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Die Woche im Überblick
Die amerikanischen Statistiker haben die Märkte mit der größten Revision in einer dritten Schätzung des realen Bruttoinlandsproduktes (BIP) seit Jahrzehnten geschockt. Von einer ursprünglichen Stagnation (annualisiert +0,1 %) ging die Schätzung für die Veränderung des BIP im ersten Quartal zunächst auf -1 % und nun noch einmal auf -2,9 % zurück. Ursache für die neuerliche Anpassung war vor allem eine zu hohe Annahme für die Ausgaben der Haushalte für Gesundheitsdienstleistungen.
Inzwischen hat die US-Wirtschaft aber bereits im Q2 wieder Fahrt aufgenommen und die Gegenbewegung wird die Wachstumsrate wohl auf über 4 % anheben. Trotz eines weiterhin positiven Ausblicks für den Rest des Jahres ändern wir wegen des schwachen Starts unsere Jahresprognose von 2,7 % auf 2 %. Eine weitere Überprüfung der Prognose steht Ende Juli an, wenn die jährliche Datenrevision erfolgen wird.
Wochen-Quartals-Tangente
Sommerzeit - Sommerpause? Zur Halbzeit 2014 tun sich die Anleger schwer, die fundamental bestimmenden Trends für die Kapitalmärkte herauszuarbeiten. Ist die US-Wirtschaft stark genug für eine Zinswende? Kommt diese nun früher oder gar nicht? Ist das Umfeld deflationär oder inflationär? Zu dem ohnehin schon anhaltenden "Rauschen" der US-Geldpolitik - je nach Äußerung eines Notenbankers wird die Zinswende früher, später, oder ganz aus den Märkten ausgepreist - gesellt sich nun noch das Datenrauschen der US-Konjunktur mit der Revision des ersten Quartals (S. 1). In der abgelaufenen Handelswoche hat das Konjunktur- und Notenbankrauschen dazu beigetragen, dass sich der deutsche Leitindex DAX von den 10.000 Punkten weiter entfernt hat, die Zinsen für Staatsanleihen sich ihren historischen Tiefständen nähern und der Euro wieder Boden gegenüber dem US-Dollar gut gemacht hat. Das Credo der Anleger in dieser Woche lautet: Zu schwach für eine Zinswende.
In der Berichtswoche dürfte sich diese Haltung mit den zur Veröffentlichung anstehenden Daten zur US-Konjunktur ändern. Die Einkaufsmanagerindizes sollten ebenso wie der Arbeitsmarktbericht bestätigen, dass die US-Wirtschaft im laufenden Quartal deutlich an Tempo aufnehmen wird (S. 6). Insbesondere der sich abzeichnende fortgesetzte Abwärtstrend der Arbeitslosenquote lässt uns an der Prognose festhalten, dass die US-Zinswende eher früher als später kommen wird. Mit Blick auf das zweite Halbjahr bedeutet dies Kursverluste am Renten- und Aktienmarkt sowie einen stärkeren US-Dollar. Unser Credo lautet daher: Stark genug für eine Zinswende.
In Europa hingegen lautet das Credo der EZB: Deflationsrisiken mit Liquidität bekämpfen. In der Berichtswoche tagt die EZB (S. 5). Sie wird wohl die Ausgestaltung eines zielgerichteten Langfristtenders bekannt geben. Die europäischen Daten zur Kreditvergabe wie auch zur Inflation geben zumindest keinen Anlass zur Entwarnung. Zwar ist in beiden Fällen mit einer leichten Besserung zu rechnen, doch ist das bestenfalls eine Stabilisierung auf niedrigem Niveau. Das europäische Credo bleibt damit zunächst bestehen: Insgesamt zu schwach für eine weniger expansive Geldpolitik.
Im Fokus
Renten: EZB entspannt - Anleger angespannt
Während sich die EZB vorerst zurücklehnen kann, bedeuten rekordniedrige Zinsen im Euroraum erhöhten Stress für die Anleger. Nach einem ertragsstarken ersten Halbjahr drohen im Jahresverlauf vor allem aus den USA negative Vorgaben. Aber auch der spürbar nachlassende Konsolidierungswille in den Krisenländern spricht gegen eine Fortsetzung der Rentenhausse.
