1 Die Woche im Überblick
1.1 Chart der Woche
Für die am Sonntag in Griechenland stattfindenden Parlamentswahlen zeichnet sich ein Kopf-an-Kopf-Rennen zwischen Sparkurs-Befürwortern und -Gegnern ab. Sollten sich letztere durchsetzen, stiege die Wahrscheinlichkeit eines Austritts Griechenlands aus dem Euroraum. Die Anleger scheinen bereits für diesen Fall gerüstet zu sein. Die Wetten auf ein "Auseinanderbrechen der Währungsunion" waren zwischenzeitlich ähnlich ausgeprägt wie im Herbst letzten Jahres. Auch die Stimmungsumfragen unter Aktieninvestoren weisen gegenwärtig einen vergleichbar hohen Pessimismus wie damals aus. Viele flüchten derzeit in Liquidität. Im Sinne der Kontraindikation spricht die extreme Risikoaversion dafür, dass die Korrektur bei Aktien bald beendet ist.
1.2 Wochen-Quartals-Tangente
Spaniens Bankenrettung sorgte nur kurz für Erleichterung an den Kapitalmärkten. Weder konnte der Zinsanstieg spanischer Staatsanleihen gestoppt werden, noch ist Italien außen vor geblieben. Zwar glückte eine Auktion italienischer Staatspapiere, allerdings nur zu höheren Zinskosten. Gleichzeitig intensivierte sich die Diskussion um Eurobonds. Die Investoren blicken gespannt auf den Wahlausgang in Griechenland am Sonntag. Der deutsche Leitindex DAX trat deshalb auf der Stelle, während die Zinsen nicht nur in der europäischen Peripherie, sondern auch für deutsche Staatsanleihen nach oben kletterten (S. 4). Hier dürfte erstmals ein leichter Risikoaufschlag gegenüber Deutschland zum Ausdruck kommen, schließlich blieben die Zinsen für 10-jährige US-Treasuries unverändert.
Nun also auf zum Showdown in Griechenland: Die Berichtswoche wird sicherlich vom Wahlausgang in Griechenland dominiert. Was ist also zu erwarten? Wir rechnen nicht damit, dass Griechenland bald zur Drachme zurückkehren möchte, selbst wenn die Wahlen erneut keine klaren Ergebnisse hervorbringen. Weitaus wichtiger wird sein, wie sich die Eurozone und der IWF gegenüber Griechenland positionieren, falls die Kreditauflagen nicht mehr eingehalten werden. Ist davon auszugehen, dass dann eine härtere Gangart umgesetzt wird, wie es zuletzt der mexikanische Notenbankgouverneur vom IWF forderte? Es wäre wichtig, in diesem Fall konsequent zu bleiben und zwar unabhängig vom Wahlausgang. Insbesondere aus deutscher Sicht. Je nachgiebiger sich die internationale Gemeinschaft zeigt, umso mehr dürfte sich die Diskussion über eine Haftungsunion intensivieren. Schließlich macht sich derzeit eine gewisse Reformmüdigkeit in Europa breit, die durch den Wahlausgang in Frankreich immer offener zutage tritt. Die reformmüden europäischen Politiker rufen einmal mehr nach der vermeintlichen Rettung: Eurobonds. Doch was sollen diese bewirken? Die Problemländer in Europa zeigen doch recht deutlich, dass sie Eingriffe in ihre staatliche Budgethoheit nicht wünschen. Womöglich werden sich an dieser Frage die Fronten in Europa weiter verhärten. Vielleicht ist es an der Zeit, dass die Geberländer eindeutig Stellung beziehen. Zumindest hat Bundesbankpräsident Weidmann die Ablehnung einer gemeinschaftlichen Haftung ohne politische Integration nun klar kommuniziert. In der Berichtswoche sollten die deutschen Frühindikatoren zeigen, ob die deutsche Wirtschaft immer noch immun gegenüber der europäischen Staatsschuldenkrise ist (S. 6).
2 Im Fokus
2.1 Renten: Erhöhte Anfälligkeit
Für Anleger wird der deutsche Rentenmarkt zu einem immer größeren Problem: Nullverzinsung bei kurzen, enorme Schwankungsrisiken bei langen Laufzeiten.
Nachdem Anfang Juni 10-jährige Bundesanleihen mit kurzzeitig 1,13 % ein neues historisches Tief markierten, hat sich der Wind zuletzt gedreht. Dies dürfte kaum allein mit einer Beruhigung an der Euro-Krisenfront zu erklären sein. Angesichts des anhaltenden Drucks auf Deutschland scheint aus Anlegersicht vielmehr das möglicherweise deutlich zunehmende Haftungsrisiko in den Fokus zu rücken. Jüngste Warnungen der Bundeskanzlerin, Deutschland nicht zu überfordern, weisen ebenfalls in diese Richtung. Die Zweifel an der deutschen Bonität wachsen, der Renditevorsprung von Bunds gegenüber US-Staatsanleihen ist zuletzt spürbar geschrumpft.
Dass mittlerweile von allen Seiten mehr oder weniger ein Ende des deutschen Spardiktats gefordert wird, ist für potenzielle Anleiheinvestoren ebenfalls ein negatives Signal. Für Bundesanleihen ergäben sich aus einer gelockerten Fiskalpolitik aus mehrfacher Hinsicht ungünstige Effekte. Investoren stufen nach jüngsten Umfragen die Wachstumsschwäche als gefährlicher für den Erhalt der Währungsunion ein als die Staatsverschuldung. Wird der ausgeprägte Konjunkturpessimismus zurückgedrängt, reduziert dies vermutlich die Wetten auf den Zerfall der Währungsunion mit Hilfe von Bund-Future-Kontrakten. Auch könnte die Flucht aus den Krisenländern in den vermeintlich sicheren Hafen Deutschland abnehmen. Gleichzeitig sinkt bei einer abnehmend restriktiven Fiskalpolitik erfahrungsgemäß auch der Anreiz, die geldpolitischen Schleusen noch weiter zu öffnen. Die zuletzt gestiegenen Erwartungen einer weiteren Zinssenkung der EZB könnten daher enttäuscht werden.
