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- Nach der FOMC-Sitzung in dieser Woche wird das Gremium zum ersten Mal die Annahmen der Mitglieder für die zukünftige Geldpolitik veröffentlichen.
- Die Fed erhofft sich davon unter anderem positive Impulse für die Konjunktur.
- Neben dieser Innovation erwarten wir keine weiteren geldpolitischen Beschlüsse auf dieser Sitzung. Zu einem neuen Kaufprogramm besteht derzeit angesichts der besseren Konjunkturdaten kein Anlass.
Erstmalig werden die FOMC-Mitglieder am Mittwoch dieser Woche offen legen, was sie genau unter der "angemessenen Geldpolitik" verstehen, die ihren Projektionen für Wachstum, Inflation und die Arbeitslosenquote zu Grunde liegt. Da jeder Sitzungsteilnehmer im Hinblick auf den zukünftigen Leitzins eine andere Meinung vertreten kann, was in den bisher publizierten ökonomischen Projektionen aber nicht zum Ausdruck kam, stellt dies einen weiteren Schritt in Richtung höherer Transparenz dar. Die Fed wird die neuen Informationen über zwei Charts kommunizieren. Erstens wird ein Schaubild zeigen, wie viele FOMC-Mitglieder in den Jahren 2012 bis 2016 jeweils den ersten Zinsschritt nach oben erwarten. Zweitens wird für jeden Sitzungsteilnehmer ein (gerundeter) numerischer Wert für die unterstellte Federal Funds Rate für das Ende der Jahre 2012 bis 2014 und "auf lange Sicht" veröffentlicht. Die Projektionen sind, wie auch bisher, anonym.
Neben einer erhöhten Transparenz der Geldpolitik verfolgt die US-Notenbank mit dieser Innovation wohl noch ein weiteres Ziel. Sie knüpft damit an ihre Entscheidung vom vergangenen August an, sich explizit auf einen Zeitraum festzulegen, in dem die Federal Funds Rate voraussichtlich auf ihrem extrem niedrigen Niveau bleibt. Dies soll die Erwartungen der Marktteilnehmer im Hinblick auf zukünftige Zinsen drücken. Dadurch fallen tendenziell auch die längerfristigen Zinsen am Kapitalmarkt, denn diese spiegeln zum Teil die für die Zukunft erwarteten kurzfristigen Zinsen wider. Von niedrigeren Zinsen wiederum erhofft sich die Fed stimulierende Effekte auf die Gesamtwirtschaft.
Was sind die Risiken?
Aus unserer Sicht birgt der Schritt der Fed mehr Risiken als Chancen. Zu hohe Zinsen sind aktuell für die US-Wirtschaft sicher nicht das größte Problem. Zehnjährige Staatsanleihen rentieren bei rund 2 %, Hypothekendarlehen sind so günstig wie nie zuvor - Ende 2011 fielen die von der Fed erhobenen Zinsen für 30jährige Hypotheken erstmalig unter 4 %. Insgesamt sind die monetären Bedingungen extrem locker. Während in der Eurozone über eine drohende Kreditklemme diskutiert wird, vergeben die US-Banken in großem Umfang Kredite an Unternehmen.
Kommt die Botschaft an?
Die neue Strategie der Fed bringt zwei Hauptrisiken. Erstens ist nicht garantiert, dass die Marktteilnehmer auch genau die Botschaft empfangen, die das FOMC senden will. Die Märkte erwarten bereits eine auf absehbare Zeit expansive Fed, die der Bekämpfung der hohen Arbeitslosigkeit Priorität einräumt. Vor diesem Hintergrund könnte "der Schuss nach hinten losegehen", wenn das Meinungsspektrum im FOMC nur leicht "hawkisher" ausfallen sollte, als der Konsens erwartet. So ist zumindest denkbar, dass der eine oder andere Geldpolitiker schon 2012 oder im ersten Halbjahr 2013 einen ersten Zinsschritt unterstellt, obwohl die stimmberechtigte Mehrheit des Gremiums diesen laut Kommuniqué frühestens Mitte 2013 erwartet. Auch die Geschwindigkeit, mit der die Geldpolitik normalisiert werden könnte, wird vielleicht von dem einen oder anderen Sitzungsteilnehmer höher eingeschätzt als aktuell an den Märkten. Dieses Enttäuschungspotenzial wiederum birgt das Risiko, dass die FOMC-Mitglieder nicht wirklich das aus ihrer Sicht wahrscheinlichste Szenario darstellen, sondern stattdessen einen Verlauf für den Leitzins veröffentlichen, der ihrer aktuellen Zielsetzung (mehr Wachstum) entspricht.