EZB: Jetzt ist Geduld gefragt
Wenn in der kommenden Woche der EZB-Rat zusammentritt, dürfte es wesentlich entspannter zugehen als vor einem Monat. Damals waren die Notenbanker unter Zugzwang und musste liefern. Nun scheint weitgehend Ruhe einzukehren, zumal das Maßnahmenpaket erst noch seine Wirkung auf die Realwirtschaft entfalten muss: Mit einem negativen Einlagenzins wurde Neuland betreten. Die Details des ABS-Ankaufprogramms stehen noch aus. Die erhofften Effekte an der Währungsfront halten sich bislang in Grenzen. Der Euro-Außenwert ist seit Anfang Juni lediglich um etwa 1 % gesunken. In Zeiten, in denen alle Industrieländer eine möglichst schwache Währung präferieren, ist eine exportfördernde sowie "inflationsstiftende" Verbilligung des Euro offenbar nicht leicht durchzusetzen. Die Überlegungen zu einem breiten Ankaufprogramm von Anleihen werden daher vermutlich auch bei der EZB-Pressekonferenz ein Thema sein.
Hausse bei Renten
Deutlicher fielen hingegen die Effekte bei Renten aus. Die Rendite 10-jähriger Bunds ist seit Anfang Juni von 1,4 % auf 1,25 % gefallen, was Kursgewinnen von rund 1,5 % entsprach. Auf dem extrem niedrigen Renditeniveau besteht eine hohe Ertragssensitivität. Während konservative Anleger sich derzeit verzweifelt nach Rendite umsehen, dürften immer mehr spekulative Investoren auf den Plan gerufen werden. Damit steigen aber auch die Schwankungsanfälligkeit und die Gefahr von Übertreibungen. Durch die neue Liquiditätsspritze aus dem Euroraum wird das globale Angebot an Kapital noch mehr ausgeweitet. Mit dem Einsatz eines negativen Einlagenzinses werden zudem die Banken hierzulande gezwungen, sich nach anderen "Investments" umzuschauen.
Da gleichzeitig der durchschnittliche Leitzins in den Industrieländern mit der EZB-Zinssenkung auf ein historisches Tief gesunken ist, wächst weltweit der Anlagenotstand. Damit verbunden sind wachsende Risiken von Fehlallokationen.
Starkes 1. Halbjahr, Risiken im 2. Halbjahr
Die Halbjahresbilanz bei Renten fällt angesichts des überraschenden Teuerungsrückgangs, unerwarteter geopolitischer Krisen und des reduzierten Leitzinses entgegen den allgemeinen Prognosen sehr positiv aus. Der Ertragsindex fünfjähriger deutscher Staatsanleihen stieg um über 3,5 % an. Zehnjährige Bunds erzielten sogar einen Zuwachs von über 8 %. Dass sich diese Performance im zweiten Halbjahr wiederholt, ist jedoch nicht zu erwarten. Impulse werden mittelfristig vor allem aus den USA kommen, wobei eher mit einem negativen Einfluss zu rechnen ist. Aber auch der spürbar nachlassende Konsolidierungswille in den Krisenländern spricht mittelfristig für eine steilere Zinsstruktur bei deutschen Renten.
USA: Erst wichtige Daten, dann langes Wochenende
In der Berichtswoche werden die Arbeitsmarkdaten zum Juni bereits am Donnerstag veröffentlicht.
Dies gibt auch den Statistikern in Washington die Gelegenheit, am Unabhängigkeitstag zu grillen oder - wie es bei den Simpsons heißt - "celebrate the independence of your country by blowing up a small part of it" - Feuerwerk zu zünden. Zusammen mit den Einkaufsmanagerindizes des ISM werden die Arbeitsmarktdaten wohl bestätigen, dass die US-Konjunktur von der Delle im Q1 nicht aus der Bahn geworfen wurde, sondern im Frühjahr wieder merklich Fahrt aufgenommen hat.
Im Mai hatte der Einkaufsmanagerindex für das Verarbeitende Gewerbe überraschenderweise den vierten Anstieg in Folge verzeichnet. Mit 55,4 bleibt er zwar hinter den hohen Werten im Herbst (bis zu 57,0) zurück, er passt aber dennoch zu Wachstumsraten von rund 4 %. Für den Juni deuten die regionalen Stimmungsbarometer sogar noch einmal auf einen leichten Anstieg hin. Wir rechnen mit einem ISM-Index von 56,0. Außerhalb des Verarbeitenden Gewerbes ist eine leichte Korrektur wahrscheinlich. Hier erwarten wir einen Rückgang von sehr hohen 56,3 im Mai auf 55,5. Insgesamt deutet die gute Stimmung darauf hin, dass wir die Dynamik der US-Wirtschaft im Frühjahr und Sommer derzeit sogar noch unterschätzen könnten - obwohl wir mit Jahresraten von über 4 % (Q2) und rund 3½ % (Q3) rechnen.