Die Volatilität bei Renten ist derzeit rekordverdächtig, was auf konservative Investoren naturgemäß abschreckend wirkt. Die Notenbanken haben sich vor diesem Hintergrund ebenfalls auf erhebliche Marktschwankungen nach der Wahlentscheidung in Griechenland eingestellt. Für den Notfall hält die EZB vermutlich umfangreiche Liquidität bereit. Sollten die Griechen für den Verbleib im Euroraum stimmen, dürfte der Druck auf den Bund-Future jedoch eher noch zunehmen. Wenn Griechenland trotz aller Opfer an der Gemeinschaftswährung festhält, wäre dies ein nicht zu unterschätzendes Signal für die anderen Mitglieder und könnte dazu beitragen, die zuletzt immer stärker um sich greifende Euro-Skepsis zurückzudrängen.
2.2 Fed: Geduld ist eine Tugend
In der Berichtswoche tritt das FOMC zusammen, um über die Geldpolitik zu beraten. Die zuletzt eher schwächer ausgefallenen Daten vom Arbeitsmarkt haben Erwartungen geschürt, die Fed könne doch noch in absehbarer Zeit eine neue Runde von Anleihekäufen initiieren. Die Hürde für einen solchen Schritt hängt jedoch relativ hoch. In unserem Basis-Szenario gehen wir nicht davon aus, dass es dazu kommt. Zunächst wäre eher eine Verlängerung der eigentlich in diesem Monat auslaufenden "Operation Twist" zu erwarten.
Äußerungen von Janet Yellen, Vize-Präsidentin der Fed und eine führende "Taube", dass zusätzliche Schritte erforderlich werden könnten, wenn die Erholung am Arbeitsmarkt hinter den Erwartungen der Geldpolitiker zurückbliebe, haben der Diskussion um eine baldige zusätzliche Runde von Anleihekäufen durch die Fed neue Nahrung verschafft. In ihrer Sitzung am 19. und 20. Juni werden die FOMC-Mitglieder ihre Prognosen unter anderem für die Arbeitslosenquote aktualisieren. Ende April rechneten sie im Schnitt für das Jahresende mit einer Quote von 7,8 % bis 8,0 %, also nur unwesentlich niedriger als zuletzt. Bisher liefern die Konjunkturdaten keinen Anlass zu der Annahme, dass eine Korrektur dieser Prognosen erforderlich werden könnte. Selbst der aussagekräftigere Dreimonatsdurchschnitt der Beschäftigtenzahlen in der Privatwirtschaft bewegt sich im Rahmen seiner normalen Schwankungsbreite in Zeiten einer nachhaltigen Expansion. Der jüngste leichte Anstieg der Arbeitslosenquote war nicht durch einen Rückgang der Beschäftigung, sondern durch einen Anstieg der Partizipationsrate bedingt.
Entsprechend hat Ben Bernanke bei seiner jüngsten Anhörung vor dem Kongress signalisiert, dass neue Maßnahmen eher nicht unmittelbar bevorstehen. So ist man sich bei der Fed noch unsicher darüber, ob die geringere Dynamik beim Stellenaufbau ein durch den warmen Winter bedingtes statistisches Artefakt bzw. das Abflauen eines temporären Aufholeffekts war, oder ob sie eine unterliegende Verschlechterung der Lage widerspiegelt. Zusätzliche Evidenz ist für diese Entscheidung erforderlich - der nächste Arbeitsmarktbericht steht aber erst am 6. Juli an. Die Fed könnte sich angesichts der gestiegenen Unsicherheit an den globalen Finanzmärkten entscheiden, ihre derzeitige Praxis, kurzfristige Anleihen in ihrem Portfolio mit länger laufenden Anleihen zu ersetzen, über den ursprünglichen Termin im Juni 2012 hinaus zu verlängern. Diese Maßnahme hat aus unserer Sicht jedoch nur einen geringen Einfluss auf den Rentenmarkt und dürfte dem Arbeitsmarkt kaum nennenswerte Impulse geben. Ein neues Kaufprogramm von Staats- oder Hypothekenanleihen wäre hingegen politisch schwierig. Nach der zum Teil heftigen Kritik an der zweiten Runde der Käufe muss die Fed insbesondere im Wahljahr mit Gegenwind aus der Politik rechnen. Hinzu kommt, dass der kräftige Anstieg der Energiepreise 2010/2011 wohl zum Teil auf die damaligen expansiven Maßnahmen der Fed zurückzuführen war.
2.3 Ist Deutschland immun?
Die Eurozone ist in der Rezession. Ein kurzfristiger Ausweg ist nicht zu sehen. Dies schwächt auch die Dynamik in Deutschland. Die Frühindikatoren dürften dies für den Monat Juni erneut widerspiegeln. Positiv entwickelt sich dagegen die Nachfrage aus der Nicht-EWU.
