahressicht bei den Verbrauchern auf einem konstant hohen Niveau. Auch die Erwartungen der Anleger, abgeleitet anhand inflationsindexierter Staatsanleihen, sind immer noch deutlich über den Tiefständen der letzten fünf Jahre. Dass die Umfragewerte in Südeuropa niedriger ausfallen, kann vor dem Hintergrund teilweise spürbar sinkender Löhne und Preisrückgänge nicht überraschen. Sie sind aber vor allem die Folge von Anpassungsprozessen zur Rückgewinnung der Wettbewerbsfähigkeit. Wenn im kommenden Jahr im Zuge der Konjunkturerholung die Euro-Teuerung ansteigt, dürfte das Thema Deflation weiter in den Hintergrund rücken.
Internationale Kapitalströme
Die aggregierte Bilanz der großen Zentralbanken ist 2013 wieder in den Aufwärtstrend eingeschwenkt. Neben der Fed war es vor allem die japanische Notenbank, die durch ihr Anleihekaufprogramm für Schwung sorgte. 2009/10 hat sich die Liquiditätsausweitung noch im Gleichschritt mit der G7-Industrieproduktion bewegt. Seit 2011 ist die Schere deutlich auseinandergegangen. Der Produktionsanstieg hat sich verflacht und die Notenbanken versuchen mit ihrer ultralockeren Geldpolitik das Wachstum wieder in Schwung zu bringen. Die enorme Überschussliquidität trifft auf ein zunehmend schwierigeres Anlageumfeld. Viel Geld fließt derzeit an die Aktienmärkte. Selbst der Kurswechsel der Fed änderte daran zunächst wenig. Auch Bundesanleihen profitieren immer noch von dem Anlagenotstand deutscher Anleger. Die Normalisierung an den europäischen Kapitalmärkten spricht zudem für weiter sinkende Risikoaufschläge in der europäischen Peripherie.
Geldpolitik
Die jüngsten Aussagen von EZB-Ratsmitgliedern deuten darauf hin, dass die Notenbanker die Risiken einer Deflation im Euroraum nicht mehr so hoch einschätzen wie noch Anfang November. Möglicherweise hat auch die massive Kritik in Deutschland an der letzten Zinssenkung und zuletzt tendenziell besseren Konjunkturdaten zu den defensiveren Aussagen beigetragen. Bedarf für weitere geldpolitische Maßnahmen scheint es aus Sicht der EZB vorerst nicht zu geben. Angesichts des fragilen Konjunktur- und Bankenumfelds dürften aber Liquiditätshilfen und flankierende Maßnahmen weiterhin als Optionen für 2014 in Betracht gezogen werden.
US-Rentenmarkt
Die US-Notenbank hat beschlossen, ihr Wertpapierkaufprogramm von monatlich 85 Mrd. Dollar auf 75 Mrd. Dollar zurückzufahren. Damit ist der erste Schritt auf dem Weg zu einem Ende der Anleihekäufe und einer möglichen Zinswende im Jahr 2015 getan. Die Renditen von US-Staatsanleihen waren bereits im Vorfeld der jüngsten US-Notenbanksitzung spürbar angestiegen. Diese Entwicklung dürfte sich im ersten Halbjahr 2014 fortsetzen, zumal sich die US-Arbeitslosenquote vermutlich kontinuierlich zurückbildet und gute Konjunkturdaten die Diskussionen über eine raschere Abkehr von der ultralockeren Geldpolitik befeuern dürften. Im Jahresverlauf wird sich die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen vermutlich über der 3 %-Marke einnisten.