Mit positiven Daten ins lange Wochenende
Am Arbeitsmarkt war von der Delle beim BIP (siehe S. 1) wenig zu erkennen. Außer im recht schwachen Dezember, als ein Schneesturm genau in die Umfragewoche fiel, hat der Beschäftigung keine Pause eingelegt. Zuletzt lag der Dreimonatsdurchschnitt in der Privatwirtschaft bei 230.000 neuen Stellen pro Monat, weit über den rund 100.000, die für eine stabile Arbeitslosenquote erforderlich sind. Die Erstanträge auf Arbeitslosenhilfe haben fast wieder die zyklischen Tiefstände von 2006 erreicht. Gemessen am 4-Wochen-Schnitt war das Tief damals bei etwa 295.000. Aktuell liegt der Wert bei 314.000. In den kommenden Wochen könnten allerdings der bevorstehende Feiertag und die traditionellen Werksferien im Automobilsektor zu Verzerrungen bei diesen Daten führen. Zur rückläufigen Arbeitslosenquote passt auch die sich trendmäßig verbessernde Einschätzung der Arbeitsmarktlage in Verbraucherumfragen. Im Protokoll der FOMCSitzung vom April und im Beige Book für die Juni-Sitzung war zudem zum ersten Mal seit langer Zeit die Rede davon, dass in mehreren Fed-Distrikten qualifizierte Arbeitskräfte knapp werden.
Wir erwarten für den Juni erneut einen Anstieg der Beschäftigtenzahl um rund 200.000. Die Arbeitslosenquote bleibt im Abwärtstrend. Wir rechnen zunächst mit einem unveränderten Wert von 6,3 %, doch ist ein Rückgang wahrscheinlicher als ein Anstieg. Die Quote der Kurzzeitarbeitslosen hat sich dabei schon normalisiert. Wenn es stimmt, dass die Langzeitarbeitslosen nur geringen oder gar keinen dämpfenden Einfluss auf den Lohnauftrieb haben, könnten die Zuwächse bei den Stundenlöhnen bereits auf kurze Sicht anziehen. Für den Juni prognostizieren wir aber einen erneuten Anstieg von 0,2 % gegenüber Vormonat.
Die Woche im Überblick
Die amerikanischen Statistiker haben die Märkte mit der größten Revision in einer dritten Schätzung des realen Bruttoinlandsproduktes (BIP) seit Jahrzehnten geschockt. Von einer ursprünglichen Stagnation (annualisiert +0,1 %) ging die Schätzung für die Veränderung des BIP im ersten Quartal zunächst auf -1 % und nun noch einmal auf -2,9 % zurück. Ursache für die neuerliche Anpassung war vor allem eine zu hohe Annahme für die Ausgaben der Haushalte für Gesundheitsdienstleistungen.
Inzwischen hat die US-Wirtschaft aber bereits im Q2 wieder Fahrt aufgenommen und die Gegenbewegung wird die Wachstumsrate wohl auf über 4 % anheben. Trotz eines weiterhin positiven Ausblicks für den Rest des Jahres ändern wir wegen des schwachen Starts unsere Jahresprognose von 2,7 % auf 2 %. Eine weitere Überprüfung der Prognose steht Ende Juli an, wenn die jährliche Datenrevision erfolgen wird.
Wochen-Quartals-Tangente
Sommerzeit - Sommerpause? Zur Halbzeit 2014 tun sich die Anleger schwer, die fundamental bestimmenden Trends für die Kapitalmärkte herauszuarbeiten. Ist die US-Wirtschaft stark genug für eine Zinswende? Kommt diese nun früher oder gar nicht? Ist das Umfeld deflationär oder inflationär? Zu dem ohnehin schon anhaltenden "Rauschen" der US-Geldpolitik - je nach Äußerung eines Notenbankers wird die Zinswende früher, später, oder ganz aus den Märkten ausgepreist - gesellt sich nun noch das Datenrauschen der US-Konjunktur mit der Revision des ersten Quartals (S. 1). In der abgelaufenen Handelswoche hat das Konjunktur- und Notenbankrauschen dazu beigetragen, dass sich der deutsche Leitindex DAX von den 10.000 Punkten weiter entfernt hat, die Zinsen für Staatsanleihen sich ihren historischen Tiefständen nähern und der Euro wieder Boden gegenüber dem US-Dollar gut gemacht hat. Das Credo der Anleger in dieser Woche lautet: Zu schwach für eine Zinswende.