Wichtige Länder in der Eurozone wie Italien und Spanien verharren in der Rezession. Deutschland exportiert trotz abnehmender Tendenz immer noch knapp 40 % seiner Güter in diese Ländergruppe. In den ersten vier Monaten 2012 lagen die Auftragseingänge aus dem Währungsraum knapp 13 % unter Vorjahresniveau. Die konjunkturelle Dämpfung wurde bislang ausgeglichen durch die Aufträge aus der Nicht-Eurozone, die zwar nur 1,2 % höher sind als im entsprechenden Vorjahreszeitraum, seit Jahresanfang allerdings wieder an Dynamik gewonnen haben. Aus den Problemländern der Eurozone sind auf kurze Sicht keine Signale der Besserung zu erwarten. Hohe Kapitalmarktzinsen, eine restriktive Haushaltspolitik und strukturelle Anpassungen werden dort die Konjunktur weiter belasten. Auch die jetzt geforderte Wachstumspolitik, die letztendlich auf Konjunk-turpolitik hinausläuft, dürfte nur marginale Effekte aufweisen. Die Länder, die Konjunkturpolitik benötigen, können sie nicht finanzieren. Diejenigen Staaten, die sie finanzieren könnten, benötigen sie nicht. Konjunkturpolitik kann deswegen nur aus Transfers beispielsweise aus Deutschland finanziert werden. Große Summen hierfür werden aller Voraussicht nach nicht aufgebracht werden. Damit beruht die deutsche Konjunktur mehr als zuvor auf der Nachfrage aus der Nicht-Eurozone und der Binnennachfrage. Die positive Entwicklung aus den Drittstaaten dürfte zwar anhalten. Auch die Bautätigkeit und der Konsum werden weiter moderat zulegen. Damit wird das deutsche Wachstum gedämpft, aber nicht abgewürgt.
Die hohe Unsicherheit über die weitere auch institutionelle Entwicklung der Eurozone wirkt sich negativ auf das Wirtschaftsgeschehen aus. Hinzu kommen die Ungewissheit über den Wahlausgang in Griechenland und die gestiegenen Kapitalmarktzinsen der europäischen Problemländer. Dies wird sich bei den ZEW-Erwartungen der Finanzmarktanalysten für Deutschland zeigen, die im Juni nochmals schwächer ausfallen dürften. Bereits der SENTIX-Index für die Eurozone für Juni ist deutlich gesunken. Der deutsche Einkaufsmanagerindex für die Industrie ist mit 45,2 schon auf einem sehr tiefen (Rezessions-)Niveau. Hier sollte der Juni zu einem moderaten Anstieg führen. Deutlich positiver sind die Unternehmen der Dienstleistungsbranchen mit einem Saldo von 51,8 gestimmt. Hier ist eine leichte Abschwächung nicht ausgeschlossen. Der ifo-Geschäftsklimaindex liegt immer noch über dem langjährigen Mittelwert. Nach einem Wert von 106,9 dürfte er auf schätzungsweise 105,5 sinken. Vor allem die Sparten Verarbeitendes Gewerbe und Großhandel sollten sich den pessimistischeren Einschätzungen der Einkaufsmanager annähern.
3 Charttechnik
Der Bund-Future ist technisch angeschlagen und setzte die Schwächephase auch in der abgelaufenen Handelswoche fort. Die Indikatoren im Tageschart sind im Verkauf und richten sich weiter gen Süden. Kurzfristig gibt es daher keine Anzeichen einer Stabilisierung. Das Wochentief wurde bei 141,44 markiert. Wird dieser Wert unterschritten, eröffnet sich Potenzial bis zur Marke von 140,00. Das 61,8 %-Retracement der Bund-Hausse seit März findet sich bei 139,71 (fortlaufender Kontrakt). Noch ist die Bewegung aber eingebettet in den langfristigen Aufwärtstrend.
Der Wochenchart verdeutlicht, dass sich die jüngsten Stabilisierungstendenzen innerhalb des langfristigen Abwärtstrends abspielen und von einer Trendwende bislang nicht zu sprechen ist. Indikatoren wie MACD und DMI auf Wochenbasis bestätigen dies und so bleiben mittelfristige Risiken erhalten. Dennoch scheint kurzfristiges Erholungspotenzial zu bestehen, denn auf Tagesbasis überwiegen die Kaufsignale von Stochastic und MACD. Gelingt der Sprung über das 38,2 %-Retracement der Euroverluste im Mai (1,2669), entsteht Raum bis in die Zone 1,2821/1,2904.
Der DAX war zuletzt in einer Handelsrange von 6.055 bis 6.220 Zählern gefangen. Auffällig ist jedoch, dass es dem Index nicht nachhaltig gelungen ist, über die wichtige 200-Tage-Linie (6.237) zu klettern. Das wiederholte Scheitern spricht dafür, dass der deutsche Leitindex derzeit nicht über eine ausreichende Kraft für eine Erholung verfügt. Entsprechend droht sich die Abwärtsbewegung in Kürze auszudehnen. Das erste, "große" Kursziel lautet dann 5.850 Punkte. Darunter lässt sich bei 5.625 Zählern eine sehr markante Unterstützung finden.
Die Ausführungen auf dieser Seite basieren ausschließlich auf einer charttechnischen Analyse. Unsere fundamentalen Analysen gehen in diese Betrachtung nicht ein.
4 Helaba Kapitalmarktszenarien
Für unseren Kapitalmarktausblick 2012 haben wir das Thema "Helden- und Göttersagen" gewählt. Im Hauptszenario "Gordischer Knoten" (Eintrittswahrscheinlichkeit: 65 %) befreit sich die Weltwirtschaft aus einer schwierigen Ausgangslage. Die Industrieländer drohten sich im europäischen Schuldengewirr zu verstricken. Doch wird die Euro-Staatsschuldenkrise 2012 abklingen. Dazu tragen ein Ende der Unsicherheit um Griechenland, ein größerer europäischer Rettungsschirm bzw. eine Verstärkung der Brandmauern sowie ein fortgesetzter Reform- und Konsolidierungskurs bei, der von einem Wachstumspakt flankiert wird. Erste Erfolge der europäischen Struk-turreformen stellen sich allmählich ein, so dass insbesondere in Spanien und Italien 2013 wieder mit einem leichten Wachstum zu rechnen ist. Der gordische Knoten kann gelöst werden. Das globale Wirtschaftswachstum schwenkt 2012 auf einen normalen Wachstumstrend ein. Dann dürften die Kapitalmärkte wieder in ruhigeres Fahrwasser geraten, so dass sich ein insgesamt gutes Aktienjahr 2012 mit zweistelligen Zuwächsen abzeichnet. Deutsche Renten dürften dagegen unter Druck geraten, da die Nachfrage nach dem kostspieligen sicheren Anlagehafen allmählich abebbt.
