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- Trotz der expansiven EZB-Politik zeigt sich der Euro noch recht robust. In den kommenden Monaten sollte aber dessen Widerstandskraft nachlassen, spätestens wenn die EZB ihre Maßnahmen realisiert und die Zinswende in den USA auf die Agenda rückt.
- Während sich die EZB nach ihrer Zinssenkung zurücklehnen kann, setzen rekordniedrige Renditen im Euroraum die Anleger unter Stress. Nach einem ertragsstarken ersten Halbjahr drohen im Jahresverlauf vor allem aus den USA negative Vorgaben für Renten.
- Aktien konnten zwar in der Breite zuletzt kaum noch Positionsgewinne verbuchen. Dennoch ist der Risikoappetit der Anleger bislang ungebrochen. Angesichts ausgereizter Bewertungen dominieren inzwischen klar die Kursrisiken.
Devisen: Widerstandskraft des Euro wird nachlassen
Der Euro bleibt unempfindlich und gibt dem geldpolitischen Druck kaum nach. So notiert der Euro- Dollar-Kurs um 1,36. Von der EZB gab es keine neuen Impulse für die Währung, nachdem die Notenbank im Vormonat noch weitreichende Maßnahmen ankündigte, nicht zuletzt um den Euro zu schwächen.
Aus den USA waren die wirtschaftlichen Daten divergent. Auf der einen Seite ergab die neueste Berechnung, dass das US-Bruttoinlandsprodukt im ersten Quartal 2014 kräftig schrumpfte. Andere Konjunkturindikatoren zeigen jedoch ein deutlich freundlicheres Konjunkturbild. So wächst die Beschäftigung massiv, die Arbeitslosenquote fiel auf 6,1 %. Zudem signalisieren die Stimmungsindikatoren der Unternehmen sowie der Verbraucher ein spürbares Wachstum. Die Inflation in den USA klettert allmählich nach oben. Die US-Notenbank behielt ihren bisherigen Kurs bei: Die monatlichen Wertpapierkäufe wurden auf 35 Mrd. US-Dollar verringert und werden im Herbst beendet. Für die Zinspolitik gab es kaum neue Signale. An den Geldmärkten wird eine erste Zinsanhebung frühestens für den Sommer 2015 eingepreist. Die Projektionen der Notenbankvertreter deuten sogar auf mehr Zinsanhebungen, als die Märkte derzeit erwarten. Trotz des schwachen Bruttoinlandsprodukts sollten jedoch die Arbeitsmarktentwicklung sowie die Inflation das größere Gewicht besitzen und die Zinswende bereits im ersten Halbjahr 2015 erfolgen. Dadurch besteht Überraschungspotenzial auch für den Devisenmarkt. Auf den wachsenden Zinsvorsprung des US-Dollar bei zweijährigen Staatsanleihen reagierte der Euro- Dollar-Kurs bislang kaum.
Die Konjunktur der Eurozone läuft keinesfalls rund, selbst wenn der grundlegende Trend nach oben zeigt. Die Risikoaufschläge für Staatsanleihen der Peripherie stiegen von ihren mehrjährigen Tiefs wieder etwas an. Selbst in Deutschland enttäuschten einige Daten. Die Inflation in der Eurozone ist mit 0,5 % weiterhin zu niedrig. Die EZB wird daher in den kommenden Monaten expansiver: Neben den Zinssenkungen vergibt sie neue, konditionierte Geldtender. Die Details für das angekündigte Kaufprogramm von forderungsbesicherten Wertpapieren (ABS) stehen noch aus. Die Euro-Geldbasis sollte insgesamt spürbar ansteigen, der Rückgang ist bereits ausgelaufen. Umgekehrt wächst die Zentralbankgeldmenge in den USA kaum noch, so dass nun auch die monetären Aggregate für einen fallenden Euro-Dollar-Kurs sprechen. Trotz der klaren Richtungsvorgabe seitens Geldpolitik muss, wie die letzten Monate zeigten, der Devisenmarkt nicht kurzfristig reagieren. So können davon losgelöste Kapitalströme zeitweise dominieren. Letztlich war in der Vergangenheit das Zinsargument jedoch zumeist ausschlaggebend. Daher dürfte der Euro-Dollar-Kurs im zweiten Halbjahr dann endlich doch auf 1,30 und tiefer fallen. Im Zuge dessen sollte die Gemeinschaftswährung auch gegenüber dem Japanischen Yen nachgeben. Das Britische Pfund hat entgegen dem US-Dollar die Zinswende weitgehend eingepreist, so dass es gegenüber dem Euro nur noch wenig Potenzial besitzt.