In der Berichtswoche dürfte sich diese Haltung mit den zur Veröffentlichung anstehenden Daten zur US-Konjunktur ändern. Die Einkaufsmanagerindizes sollten ebenso wie der Arbeitsmarktbericht bestätigen, dass die US-Wirtschaft im laufenden Quartal deutlich an Tempo aufnehmen wird (S. 6). Insbesondere der sich abzeichnende fortgesetzte Abwärtstrend der Arbeitslosenquote lässt uns an der Prognose festhalten, dass die US-Zinswende eher früher als später kommen wird. Mit Blick auf das zweite Halbjahr bedeutet dies Kursverluste am Renten- und Aktienmarkt sowie einen stärkeren US-Dollar. Unser Credo lautet daher: Stark genug für eine Zinswende.
In Europa hingegen lautet das Credo der EZB: Deflationsrisiken mit Liquidität bekämpfen. In der Berichtswoche tagt die EZB (S. 5). Sie wird wohl die Ausgestaltung eines zielgerichteten Langfristtenders bekannt geben. Die europäischen Daten zur Kreditvergabe wie auch zur Inflation geben zumindest keinen Anlass zur Entwarnung. Zwar ist in beiden Fällen mit einer leichten Besserung zu rechnen, doch ist das bestenfalls eine Stabilisierung auf niedrigem Niveau. Das europäische Credo bleibt damit zunächst bestehen: Insgesamt zu schwach für eine weniger expansive Geldpolitik.
Im Fokus
Renten: EZB entspannt - Anleger angespannt
Während sich die EZB vorerst zurücklehnen kann, bedeuten rekordniedrige Zinsen im Euroraum erhöhten Stress für die Anleger. Nach einem ertragsstarken ersten Halbjahr drohen im Jahresverlauf vor allem aus den USA negative Vorgaben. Aber auch der spürbar nachlassende Konsolidierungswille in den Krisenländern spricht gegen eine Fortsetzung der Rentenhausse.
EZB: Jetzt ist Geduld gefragt
Wenn in der kommenden Woche der EZB-Rat zusammentritt, dürfte es wesentlich entspannter zugehen als vor einem Monat. Damals waren die Notenbanker unter Zugzwang und musste liefern. Nun scheint weitgehend Ruhe einzukehren, zumal das Maßnahmenpaket erst noch seine Wirkung auf die Realwirtschaft entfalten muss: Mit einem negativen Einlagenzins wurde Neuland betreten. Die Details des ABS-Ankaufprogramms stehen noch aus. Die erhofften Effekte an der Währungsfront halten sich bislang in Grenzen. Der Euro-Außenwert ist seit Anfang Juni lediglich um etwa 1 % gesunken. In Zeiten, in denen alle Industrieländer eine möglichst schwache Währung präferieren, ist eine exportfördernde sowie "inflationsstiftende" Verbilligung des Euro offenbar nicht leicht durchzusetzen. Die Überlegungen zu einem breiten Ankaufprogramm von Anleihen werden daher vermutlich auch bei der EZB-Pressekonferenz ein Thema sein.
Hausse bei Renten
Deutlicher fielen hingegen die Effekte bei Renten aus. Die Rendite 10-jähriger Bunds ist seit Anfang Juni von 1,4 % auf 1,25 % gefallen, was Kursgewinnen von rund 1,5 % entsprach. Auf dem extrem niedrigen Renditeniveau besteht eine hohe Ertragssensitivität. Während konservative Anleger sich derzeit verzweifelt nach Rendite umsehen, dürften immer mehr spekulative Investoren auf den Plan gerufen werden. Damit steigen aber auch die Schwankungsanfälligkeit und die Gefahr von Übertreibungen. Durch die neue Liquiditätsspritze aus dem Euroraum wird das globale Angebot an Kapital noch mehr ausgeweitet. Mit dem Einsatz eines negativen Einlagenzinses werden zudem die Banken hierzulande gezwungen, sich nach anderen "Investments" umzuschauen.
Da gleichzeitig der durchschnittliche Leitzins in den Industrieländern mit der EZB-Zinssenkung auf ein historisches Tief gesunken ist, wächst weltweit der Anlagenotstand. Damit verbunden sind wachsende Risiken von Fehlallokationen.