Im Jahresverlauf 2012 ist mit einer anziehenden globalen Wachstumsdynamik zu rechnen: Die Geldpolitik in den Schwellenländern dürfte wieder vermehrt auf Expansion umschwenken. In den europäischen Problemländern wird der Konsolidierungsdruck zwar hoch bleiben, aber die negativen Effekte der Restrukturierungen nehmen ab. In den USA kommt es im Wahljahr dagegen nicht zu größeren Konsolidierungsanstrengungen, so dass die Wirtschaft erneut um rund 2 % wachsen wird. 2013 dürfte das globale BIP insgesamt wieder stärker expandieren.
In unserem positiven Szenario "Phönix aus der Asche" (5 %) kann die Weltwirtschaft an das überdurchschnittliche Wachstum 2010 anknüpfen, jedoch um den Preis einer höheren Inflation. Befeuert wird dies von einer expansiven Ausrichtung der Geld- und Fiskalpolitik. Weitere Konsolidierungsschritte werden in die Zukunft verschoben. Aktien strahlen heller denn je und Renten verzeichnen im Gegenzug kräftige Kursverluste.
In unserem negativen Szenario "Sisyphus" (30 %) fällt die Weltwirtschaft in eine Rezession. Die Industrieländer geraten in ein deflationäres Umfeld. Trotz massiver Anstrengungen kann die europäische Schuldenkrise nicht bewältigt werden. Der Versuch Staaten und Banken gleichzeitig zu retten stellt sich als Sisyphusarbeit heraus. In China platzt die Immobilienblase und führt zu heftigen realwirtschaftlichen Verwerfungen weltweit. Geopolitische Risiken könnten zudem die Konjunktur zusätzlich belasten. Anleger suchen Sicherheit, wovon der US-Dollar und die Rentenmärkte profitieren. Auf die Aktienmärkte hingegen rollt ein erneuter Einbruch zu.
5 Helaba Basisszenario mit Prognosetabelle
Im Hauptszenario "Gordischer Knoten" (Eintrittswahrscheinlichkeit: 65 %) befreit sich die Weltwirtschaft aus einer schwierigen Ausgangslage. Die Industrieländer drohten sich im europäischen Schuldengewirr zu verstricken. Doch wird die Euro-Staatsschuldenkrise 2012 abklingen: Dazu tragen ein Ende der Unsicherheit um Griechenland, ein größerer europäischer Rettungsschirm bzw. eine Verstärkung der Brandmauern sowie ein fortgesetzter Reform- und Konsolidierungskurs in der Eurozone bei, der von einem Wachstumspakt flankiert wird. Erste Erfolge der europäischen Strukturreformen stellen sich allmählich ein, so dass insbesondere in Spanien und Italien 2013 wieder mit einem leichten Wachstum zu rechnen ist. Der gordische Knoten kann gelöst werden. Das globale Wirtschaftswachstum schwenkt 2012 auf einen normalen Wachstumstrend ein, so dass die Kapitalmärkte wieder in ruhigeres Fahrwasser geraten.
Rentenmärkte: Die EZB wird den Leitzins vermutlich bei 1 % fixieren, zugleich aber mit Liquiditätsmaßnahmen wie Kaufprogramme für Staatsanleihen gefährdeter Euro-Länder sowie Langfristtender für Finanzmarktstabilität sorgen. Die hohe Unsicherheit um den Verbleib Griechenlands im Euroraum hat zu einer extremen Risikowahrnehmung im Euroraum geführt. Investoren nehmen sogar eine negative Realverzinsung für Bundesanleihen in Kauf. Mit Überwindung der Krise dürfte die Nachfrage nach den sehr teuren Bundesanleihen zurückgehen. Die sich abzeichnende Vergemeinschaftung von Staatsschulden innerhalb Europas (sog. Projektbonds) sollte die Bonität Deutschlands in Mitleidenschaft ziehen. Die Verzinsung 10-jähriger Staatsanleihen dürfte in Deutschland 2012 zwischen 1,0 % und 2,2 % schwanken, in den USA zwischen 1,5 % und 2,6 %.
Euro: Die Sorgen um die europäische Schuldenkrise werden im zweiten Halbjahr 2012 dank politischer Lösungen in den Hintergrund gedrängt. Die Konjunktur in der Eurozone fasst wieder Tritt, der Wachstumsvorsprung der USA schmilzt. Die US-Geldpolitik bleibt sehr expansiv, selbst weitergehende Maßnahmen sind nicht ausgeschlossen. Der Euro dürfte sich daher gegenüber dem US-Dollar erholen. Der Euro-Dollar-Kurs sollte sich 2012 im Bereich von 1,20 bis 1,40 bewegen.
Aktienmärkte: Mit einer Beruhigung der Schuldenkrise und wieder robusteren Konjunkturdaten wird der Risikoappetit der Anleger zunehmen. Dies dürfte zu Umschichtungen zugunsten von Aktien führen. Auch die günstige Bewertung spricht mittelfristig klar für Dividendentitel, zumal die Liquiditätsversorgung auch künftig sehr großzügig ausfallen wird. Der DAX dürfte daher im zweiten Halbjahr die Marke von 7.000 Punkten wieder überschreiten.