Kein bedingungsloses Versprechen
Das zweite potenzielle Problem ist eine mögliche Fehlinterpretation durch einige Marktteilnehmer der von nun an vierteljährlich veröffentlichten Leitzinsprojektionen. So ist denkbar, dass manche Beobachter die Aussage zur zukünftigen Geldpolitik als bedingungslose Festlegung verstehen. Tatsächlich ist sie jedoch darauf konditioniert, dass sich zahlreiche unspezifizierte Faktoren gemäß der Erwartung der Geldpolitiker entwickeln. Dazu zählen nicht nur der weitere Verlauf der europäischen Staatsschuldenkrise, die Rohstoffpreise und andere weltwirtschaftliche Größen. Für den zyklischen und geldpolitischen Ausblick in den USA ist ganz zentral, wann, wo und wie viel die Bundesregierung sparen wird. Steuern Regierung und Kongress 2013 nach den Wahlen Ende 2012 den von uns erwarteten Konsolidierungskurs, könnte dies die gesamtwirtschaftliche Nachfrage so stark dämpfen, dass eine geldpolitische Straffung überflüssig wird. Es bleibt aber unklar, was für eine Fiskalpolitik die FOMC-Mitglieder bei ihren Leitzinsprognosen unterstellen.
Schließlich ist der neue Veröffentlichungsmodus noch verbesserbar. So wird er angepasst werden müssen, wenn die Richtung zukünftiger Zinsschritte nicht mehr so eindeutig ist wie heute. Wenn Zinssenkungen ebenfalls möglich sind, muss dem breiteren Spektrum an Szenarien Rechnung getragen werden. Aktuell hingegen stellt sich ein zusätzliches Problem, das der Sondersituation eines Leitzinses nahe Null geschuldet ist: Es bleibt offen, welche unkonventionellen Maßnahmen die einzelnen FOMC-Mitglieder möglicherweise bei ihrer Projektion unterstellen. Die Alternative, zusätzlich eine Projektion für die Bilanzsumme der Fed zu publizieren, würde aber wohl die neue Kommunikationsstrategie überfrachten und unübersichtlich werden lassen.
Fazit: Kein großer Wurf, aber besser als manche Alternativen
Wenig Nutzen, aber auch geringer Schaden, wenn es schiefgeht
Aus unserer Sicht werden die positiven Effekte der neuen Kommunikationsstrategie überschaubar sein, denn eine auf längere Sicht expansive Geldpolitik ist an den Märkten bereits eingepreist. Je mehr die tatsächlichen Projektionen aber kurzfristige Impulse liefern, desto wahrscheinlicher werden letztlich - aus Sicht des Rentenmarktes - unangenehme zukünftige Überraschungen. Einem möglichen Stimuluseffekt stehen zudem die oben beschriebenen, klaren Risiken gegenüber, insbesondere die Gefahr von Missverständnissen bei diesem neuen geldpolitischen Instrument. Mittelfristig könnte sich zudem erweisen, dass die Notenbanker nicht besonders gut darin sind, ihren eigenen Leitzins zu prognostizieren - mit möglichen negativen Folgen für die Glaubwürdigkeit der Fed. Insgesamt ist dieser Schritt aber besser als einige zuletzt diskutierten Alternativen, sei es nun das von manchen nach wie vor propagierte Auflegen eines neuen Kaufprogramms für Wertpapiere oder die Einführung eines Ziels für das nominale Wirtschaftswachstum.