Starkes 1. Halbjahr, Risiken im 2. Halbjahr
Die Halbjahresbilanz bei Renten fällt angesichts des überraschenden Teuerungsrückgangs, unerwarteter geopolitischer Krisen und des reduzierten Leitzinses entgegen den allgemeinen Prognosen sehr positiv aus. Der Ertragsindex fünfjähriger deutscher Staatsanleihen stieg um über 3,5 % an. Zehnjährige Bunds erzielten sogar einen Zuwachs von über 8 %. Dass sich diese Performance im zweiten Halbjahr wiederholt, ist jedoch nicht zu erwarten. Impulse werden mittelfristig vor allem aus den USA kommen, wobei eher mit einem negativen Einfluss zu rechnen ist. Aber auch der spürbar nachlassende Konsolidierungswille in den Krisenländern spricht mittelfristig für eine steilere Zinsstruktur bei deutschen Renten.
USA: Erst wichtige Daten, dann langes Wochenende
In der Berichtswoche werden die Arbeitsmarkdaten zum Juni bereits am Donnerstag veröffentlicht.
Dies gibt auch den Statistikern in Washington die Gelegenheit, am Unabhängigkeitstag zu grillen oder - wie es bei den Simpsons heißt - "celebrate the independence of your country by blowing up a small part of it" - Feuerwerk zu zünden. Zusammen mit den Einkaufsmanagerindizes des ISM werden die Arbeitsmarktdaten wohl bestätigen, dass die US-Konjunktur von der Delle im Q1 nicht aus der Bahn geworfen wurde, sondern im Frühjahr wieder merklich Fahrt aufgenommen hat.
Im Mai hatte der Einkaufsmanagerindex für das Verarbeitende Gewerbe überraschenderweise den vierten Anstieg in Folge verzeichnet. Mit 55,4 bleibt er zwar hinter den hohen Werten im Herbst (bis zu 57,0) zurück, er passt aber dennoch zu Wachstumsraten von rund 4 %. Für den Juni deuten die regionalen Stimmungsbarometer sogar noch einmal auf einen leichten Anstieg hin. Wir rechnen mit einem ISM-Index von 56,0. Außerhalb des Verarbeitenden Gewerbes ist eine leichte Korrektur wahrscheinlich. Hier erwarten wir einen Rückgang von sehr hohen 56,3 im Mai auf 55,5. Insgesamt deutet die gute Stimmung darauf hin, dass wir die Dynamik der US-Wirtschaft im Frühjahr und Sommer derzeit sogar noch unterschätzen könnten - obwohl wir mit Jahresraten von über 4 % (Q2) und rund 3½ % (Q3) rechnen.
Mit positiven Daten ins lange Wochenende
Am Arbeitsmarkt war von der Delle beim BIP (siehe S. 1) wenig zu erkennen. Außer im recht schwachen Dezember, als ein Schneesturm genau in die Umfragewoche fiel, hat der Beschäftigung keine Pause eingelegt. Zuletzt lag der Dreimonatsdurchschnitt in der Privatwirtschaft bei 230.000 neuen Stellen pro Monat, weit über den rund 100.000, die für eine stabile Arbeitslosenquote erforderlich sind. Die Erstanträge auf Arbeitslosenhilfe haben fast wieder die zyklischen Tiefstände von 2006 erreicht. Gemessen am 4-Wochen-Schnitt war das Tief damals bei etwa 295.000. Aktuell liegt der Wert bei 314.000. In den kommenden Wochen könnten allerdings der bevorstehende Feiertag und die traditionellen Werksferien im Automobilsektor zu Verzerrungen bei diesen Daten führen. Zur rückläufigen Arbeitslosenquote passt auch die sich trendmäßig verbessernde Einschätzung der Arbeitsmarktlage in Verbraucherumfragen. Im Protokoll der FOMCSitzung vom April und im Beige Book für die Juni-Sitzung war zudem zum ersten Mal seit langer Zeit die Rede davon, dass in mehreren Fed-Distrikten qualifizierte Arbeitskräfte knapp werden.
Wir erwarten für den Juni erneut einen Anstieg der Beschäftigtenzahl um rund 200.000. Die Arbeitslosenquote bleibt im Abwärtstrend. Wir rechnen zunächst mit einem unveränderten Wert von 6,3 %, doch ist ein Rückgang wahrscheinlicher als ein Anstieg. Die Quote der Kurzzeitarbeitslosen hat sich dabei schon normalisiert. Wenn es stimmt, dass die Langzeitarbeitslosen nur geringen oder gar keinen dämpfenden Einfluss auf den Lohnauftrieb haben, könnten die Zuwächse bei den Stundenlöhnen bereits auf kurze Sicht anziehen. Für den Juni prognostizieren wir aber einen erneuten Anstieg von 0,2 % gegenüber Vormonat.