Basisszenario für Zinsprognose
Die Konjunkturerholung im Euroraum setzt sich fort. Positive Impulse auf die Weltwirtschaft gehen insbesondere von den USA aus. Die Konjunkturdynamik in den Emerging Markets fällt dagegen vergleichsweise schwächer aus. Rohölpreise und Inflationserwartungen weisen keine großen Sprünge auf. Die Normalisierung an den europäischen Kapitalmärkten, auch im Zuge einer wieder breiteren Streuung von Anlagekapital, spricht zudem gegen deutsche Staatsanleihen und für weiter sinkende Risikoaufschläge in der europäischen Peripherie. Die Fed reduziert ihre Anleihekäufe kontinuierlich, so dass bis Oktober das Kaufprogramm endet. Gute US-Konjunkturdaten befeuern die Diskussionen über eine raschere Abkehr von der ultralockeren Geldpolitik
Alternativszenarien für Rentenmärkte
Rezessionsszenario: Der Aufschwung der Weltwirtschaft gerät ins Stocken. Unternehmen und Haushalte verlieren das Vertrauen in die Wachstumskräfte. Der Investitionszyklus bricht ebenso ab wie die private Nachfrage. Deutschland rutscht in eine Rezession. Die Euro-Schuldenkrise verschärft sich. Die EZB senkt nochmals den Leitzins und verstärkt die unkonventionellen Maßnahmen. Aufschwungszenario: Der Investitionszyklus gewinnt rasch an Breite. Der globale Konjunkturzug nimmt enorm Fahrt auf. Die Notenbanken schießen über das Ziel hinaus und zögern, ihre Geldpolitik zurückzufahren. Die üppige Liquiditätsausstattung befeuert damit nicht nur die Kapitalmärkte, sondern treibt sukzessive auch die Geldentwertung in der Realwirtschaft.
Performancerückblick
Nachdem im November die Ertragsindizes mehr oder wenig stagnierten, ist im Dezember wieder Bewegung festzustellen. Allerdings in allen Laufzeitenbereichen nach unten. Besonders hohe Einbußen von über einem Prozent verzeichneten länger laufende Staatsanleihen. Weniger hart traf es deutsche Pfandbriefe, die im Durchschnitt nur 0,3 % verloren. Da Bundesanleihen insgesamt rund 0,7 % abgaben, hat sich der Abstand zwischen den Rentenklassen zum Jahresende nochmals ausgeweitet. Kurz vor Ultimo liegen in der Jahresbilanz drei bis fünfjährige Pfandbriefe mit einem Plus von fast einem Prozent vorne, knapp gefolgt von fünf- bis siebenjährigen Anleihen. Lange Laufzeiten weisen ebenso ein Minus auf wie alle Laufzeiten bei deutschen Staatsanleihen.
Ertragssensitivitäten
Für den Betrachtungszeitraum von drei Monaten ergeben sich über das gesamte Laufzeitenspektrum bei deutschen Pfandbriefen keine Verluste, wenn der Renditeanstieg auf maximal zehn Basispunkte begrenzt bleibt. Bei einem Zinsanstieg um 20 Basispunkte zeigt die Simulation einer Anlage mit einer Laufzeit von fünf Jahren einen Verlust von 0,3 %. Im umgekehrten Fall ergibt sich ein Gewinn von etwa 1,6 %. Im Negativszenario würden alle Laufzeiten einen Verlust aufweisen. Langlaufende Pfandbriefe hätten ein Minus von rund 4 % zu verzeichnen. Der maximale Ertrag im positiven Szenario bei einer Investition in lange Laufzeiten läge bei etwa 4 %.
Laufzeitenempfehlung
Seit August pendelt der 10/2-Spread deutscher Staatsanleihen um die Marke von rund 1,6 Prozentpunkten. Er liegt damit nur etwa 20 Basispunkte über dem Niveau zu Jahresbeginn. Die Schwankungsbreite in diesem Jahr lag bei etwa 60 Basispunkten und damit auf Höhe des Vorjahres. Erste Wahl für Rentenportfolios bleiben aufgrund des ausgeglicheren Chance-Risiko- Verhältnisses mittlere Laufzeiten. Kurze Anleihen sind angesichts der mageren Verzinsung infolge der extremen Zinspolitik der EZB vergleichsweise unattraktiv. Deutsche Pfandbriefe sind wegen der höheren Verzinsung Bundesanleihen vorzuziehen. Interessant sind insbesondere vier und fünfjährige Laufzeiten.
Portfoliostruktur
Wir halten die Duration im Musterportfolio mit 4,6 etwas unter der Benchmark (5,2). Kurze Laufzeiten bis zu 1½ Jahren werden nicht dotiert. Der Anteil zwei- und dreijähriger Anleihen notiert leicht über Benchmark bei 25 %. Das deutliche Übergewicht bei vier- und fünfjährigen Anleihen mit 45 % bleibt bestehen. Der Anteil sechs- und siebenjähriger Rentenpapiere liegt mit 20 % hingegen leicht unter Benchmark. Ebenfalls unterdurchschnittlich dotiert ist der Bereich von acht- bis zehnjährigen Anleihen mit 10 %. Die zu erwartende Performance bei Eintritt des Basisszenarios auf Sicht von drei Monaten ist mit 0,4 % zu veranschlagen. Im "worst case"-Szenario ergäbe sich ein Verlust von 1,7 %, im "best case"-Szenario ein Ertrag von 2,0 %.