1.1 Chart der Woche
Für die am Sonntag in Griechenland stattfindenden Parlamentswahlen zeichnet sich ein Kopf-an-Kopf-Rennen zwischen Sparkurs-Befürwortern und -Gegnern ab. Sollten sich letztere durchsetzen, stiege die Wahrscheinlichkeit eines Austritts Griechenlands aus dem Euroraum. Die Anleger scheinen bereits für diesen Fall gerüstet zu sein. Die Wetten auf ein "Auseinanderbrechen der Währungsunion" waren zwischenzeitlich ähnlich ausgeprägt wie im Herbst letzten Jahres. Auch die Stimmungsumfragen unter Aktieninvestoren weisen gegenwärtig einen vergleichbar hohen Pessimismus wie damals aus. Viele flüchten derzeit in Liquidität. Im Sinne der Kontraindikation spricht die extreme Risikoaversion dafür, dass die Korrektur bei Aktien bald beendet ist.
1.2 Wochen-Quartals-Tangente
Spaniens Bankenrettung sorgte nur kurz für Erleichterung an den Kapitalmärkten. Weder konnte der Zinsanstieg spanischer Staatsanleihen gestoppt werden, noch ist Italien außen vor geblieben. Zwar glückte eine Auktion italienischer Staatspapiere, allerdings nur zu höheren Zinskosten. Gleichzeitig intensivierte sich die Diskussion um Eurobonds. Die Investoren blicken gespannt auf den Wahlausgang in Griechenland am Sonntag. Der deutsche Leitindex DAX trat deshalb auf der Stelle, während die Zinsen nicht nur in der europäischen Peripherie, sondern auch für deutsche Staatsanleihen nach oben kletterten (S. 4). Hier dürfte erstmals ein leichter Risikoaufschlag gegenüber Deutschland zum Ausdruck kommen, schließlich blieben die Zinsen für 10-jährige US-Treasuries unverändert.
Nun also auf zum Showdown in Griechenland: Die Berichtswoche wird sicherlich vom Wahlausgang in Griechenland dominiert. Was ist also zu erwarten? Wir rechnen nicht damit, dass Griechenland bald zur Drachme zurückkehren möchte, selbst wenn die Wahlen erneut keine klaren Ergebnisse hervorbringen. Weitaus wichtiger wird sein, wie sich die Eurozone und der IWF gegenüber Griechenland positionieren, falls die Kreditauflagen nicht mehr eingehalten werden. Ist davon auszugehen, dass dann eine härtere Gangart umgesetzt wird, wie es zuletzt der mexikanische Notenbankgouverneur vom IWF forderte? Es wäre wichtig, in diesem Fall konsequent zu bleiben und zwar unabhängig vom Wahlausgang. Insbesondere aus deutscher Sicht. Je nachgiebiger sich die internationale Gemeinschaft zeigt, umso mehr dürfte sich die Diskussion über eine Haftungsunion intensivieren. Schließlich macht sich derzeit eine gewisse Reformmüdigkeit in Europa breit, die durch den Wahlausgang in Frankreich immer offener zutage tritt. Die reformmüden europäischen Politiker rufen einmal mehr nach der vermeintlichen Rettung: Eurobonds. Doch was sollen diese bewirken? Die Problemländer in Europa zeigen doch recht deutlich, dass sie Eingriffe in ihre staatliche Budgethoheit nicht wünschen. Womöglich werden sich an dieser Frage die Fronten in Europa weiter verhärten. Vielleicht ist es an der Zeit, dass die Geberländer eindeutig Stellung beziehen. Zumindest hat Bundesbankpräsident Weidmann die Ablehnung einer gemeinschaftlichen Haftung ohne politische Integration nun klar kommuniziert. In der Berichtswoche sollten die deutschen Frühindikatoren zeigen, ob die deutsche Wirtschaft immer noch immun gegenüber der europäischen Staatsschuldenkrise ist (S. 6).
2 Im Fokus
2.1 Renten: Erhöhte Anfälligkeit
Für Anleger wird der deutsche Rentenmarkt zu einem immer größeren Problem: Nullverzinsung bei kurzen, enorme Schwankungsrisiken bei langen Laufzeiten.
Nachdem Anfang Juni 10-jährige Bundesanleihen mit kurzzeitig 1,13 % ein neues historisches Tief markierten, hat sich der Wind zuletzt gedreht. Dies dürfte kaum allein mit einer Beruhigung an der Euro-Krisenfront zu erklären sein. Angesichts des anhaltenden Drucks auf Deutschland scheint aus Anlegersicht vielmehr das möglicherweise deutlich zunehmende Haftungsrisiko in den Fokus zu rücken. Jüngste Warnungen der Bundeskanzlerin, Deutschland nicht zu überfordern, weisen ebenfalls in diese Richtung. Die Zweifel an der deutschen Bonität wachsen, der Renditevorsprung von Bunds gegenüber US-Staatsanleihen ist zuletzt spürbar geschrumpft.
Dass mittlerweile von allen Seiten mehr oder weniger ein Ende des deutschen Spardiktats gefordert wird, ist für potenzielle Anleiheinvestoren ebenfalls ein negatives Signal. Für Bundesanleihen ergäben sich aus einer gelockerten Fiskalpolitik aus mehrfacher Hinsicht ungünstige Effekte. Investoren stufen nach jüngsten Umfragen die Wachstumsschwäche als gefährlicher für den Erhalt der Währungsunion ein als die Staatsverschuldung. Wird der ausgeprägte Konjunkturpessimismus zurückgedrängt, reduziert dies vermutlich die Wetten auf den Zerfall der Währungsunion mit Hilfe von Bund-Future-Kontrakten. Auch könnte die Flucht aus den Krisenländern in den vermeintlich sicheren Hafen Deutschland abnehmen. Gleichzeitig sinkt bei einer abnehmend restriktiven Fiskalpolitik erfahrungsgemäß auch der Anreiz, die geldpolitischen Schleusen noch weiter zu öffnen. Die zuletzt gestiegenen Erwartungen einer weiteren Zinssenkung der EZB könnten daher enttäuscht werden.