Renten: Ungünstiges Chance-Risiko-Verhältnis
Die Stimmung in Deutschland ist nach der siegreichen Fußball-Weltmeisterschaft naturgemäß sehr gut. Allerdings notiert das Verbrauchervertrauen ohnehin auf einem bereits sehr hohen Niveau, so dass positive Impulse auf die Konjunktur kaum zu erwarten sind. Ein solch kollektives Glücksgefühl hätte eher Frankreich bedurft, das aufgrund der ökonomischen und finanzpolitischen Schwäche derzeit in einer ernstzunehmenden Krise steckt. Die Arbeitslosenquote ist mit rund 10 % etwa doppelt so hoch wie im östlichen Nachbarstaat. Die Forderungen nach einer Senkung des Euro- Außenwerts zur Konjunkturstimulierung haben seitdem ebenso zugenommen, wie das Drängen nach einem Ankauf von Staatsanleihen. Die EZB hat zwischenzeitlich ein Maßnahmenpaket u.a. ein zielgerichteter Langfristtender auf den Weg gebracht, der seine Wirkung auf die Realwirtschaft jedoch erst noch entfalten muss. Mit einem negativen Einlagenzins wurde zudem Neuland betreten.
Am Rentenmarkt verfehlte die lockere Geldpolitik ihre Wirkung zumindest im ersten Halbjahr nicht. Auch infolge des überraschenden Teuerungsrückgangs stieg der Ertragsindex drei- bis fünfjähriger deutscher Staatsanleihen und Pfandbriefe um rund 2,5 % an. Fünf- bis siebenjährige Bonds weisen ein Plus von etwa 4,5 % aus und sieben- bis zehnjährige Anleihen einen Ertragszuwachs von rund 7 %. Ein- bis dreijährige Laufzeiten können dagegen nur knapp über ein halbes Prozent zulegen.
Im Juni verharrte die Euro-Teuerung auf dem Niveau von 0,5 %. Während die Jahresrate der Energiepreise ihren mittlerweile dreijährigen Abwärtstrend beendet hat und einen Boden ausbildet, ist die Rate für Nahrungsmittel inklusive Alkohol- und Tabakprodukte im Juni in den negativen Bereich gerutscht. Industriegüter zeigen keinen Preisanstieg, während die Dienstleistungspreise im Euroraum zuletzt von 1,1 % auf 1,3 % angestiegen sind. Die Kernrate konnte somit leicht auf 0,8 % zulegen, was die Deflationsängste etwas gedämpft hat. Ein Abgleiten in den negativen Bereich ist derzeit nicht zu erwarten. Die deflationären Effekte auf Renten sollten somit allmählich auslaufen. Zumal sich die Situation in den USA grundlegend anders darstellt. Dort ist die Teuerung mit 2,1 % im Mai auf den höchsten Stand seit Oktober 2012 geklettert. Eine Inflationsspirale ist dort aber ebenso unwahrscheinlich, wie hierzulande eine Deflation.
Der Bund-Future, der wichtigste Stimmungsbarometer bei Renten, markierte zuletzt ein neues historisches Hoch und signalisiert damit möglicherweise bereits eine liquiditätsgetriebene Überhitzung des Marktes. Eng dürfte es vor allem dann werden, wenn in den angelsächsischen Ländern das Thema Zinswende verstärkt auf dem Radar der Anleger rückt. Noch herrscht diesbezüglich eine große Gelassenheit auch infolge des allgemeinen Anlagenotstands. Im Euroraum scheint es zudem überhaupt kein Ablaufdatum mehr für die Niedrigzinsphase zu geben. Der Rentenmarkt ist angesichts des sehr hohen Kursniveaus derzeit eher ein Tummelplatz für spekulativ orientierte Investoren als für konservative Langfristinvestoren.
Aktien: Notausgang fest im Auge haben
Die international führenden Aktienindizes haben sich zuletzt in unterschiedliche Richtungen entwickelt. Während die US-Barometer S&P 500 und Dow Jones Industrials noch zulegen konnten, haben die europäischen Pendants Federn lassen müssen. Am deutlichsten waren die jüngsten Kursrückgänge bei den zuvor sichtbar erholten spanischen und italienischen Indizes. Sie haben gegenüber dem Jahreshoch im Juni zeitweilig immerhin 6 % bzw. 9 % eingebüßt. Sorgen um die portugiesische Bank Espírito Santo haben Erinnerungen an die Finanzkrise wieder aufflackern lassen. Entsprechend führten Banktitel zuletzt die Verliererliste an. Gegenüber dem Jahreshöchststand im April hat der EURO STOXX Banken mittlerweile gut 13 % verloren.