- Die beschauliche Adventszeit wurde durch die Fed-Entscheidung, die Anleihekäufe zurückzufahren, zwar gestört. Der daraus resultierende Renditeanstieg beiderseits des Atlantiks hielt sich allerdings in Grenzen. Bis in den Herbst kommenden Jahres dürfte die US-Notenbank angesichts einer positiven Konjunkturentwicklung in den USA ihre Anleihekäufe kontinuierlich senken und schließlich ganz einstellen. Die Diskussion über die Notwendigkeit einer Zinswende wird im Jahresverlauf daher zunehmen. USTreasuries bleiben 2014 unter Kursdruck.
- Auch im Euroraum setzt sich die zyklische Erholung fort, was eine steilere Zinskurve hierzulande zur Folge haben dürfte. Deutschland fungiert im Euroraum immer mehr als Konjunkturlokomotive. 2014 ist mit einem Wirtschaftswachstum in der Eurozone von gut 1 % und in Deutschland von rund 2 % zu rechnen.
- Trotz der EZB-Zinssenkungen fällt die Jahresbilanz bei deutschen Renten schwach aus. Kurz vor Ultimo liegen die Ertragsindizes aller Bundesanleihen im Minus: Deutlich besser fällt das Ergebnis dagegen bei mittleren Pfandbrieflaufzeiten aus. Sinkende Kurse und historisch niedrige Kupons dürften auch 2014 ihren Tribut von den Anlegern fordern.
Konjunkturerwartungen
Deutschland fungiert im Euroraum immer mehr als Konjunkturlokomotive. Die Importe dürften 2014 aufgrund der robusten Binnennachfrage spürbar zulegen. Der Außenbeitrag wird somit zwar nur wenig zum erwarteten Wirtschaftswachstum von rund 2 % beitragen. Stärkere Impulse gehen vor allem vom privaten Konsum und den sich allmählich belebenden Investitionen aus. Weitaus verhaltener ist die Entwicklung in anderen Euro-Ländern. Zwar ist die konjunkturelle Wende nach einer zwei Jahre währenden Rezession endlich geschafft, doch bleibt das Finanzierungsumfeld für die Länder in der Peripherie schwierig. Die Entschuldung in den Problemländern ist noch nicht beendet und der Kreditkanal weiterhin verstopft, was sich als Hemmnis für einen breiten Investitionsaufschwung erweist. Die hohe Arbeitslosigkeit, eine schwache Nachfrage sowie die nach wie vor beträchtlichen Haushaltsdefizite der öffentlichen Hand stehen einem kräftigen Aufschwung entgegen. Nach einem Schrumpfen von 0,4 % ist für 2014 gleichwohl mit einem Wirtschaftswachstum in der Eurozone von gut 1 % zu rechnen.
Rohstoffmärkte
An dem seit dem Frühjahr 2011 zu beobachtenden mittelfristigen Abwärtstrend scheint der CRBIndex momentan erneut zu scheitern. Eine zyklische Erholung der seit 2011 flauen Weltwirtschaft gibt zwar Aussicht auf eine Stabilisierung der Rohstoffpreise in 2014. Das Szenario einer nachhaltigen Preisstabilisierung könnte allerdings überraschend hohe Angebotsüberschüsse durchkreuzen. China scheint ebenso wie die Finanzinvestoren als Impulsgeber für fühlbar höhere Notierungen vorerst auszufallen. Letztere haben sich zwar bereits 2012/2013 mitunter in großem Stil aus Rohstoffen verabschiedet, zur Kapitulation ist es aber noch nicht gekommen. Die Investmentnachfrage wird auch angesichts des Ausstiegs der US-Notenbank aus der bislang extrem lockeren Geldpolitik eher noch bescheidener ausfallen als 2013.