Die Volatilität bei Renten ist derzeit rekordverdächtig, was auf konservative Investoren naturgemäß abschreckend wirkt. Die Notenbanken haben sich vor diesem Hintergrund ebenfalls auf erhebliche Marktschwankungen nach der Wahlentscheidung in Griechenland eingestellt. Für den Notfall hält die EZB vermutlich umfangreiche Liquidität bereit. Sollten die Griechen für den Verbleib im Euroraum stimmen, dürfte der Druck auf den Bund-Future jedoch eher noch zunehmen. Wenn Griechenland trotz aller Opfer an der Gemeinschaftswährung festhält, wäre dies ein nicht zu unterschätzendes Signal für die anderen Mitglieder und könnte dazu beitragen, die zuletzt immer stärker um sich greifende Euro-Skepsis zurückzudrängen.
2.2 Fed: Geduld ist eine Tugend
In der Berichtswoche tritt das FOMC zusammen, um über die Geldpolitik zu beraten. Die zuletzt eher schwächer ausgefallenen Daten vom Arbeitsmarkt haben Erwartungen geschürt, die Fed könne doch noch in absehbarer Zeit eine neue Runde von Anleihekäufen initiieren. Die Hürde für einen solchen Schritt hängt jedoch relativ hoch. In unserem Basis-Szenario gehen wir nicht davon aus, dass es dazu kommt. Zunächst wäre eher eine Verlängerung der eigentlich in diesem Monat auslaufenden "Operation Twist" zu erwarten.
Äußerungen von Janet Yellen, Vize-Präsidentin der Fed und eine führende "Taube", dass zusätzliche Schritte erforderlich werden könnten, wenn die Erholung am Arbeitsmarkt hinter den Erwartungen der Geldpolitiker zurückbliebe, haben der Diskussion um eine baldige zusätzliche Runde von Anleihekäufen durch die Fed neue Nahrung verschafft. In ihrer Sitzung am 19. und 20. Juni werden die FOMC-Mitglieder ihre Prognosen unter anderem für die Arbeitslosenquote aktualisieren. Ende April rechneten sie im Schnitt für das Jahresende mit einer Quote von 7,8 % bis 8,0 %, also nur unwesentlich niedriger als zuletzt. Bisher liefern die Konjunkturdaten keinen Anlass zu der Annahme, dass eine Korrektur dieser Prognosen erforderlich werden könnte. Selbst der aussagekräftigere Dreimonatsdurchschnitt der Beschäftigtenzahlen in der Privatwirtschaft bewegt sich im Rahmen seiner normalen Schwankungsbreite in Zeiten einer nachhaltigen Expansion. Der jüngste leichte Anstieg der Arbeitslosenquote war nicht durch einen Rückgang der Beschäftigung, sondern durch einen Anstieg der Partizipationsrate bedingt.
Entsprechend hat Ben Bernanke bei seiner jüngsten Anhörung vor dem Kongress signalisiert, dass neue Maßnahmen eher nicht unmittelbar bevorstehen. So ist man sich bei der Fed noch unsicher darüber, ob die geringere Dynamik beim Stellenaufbau ein durch den warmen Winter bedingtes statistisches Artefakt bzw. das Abflauen eines temporären Aufholeffekts war, oder ob sie eine unterliegende Verschlechterung der Lage widerspiegelt. Zusätzliche Evidenz ist für diese Entscheidung erforderlich - der nächste Arbeitsmarktbericht steht aber erst am 6. Juli an. Die Fed könnte sich angesichts der gestiegenen Unsicherheit an den globalen Finanzmärkten entscheiden, ihre derzeitige Praxis, kurzfristige Anleihen in ihrem Portfolio mit länger laufenden Anleihen zu ersetzen, über den ursprünglichen Termin im Juni 2012 hinaus zu verlängern. Diese Maßnahme hat aus unserer Sicht jedoch nur einen geringen Einfluss auf den Rentenmarkt und dürfte dem Arbeitsmarkt kaum nennenswerte Impulse geben. Ein neues Kaufprogramm von Staats- oder Hypothekenanleihen wäre hingegen politisch schwierig. Nach der zum Teil heftigen Kritik an der zweiten Runde der Käufe muss die Fed insbesondere im Wahljahr mit Gegenwind aus der Politik rechnen. Hinzu kommt, dass der kräftige Anstieg der Energiepreise 2010/2011 wohl zum Teil auf die damaligen expansiven Maßnahmen der Fed zurückzuführen war.
2.3 Ist Deutschland immun?
Die Eurozone ist in der Rezession. Ein kurzfristiger Ausweg ist nicht zu sehen. Dies schwächt auch die Dynamik in Deutschland. Die Frühindikatoren dürften dies für den Monat Juni erneut widerspiegeln. Positiv entwickelt sich dagegen die Nachfrage aus der Nicht-EWU.