- Nach der FOMC-Sitzung in dieser Woche wird das Gremium zum ersten Mal die Annahmen der Mitglieder für die zukünftige Geldpolitik veröffentlichen.
- Die Fed erhofft sich davon unter anderem positive Impulse für die Konjunktur.
- Neben dieser Innovation erwarten wir keine weiteren geldpolitischen Beschlüsse auf dieser Sitzung. Zu einem neuen Kaufprogramm besteht derzeit angesichts der besseren Konjunkturdaten kein Anlass.
Erstmalig werden die FOMC-Mitglieder am Mittwoch dieser Woche offen legen, was sie genau unter der "angemessenen Geldpolitik" verstehen, die ihren Projektionen für Wachstum, Inflation und die Arbeitslosenquote zu Grunde liegt. Da jeder Sitzungsteilnehmer im Hinblick auf den zukünftigen Leitzins eine andere Meinung vertreten kann, was in den bisher publizierten ökonomischen Projektionen aber nicht zum Ausdruck kam, stellt dies einen weiteren Schritt in Richtung höherer Transparenz dar. Die Fed wird die neuen Informationen über zwei Charts kommunizieren. Erstens wird ein Schaubild zeigen, wie viele FOMC-Mitglieder in den Jahren 2012 bis 2016 jeweils den ersten Zinsschritt nach oben erwarten. Zweitens wird für jeden Sitzungsteilnehmer ein (gerundeter) numerischer Wert für die unterstellte Federal Funds Rate für das Ende der Jahre 2012 bis 2014 und "auf lange Sicht" veröffentlicht. Die Projektionen sind, wie auch bisher, anonym.
Neben einer erhöhten Transparenz der Geldpolitik verfolgt die US-Notenbank mit dieser Innovation wohl noch ein weiteres Ziel. Sie knüpft damit an ihre Entscheidung vom vergangenen August an, sich explizit auf einen Zeitraum festzulegen, in dem die Federal Funds Rate voraussichtlich auf ihrem extrem niedrigen Niveau bleibt. Dies soll die Erwartungen der Marktteilnehmer im Hinblick auf zukünftige Zinsen drücken. Dadurch fallen tendenziell auch die längerfristigen Zinsen am Kapitalmarkt, denn diese spiegeln zum Teil die für die Zukunft erwarteten kurzfristigen Zinsen wider. Von niedrigeren Zinsen wiederum erhofft sich die Fed stimulierende Effekte auf die Gesamtwirtschaft.
Was sind die Risiken?
Aus unserer Sicht birgt der Schritt der Fed mehr Risiken als Chancen. Zu hohe Zinsen sind aktuell für die US-Wirtschaft sicher nicht das größte Problem. Zehnjährige Staatsanleihen rentieren bei rund 2 %, Hypothekendarlehen sind so günstig wie nie zuvor - Ende 2011 fielen die von der Fed erhobenen Zinsen für 30jährige Hypotheken erstmalig unter 4 %. Insgesamt sind die monetären Bedingungen extrem locker. Während in der Eurozone über eine drohende Kreditklemme diskutiert wird, vergeben die US-Banken in großem Umfang Kredite an Unternehmen.
Kommt die Botschaft an?
Die neue Strategie der Fed bringt zwei Hauptrisiken. Erstens ist nicht garantiert, dass die Marktteilnehmer auch genau die Botschaft empfangen, die das FOMC senden will. Die Märkte erwarten bereits eine auf absehbare Zeit expansive Fed, die der Bekämpfung der hohen Arbeitslosigkeit Priorität einräumt. Vor diesem Hintergrund könnte "der Schuss nach hinten losegehen", wenn das Meinungsspektrum im FOMC nur leicht "hawkisher" ausfallen sollte, als der Konsens erwartet. So ist zumindest denkbar, dass der eine oder andere Geldpolitiker schon 2012 oder im ersten Halbjahr 2013 einen ersten Zinsschritt unterstellt, obwohl die stimmberechtigte Mehrheit des Gremiums diesen laut Kommuniqué frühestens Mitte 2013 erwartet. Auch die Geschwindigkeit, mit der die Geldpolitik normalisiert werden könnte, wird vielleicht von dem einen oder anderen Sitzungsteilnehmer höher eingeschätzt als aktuell an den Märkten. Dieses Enttäuschungspotenzial wiederum birgt das Risiko, dass die FOMC-Mitglieder nicht wirklich das aus ihrer Sicht wahrscheinlichste Szenario darstellen, sondern stattdessen einen Verlauf für den Leitzins veröffentlichen, der ihrer aktuellen Zielsetzung (mehr Wachstum) entspricht.