Inflationserwartungen
Die Inflationserwartungen im Euroraum sind derzeit recht heterogen. In Deutschland und Frankreich liegen die Umfragewerte zur Inflationsentwicklung auf Jahressicht bei den Verbrauchern auf einem konstant hohen Niveau. Auch die Erwartungen der Anleger, abgeleitet anhand inflationsindexierter Staatsanleihen, sind immer noch deutlich über den Tiefständen der letzten fünf Jahre. Dass die Umfragewerte in Südeuropa niedriger ausfallen, kann vor dem Hintergrund teilweise spürbar sinkender Löhne und Preisrückgänge nicht überraschen. Sie sind aber vor allem die Folge von Anpassungsprozessen zur Rückgewinnung der Wettbewerbsfähigkeit. Wenn im kommenden Jahr im Zuge der Konjunkturerholung die Euro-Teuerung ansteigt, dürfte das Thema Deflation weiter in den Hintergrund rücken.
Internationale Kapitalströme
Die aggregierte Bilanz der großen Zentralbanken ist 2013 wieder in den Aufwärtstrend eingeschwenkt. Neben der Fed war es vor allem die japanische Notenbank, die durch ihr Anleihekaufprogramm für Schwung sorgte. 2009/10 hat sich die Liquiditätsausweitung noch im Gleichschritt mit der G7-Industrieproduktion bewegt. Seit 2011 ist die Schere deutlich auseinandergegangen. Der Produktionsanstieg hat sich verflacht und die Notenbanken versuchen mit ihrer ultralockeren Geldpolitik das Wachstum wieder in Schwung zu bringen. Die enorme Überschussliquidität trifft auf ein zunehmend schwierigeres Anlageumfeld. Viel Geld fließt derzeit an die Aktienmärkte. Selbst der Kurswechsel der Fed änderte daran zunächst wenig. Auch Bundesanleihen profitieren immer noch von dem Anlagenotstand deutscher Anleger. Die Normalisierung an den europäischen Kapitalmärkten spricht zudem für weiter sinkende Risikoaufschläge in der europäischen Peripherie.
Geldpolitik
Die jüngsten Aussagen von EZB-Ratsmitgliedern deuten darauf hin, dass die Notenbanker die Risiken einer Deflation im Euroraum nicht mehr so hoch einschätzen wie noch Anfang November. Möglicherweise hat auch die massive Kritik in Deutschland an der letzten Zinssenkung und zuletzt tendenziell besseren Konjunkturdaten zu den defensiveren Aussagen beigetragen. Bedarf für weitere geldpolitische Maßnahmen scheint es aus Sicht der EZB vorerst nicht zu geben. Angesichts des fragilen Konjunktur- und Bankenumfelds dürften aber Liquiditätshilfen und flankierende Maßnahmen weiterhin als Optionen für 2014 in Betracht gezogen werden.
US-Rentenmarkt
Die US-Notenbank hat beschlossen, ihr Wertpapierkaufprogramm von monatlich 85 Mrd. Dollar auf 75 Mrd. Dollar zurückzufahren. Damit ist der erste Schritt auf dem Weg zu einem Ende der Anleihekäufe und einer möglichen Zinswende im Jahr 2015 getan. Die Renditen von US-Staatsanleihen waren bereits im Vorfeld der jüngsten US-Notenbanksitzung spürbar angestiegen. Diese Entwicklung dürfte sich im ersten Halbjahr 2014 fortsetzen, zumal sich die US-Arbeitslosenquote vermutlich kontinuierlich zurückbildet und gute Konjunkturdaten die Diskussionen über eine raschere Abkehr von der ultralockeren Geldpolitik befeuern dürften. Im Jahresverlauf wird sich die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen vermutlich über der 3 %-Marke einnisten.
Basisszenario für Zinsprognose
Die Konjunkturerholung im Euroraum setzt sich fort. Positive Impulse auf die Weltwirtschaft gehen insbesondere von den USA aus. Die Konjunkturdynamik in den Emerging Markets fällt dagegen vergleichsweise schwächer aus. Rohölpreise und Inflationserwartungen weisen keine großen Sprünge auf. Die Normalisierung an den europäischen Kapitalmärkten, auch im Zuge einer wieder breiteren Streuung von Anlagekapital, spricht zudem gegen deutsche Staatsanleihen und für weiter sinkende Risikoaufschläge in der europäischen Peripherie. Die Fed reduziert ihre Anleihekäufe kontinuierlich, so dass bis Oktober das Kaufprogramm endet. Gute US-Konjunkturdaten befeuern die Diskussionen über eine raschere Abkehr von der ultralockeren Geldpolitik
Alternativszenarien für Rentenmärkte
Rezessionsszenario: Der Aufschwung der Weltwirtschaft gerät ins Stocken. Unternehmen und Haushalte verlieren das Vertrauen in die Wachstumskräfte. Der Investitionszyklus bricht ebenso ab wie die private Nachfrage. Deutschland rutscht in eine Rezession. Die Euro-Schuldenkrise verschärft sich. Die EZB senkt nochmals den Leitzins und verstärkt die unkonventionellen Maßnahmen. Aufschwungszenario: Der Investitionszyklus gewinnt rasch an Breite. Der globale Konjunkturzug nimmt enorm Fahrt auf. Die Notenbanken schießen über das Ziel hinaus und zögern, ihre Geldpolitik zurückzufahren. Die üppige Liquiditätsausstattung befeuert damit nicht nur die Kapitalmärkte, sondern treibt sukzessive auch die Geldentwertung in der Realwirtschaft.