Wichtige Länder in der Eurozone wie Italien und Spanien verharren in der Rezession. Deutschland exportiert trotz abnehmender Tendenz immer noch knapp 40 % seiner Güter in diese Ländergruppe. In den ersten vier Monaten 2012 lagen die Auftragseingänge aus dem Währungsraum knapp 13 % unter Vorjahresniveau. Die konjunkturelle Dämpfung wurde bislang ausgeglichen durch die Aufträge aus der Nicht-Eurozone, die zwar nur 1,2 % höher sind als im entsprechenden Vorjahreszeitraum, seit Jahresanfang allerdings wieder an Dynamik gewonnen haben. Aus den Problemländern der Eurozone sind auf kurze Sicht keine Signale der Besserung zu erwarten. Hohe Kapitalmarktzinsen, eine restriktive Haushaltspolitik und strukturelle Anpassungen werden dort die Konjunktur weiter belasten. Auch die jetzt geforderte Wachstumspolitik, die letztendlich auf Konjunk-turpolitik hinausläuft, dürfte nur marginale Effekte aufweisen. Die Länder, die Konjunkturpolitik benötigen, können sie nicht finanzieren. Diejenigen Staaten, die sie finanzieren könnten, benötigen sie nicht. Konjunkturpolitik kann deswegen nur aus Transfers beispielsweise aus Deutschland finanziert werden. Große Summen hierfür werden aller Voraussicht nach nicht aufgebracht werden. Damit beruht die deutsche Konjunktur mehr als zuvor auf der Nachfrage aus der Nicht-Eurozone und der Binnennachfrage. Die positive Entwicklung aus den Drittstaaten dürfte zwar anhalten. Auch die Bautätigkeit und der Konsum werden weiter moderat zulegen. Damit wird das deutsche Wachstum gedämpft, aber nicht abgewürgt.
Die hohe Unsicherheit über die weitere auch institutionelle Entwicklung der Eurozone wirkt sich negativ auf das Wirtschaftsgeschehen aus. Hinzu kommen die Ungewissheit über den Wahlausgang in Griechenland und die gestiegenen Kapitalmarktzinsen der europäischen Problemländer. Dies wird sich bei den ZEW-Erwartungen der Finanzmarktanalysten für Deutschland zeigen, die im Juni nochmals schwächer ausfallen dürften. Bereits der SENTIX-Index für die Eurozone für Juni ist deutlich gesunken. Der deutsche Einkaufsmanagerindex für die Industrie ist mit 45,2 schon auf einem sehr tiefen (Rezessions-)Niveau. Hier sollte der Juni zu einem moderaten Anstieg führen. Deutlich positiver sind die Unternehmen der Dienstleistungsbranchen mit einem Saldo von 51,8 gestimmt. Hier ist eine leichte Abschwächung nicht ausgeschlossen. Der ifo-Geschäftsklimaindex liegt immer noch über dem langjährigen Mittelwert. Nach einem Wert von 106,9 dürfte er auf schätzungsweise 105,5 sinken. Vor allem die Sparten Verarbeitendes Gewerbe und Großhandel sollten sich den pessimistischeren Einschätzungen der Einkaufsmanager annähern.
3 Charttechnik
Der Bund-Future ist technisch angeschlagen und setzte die Schwächephase auch in der abgelaufenen Handelswoche fort. Die Indikatoren im Tageschart sind im Verkauf und richten sich weiter gen Süden. Kurzfristig gibt es daher keine Anzeichen einer Stabilisierung. Das Wochentief wurde bei 141,44 markiert. Wird dieser Wert unterschritten, eröffnet sich Potenzial bis zur Marke von 140,00. Das 61,8 %-Retracement der Bund-Hausse seit März findet sich bei 139,71 (fortlaufender Kontrakt). Noch ist die Bewegung aber eingebettet in den langfristigen Aufwärtstrend.
Der Wochenchart verdeutlicht, dass sich die jüngsten Stabilisierungstendenzen innerhalb des langfristigen Abwärtstrends abspielen und von einer Trendwende bislang nicht zu sprechen ist. Indikatoren wie MACD und DMI auf Wochenbasis bestätigen dies und so bleiben mittelfristige Risiken erhalten. Dennoch scheint kurzfristiges Erholungspotenzial zu bestehen, denn auf Tagesbasis überwiegen die Kaufsignale von Stochastic und MACD. Gelingt der Sprung über das 38,2 %-Retracement der Euroverluste im Mai (1,2669), entsteht Raum bis in die Zone 1,2821/1,2904.
Der DAX war zuletzt in einer Handelsrange von 6.055 bis 6.220 Zählern gefangen. Auffällig ist jedoch, dass es dem Index nicht nachhaltig gelungen ist, über die wichtige 200-Tage-Linie (6.237) zu klettern. Das wiederholte Scheitern spricht dafür, dass der deutsche Leitindex derzeit nicht über eine ausreichende Kraft für eine Erholung verfügt. Entsprechend droht sich die Abwärtsbewegung in Kürze auszudehnen. Das erste, "große" Kursziel lautet dann 5.850 Punkte. Darunter lässt sich bei 5.625 Zählern eine sehr markante Unterstützung finden.
Die Ausführungen auf dieser Seite basieren ausschließlich auf einer charttechnischen Analyse. Unsere fundamentalen Analysen gehen in diese Betrachtung nicht ein.
4 Helaba Kapitalmarktszenarien
Für unseren Kapitalmarktausblick 2012 haben wir das Thema "Helden- und Göttersagen" gewählt. Im Hauptszenario "Gordischer Knoten" (Eintrittswahrscheinlichkeit: 65 %) befreit sich die Weltwirtschaft aus einer schwierigen Ausgangslage. Die Industrieländer drohten sich im europäischen Schuldengewirr zu verstricken. Doch wird die Euro-Staatsschuldenkrise 2012 abklingen. Dazu tragen ein Ende der Unsicherheit um Griechenland, ein größerer europäischer Rettungsschirm bzw. eine Verstärkung der Brandmauern sowie ein fortgesetzter Reform- und Konsolidierungskurs bei, der von einem Wachstumspakt flankiert wird. Erste Erfolge der europäischen Struk-turreformen stellen sich allmählich ein, so dass insbesondere in Spanien und Italien 2013 wieder mit einem leichten Wachstum zu rechnen ist. Der gordische Knoten kann gelöst werden. Das globale Wirtschaftswachstum schwenkt 2012 auf einen normalen Wachstumstrend ein. Dann dürften die Kapitalmärkte wieder in ruhigeres Fahrwasser geraten, so dass sich ein insgesamt gutes Aktienjahr 2012 mit zweistelligen Zuwächsen abzeichnet. Deutsche Renten dürften dagegen unter Druck geraten, da die Nachfrage nach dem kostspieligen sicheren Anlagehafen allmählich abebbt.