Kein bedingungsloses Versprechen
Das zweite potenzielle Problem ist eine mögliche Fehlinterpretation durch einige Marktteilnehmer der von nun an vierteljährlich veröffentlichten Leitzinsprojektionen. So ist denkbar, dass manche Beobachter die Aussage zur zukünftigen Geldpolitik als bedingungslose Festlegung verstehen. Tatsächlich ist sie jedoch darauf konditioniert, dass sich zahlreiche unspezifizierte Faktoren gemäß der Erwartung der Geldpolitiker entwickeln. Dazu zählen nicht nur der weitere Verlauf der europäischen Staatsschuldenkrise, die Rohstoffpreise und andere weltwirtschaftliche Größen. Für den zyklischen und geldpolitischen Ausblick in den USA ist ganz zentral, wann, wo und wie viel die Bundesregierung sparen wird. Steuern Regierung und Kongress 2013 nach den Wahlen Ende 2012 den von uns erwarteten Konsolidierungskurs, könnte dies die gesamtwirtschaftliche Nachfrage so stark dämpfen, dass eine geldpolitische Straffung überflüssig wird. Es bleibt aber unklar, was für eine Fiskalpolitik die FOMC-Mitglieder bei ihren Leitzinsprognosen unterstellen.
Schließlich ist der neue Veröffentlichungsmodus noch verbesserbar. So wird er angepasst werden müssen, wenn die Richtung zukünftiger Zinsschritte nicht mehr so eindeutig ist wie heute. Wenn Zinssenkungen ebenfalls möglich sind, muss dem breiteren Spektrum an Szenarien Rechnung getragen werden. Aktuell hingegen stellt sich ein zusätzliches Problem, das der Sondersituation eines Leitzinses nahe Null geschuldet ist: Es bleibt offen, welche unkonventionellen Maßnahmen die einzelnen FOMC-Mitglieder möglicherweise bei ihrer Projektion unterstellen. Die Alternative, zusätzlich eine Projektion für die Bilanzsumme der Fed zu publizieren, würde aber wohl die neue Kommunikationsstrategie überfrachten und unübersichtlich werden lassen.
Fazit: Kein großer Wurf, aber besser als manche Alternativen
Wenig Nutzen, aber auch geringer Schaden, wenn es schiefgeht
Aus unserer Sicht werden die positiven Effekte der neuen Kommunikationsstrategie überschaubar sein, denn eine auf längere Sicht expansive Geldpolitik ist an den Märkten bereits eingepreist. Je mehr die tatsächlichen Projektionen aber kurzfristige Impulse liefern, desto wahrscheinlicher werden letztlich - aus Sicht des Rentenmarktes - unangenehme zukünftige Überraschungen. Einem möglichen Stimuluseffekt stehen zudem die oben beschriebenen, klaren Risiken gegenüber, insbesondere die Gefahr von Missverständnissen bei diesem neuen geldpolitischen Instrument. Mittelfristig könnte sich zudem erweisen, dass die Notenbanker nicht besonders gut darin sind, ihren eigenen Leitzins zu prognostizieren - mit möglichen negativen Folgen für die Glaubwürdigkeit der Fed. Insgesamt ist dieser Schritt aber besser als einige zuletzt diskutierten Alternativen, sei es nun das von manchen nach wie vor propagierte Auflegen eines neuen Kaufprogramms für Wertpapiere oder die Einführung eines Ziels für das nominale Wirtschaftswachstum.