Performancerückblick
Nachdem im November die Ertragsindizes mehr oder wenig stagnierten, ist im Dezember wieder Bewegung festzustellen. Allerdings in allen Laufzeitenbereichen nach unten. Besonders hohe Einbußen von über einem Prozent verzeichneten länger laufende Staatsanleihen. Weniger hart traf es deutsche Pfandbriefe, die im Durchschnitt nur 0,3 % verloren. Da Bundesanleihen insgesamt rund 0,7 % abgaben, hat sich der Abstand zwischen den Rentenklassen zum Jahresende nochmals ausgeweitet. Kurz vor Ultimo liegen in der Jahresbilanz drei bis fünfjährige Pfandbriefe mit einem Plus von fast einem Prozent vorne, knapp gefolgt von fünf- bis siebenjährigen Anleihen. Lange Laufzeiten weisen ebenso ein Minus auf wie alle Laufzeiten bei deutschen Staatsanleihen.
Ertragssensitivitäten
Für den Betrachtungszeitraum von drei Monaten ergeben sich über das gesamte Laufzeitenspektrum bei deutschen Pfandbriefen keine Verluste, wenn der Renditeanstieg auf maximal zehn Basispunkte begrenzt bleibt. Bei einem Zinsanstieg um 20 Basispunkte zeigt die Simulation einer Anlage mit einer Laufzeit von fünf Jahren einen Verlust von 0,3 %. Im umgekehrten Fall ergibt sich ein Gewinn von etwa 1,6 %. Im Negativszenario würden alle Laufzeiten einen Verlust aufweisen. Langlaufende Pfandbriefe hätten ein Minus von rund 4 % zu verzeichnen. Der maximale Ertrag im positiven Szenario bei einer Investition in lange Laufzeiten läge bei etwa 4 %.
Laufzeitenempfehlung
Seit August pendelt der 10/2-Spread deutscher Staatsanleihen um die Marke von rund 1,6 Prozentpunkten. Er liegt damit nur etwa 20 Basispunkte über dem Niveau zu Jahresbeginn. Die Schwankungsbreite in diesem Jahr lag bei etwa 60 Basispunkten und damit auf Höhe des Vorjahres. Erste Wahl für Rentenportfolios bleiben aufgrund des ausgeglicheren Chance-Risiko- Verhältnisses mittlere Laufzeiten. Kurze Anleihen sind angesichts der mageren Verzinsung infolge der extremen Zinspolitik der EZB vergleichsweise unattraktiv. Deutsche Pfandbriefe sind wegen der höheren Verzinsung Bundesanleihen vorzuziehen. Interessant sind insbesondere vier und fünfjährige Laufzeiten.
Portfoliostruktur
Wir halten die Duration im Musterportfolio mit 4,6 etwas unter der Benchmark (5,2). Kurze Laufzeiten bis zu 1½ Jahren werden nicht dotiert. Der Anteil zwei- und dreijähriger Anleihen notiert leicht über Benchmark bei 25 %. Das deutliche Übergewicht bei vier- und fünfjährigen Anleihen mit 45 % bleibt bestehen. Der Anteil sechs- und siebenjähriger Rentenpapiere liegt mit 20 % hingegen leicht unter Benchmark. Ebenfalls unterdurchschnittlich dotiert ist der Bereich von acht- bis zehnjährigen Anleihen mit 10 %. Die zu erwartende Performance bei Eintritt des Basisszenarios auf Sicht von drei Monaten ist mit 0,4 % zu veranschlagen. Im "worst case"-Szenario ergäbe sich ein Verlust von 1,7 %, im "best case"-Szenario ein Ertrag von 2,0 %.