Im Jahresverlauf 2012 ist mit einer anziehenden globalen Wachstumsdynamik zu rechnen: Die Geldpolitik in den Schwellenländern dürfte wieder vermehrt auf Expansion umschwenken. In den europäischen Problemländern wird der Konsolidierungsdruck zwar hoch bleiben, aber die negativen Effekte der Restrukturierungen nehmen ab. In den USA kommt es im Wahljahr dagegen nicht zu größeren Konsolidierungsanstrengungen, so dass die Wirtschaft erneut um rund 2 % wachsen wird. 2013 dürfte das globale BIP insgesamt wieder stärker expandieren.
In unserem positiven Szenario "Phönix aus der Asche" (5 %) kann die Weltwirtschaft an das überdurchschnittliche Wachstum 2010 anknüpfen, jedoch um den Preis einer höheren Inflation. Befeuert wird dies von einer expansiven Ausrichtung der Geld- und Fiskalpolitik. Weitere Konsolidierungsschritte werden in die Zukunft verschoben. Aktien strahlen heller denn je und Renten verzeichnen im Gegenzug kräftige Kursverluste.
In unserem negativen Szenario "Sisyphus" (30 %) fällt die Weltwirtschaft in eine Rezession. Die Industrieländer geraten in ein deflationäres Umfeld. Trotz massiver Anstrengungen kann die europäische Schuldenkrise nicht bewältigt werden. Der Versuch Staaten und Banken gleichzeitig zu retten stellt sich als Sisyphusarbeit heraus. In China platzt die Immobilienblase und führt zu heftigen realwirtschaftlichen Verwerfungen weltweit. Geopolitische Risiken könnten zudem die Konjunktur zusätzlich belasten. Anleger suchen Sicherheit, wovon der US-Dollar und die Rentenmärkte profitieren. Auf die Aktienmärkte hingegen rollt ein erneuter Einbruch zu.
5 Helaba Basisszenario mit Prognosetabelle
Im Hauptszenario "Gordischer Knoten" (Eintrittswahrscheinlichkeit: 65 %) befreit sich die Weltwirtschaft aus einer schwierigen Ausgangslage. Die Industrieländer drohten sich im europäischen Schuldengewirr zu verstricken. Doch wird die Euro-Staatsschuldenkrise 2012 abklingen: Dazu tragen ein Ende der Unsicherheit um Griechenland, ein größerer europäischer Rettungsschirm bzw. eine Verstärkung der Brandmauern sowie ein fortgesetzter Reform- und Konsolidierungskurs in der Eurozone bei, der von einem Wachstumspakt flankiert wird. Erste Erfolge der europäischen Strukturreformen stellen sich allmählich ein, so dass insbesondere in Spanien und Italien 2013 wieder mit einem leichten Wachstum zu rechnen ist. Der gordische Knoten kann gelöst werden. Das globale Wirtschaftswachstum schwenkt 2012 auf einen normalen Wachstumstrend ein, so dass die Kapitalmärkte wieder in ruhigeres Fahrwasser geraten.
Rentenmärkte: Die EZB wird den Leitzins vermutlich bei 1 % fixieren, zugleich aber mit Liquiditätsmaßnahmen wie Kaufprogramme für Staatsanleihen gefährdeter Euro-Länder sowie Langfristtender für Finanzmarktstabilität sorgen. Die hohe Unsicherheit um den Verbleib Griechenlands im Euroraum hat zu einer extremen Risikowahrnehmung im Euroraum geführt. Investoren nehmen sogar eine negative Realverzinsung für Bundesanleihen in Kauf. Mit Überwindung der Krise dürfte die Nachfrage nach den sehr teuren Bundesanleihen zurückgehen. Die sich abzeichnende Vergemeinschaftung von Staatsschulden innerhalb Europas (sog. Projektbonds) sollte die Bonität Deutschlands in Mitleidenschaft ziehen. Die Verzinsung 10-jähriger Staatsanleihen dürfte in Deutschland 2012 zwischen 1,0 % und 2,2 % schwanken, in den USA zwischen 1,5 % und 2,6 %.
Euro: Die Sorgen um die europäische Schuldenkrise werden im zweiten Halbjahr 2012 dank politischer Lösungen in den Hintergrund gedrängt. Die Konjunktur in der Eurozone fasst wieder Tritt, der Wachstumsvorsprung der USA schmilzt. Die US-Geldpolitik bleibt sehr expansiv, selbst weitergehende Maßnahmen sind nicht ausgeschlossen. Der Euro dürfte sich daher gegenüber dem US-Dollar erholen. Der Euro-Dollar-Kurs sollte sich 2012 im Bereich von 1,20 bis 1,40 bewegen.
Aktienmärkte: Mit einer Beruhigung der Schuldenkrise und wieder robusteren Konjunkturdaten wird der Risikoappetit der Anleger zunehmen. Dies dürfte zu Umschichtungen zugunsten von Aktien führen. Auch die günstige Bewertung spricht mittelfristig klar für Dividendentitel, zumal die Liquiditätsversorgung auch künftig sehr großzügig ausfallen wird. Der DAX dürfte daher im zweiten Halbjahr die Marke von 7.000 Punkten wieder überschreiten.