Dem Risikoappetit der Anleger hat dies jedoch bislang keinen Abbruch getan. So zeigen jüngste Umfragen unter internationalen Fondsmanagern, dass der Anteil in Aktien übergewichteter institutioneller Investoren mit 61 % zuletzt den zweithöchsten Wert seit über dreizehn Jahren erreicht hat. Gleichzeitig hat der Anteil derjenigen, die Aktien für überbewertet halten, den höchsten Wert seit Mai 2000 erreicht. Dies sind eigentlich untrügliche Zeichen für eine drohende Korrektur. Trotz fortgeschrittener Stunde ist offensichtlich niemand bereit, die Party zu verlassen, solange die Musik noch spielt. Umso größer dürfte das Gedränge am Ausgang werden, nachdem der letzte Ton erklungen ist.
Die Fundamentaldaten liefern längst nicht mehr die für eine Fortsetzung der Hausse notwendige Begleitmusik. So sind beispielsweise die ZEW-Konjunkturerwartungen für Deutschland zuletzt zum siebten Mal in Folge gesunken. Ein ähnliches Bild ergibt sich für die Euro-Konjunkturerwartungen. Für eine weitere Bewertungsexpansion existiert damit kein Spielraum. Vielmehr zeigen frühere Zyklen, dass Anleger bei rückläufigen konjunkturellen Frühindikatoren auch nur noch eine deutlich niedrigere Bewertung akzeptieren. Dass dieser kursdämpfende Effekt durch eine steigende Gewinndynamik kompensiert wird, ist derzeit nicht absehbar. Bislang halten die Unternehmensergebnisse längst nicht das, was die Prognostiker im Durchschnitt für 2014 erwartet hatten. Sowohl in den USA als auch hierzulande überwiegen die negativen Gewinnrevisionen. In der laufenden Zwischenberichtssaison wird es daher darauf ankommen, die hohen Notierungen durch entsprechende Ergebnisperspektiven zu untermauern. Angesichts des reduzierten Erwartungsniveaus verringert sich zwar das Risiko negativer Gewinnüberraschungen. Als Kaufargument für Aktien dürfte es allerdings nicht mehr ausreichen, zunächst die Erwartungen zu drücken, um diese dann übertreffen zu können. Vielmehr kommt es darauf an, die noch immer recht sportlichen Gewinnerwartungen für die folgenden Quartale zu unterfüttern. Andernfalls kommt es im zweiten Halbjahr zu deutlichen Kurskorrekturen, zumal auch von der US-Geldpolitik Gegenwind droht. Auch das historische Saisonmuster mahnt eher zur Vorsicht. So hat sich das dritte Quartal im langfristigen Durchschnitt als die für Aktien schwächste Phase des Jahres erwiesen. Da die kurzfristigen Chancen in keinem angemessen Verhältnis zu den Kursrisiken stehen, raten wir dazu, antizyklisch Aktienpositionen abzubauen.
- Trotz der expansiven EZB-Politik zeigt sich der Euro noch recht robust. In den kommenden Monaten sollte aber dessen Widerstandskraft nachlassen, spätestens wenn die EZB ihre Maßnahmen realisiert und die Zinswende in den USA auf die Agenda rückt.
- Während sich die EZB nach ihrer Zinssenkung zurücklehnen kann, setzen rekordniedrige Renditen im Euroraum die Anleger unter Stress. Nach einem ertragsstarken ersten Halbjahr drohen im Jahresverlauf vor allem aus den USA negative Vorgaben für Renten.
- Aktien konnten zwar in der Breite zuletzt kaum noch Positionsgewinne verbuchen. Dennoch ist der Risikoappetit der Anleger bislang ungebrochen. Angesichts ausgereizter Bewertungen dominieren inzwischen klar die Kursrisiken.
Devisen: Widerstandskraft des Euro wird nachlassen
Der Euro bleibt unempfindlich und gibt dem geldpolitischen Druck kaum nach. So notiert der Euro- Dollar-Kurs um 1,36. Von der EZB gab es keine neuen Impulse für die Währung, nachdem die Notenbank im Vormonat noch weitreichende Maßnahmen ankündigte, nicht zuletzt um den Euro zu schwächen.
Aus den USA waren die wirtschaftlichen Daten divergent. Auf der einen Seite ergab die neueste Berechnung, dass das US-Bruttoinlandsprodukt im ersten Quartal 2014 kräftig schrumpfte. Andere Konjunkturindikatoren zeigen jedoch ein deutlich freundlicheres Konjunkturbild. So wächst die Beschäftigung massiv, die Arbeitslosenquote fiel auf 6,1 %. Zudem signalisieren die Stimmungsindikatoren der Unternehmen sowie der Verbraucher ein spürbares Wachstum. Die Inflation in den USA klettert allmählich nach oben. Die US-Notenbank behielt ihren bisherigen Kurs bei: Die monatlichen Wertpapierkäufe wurden auf 35 Mrd. US-Dollar verringert und werden im Herbst beendet. Für die Zinspolitik gab es kaum neue Signale. An den Geldmärkten wird eine erste Zinsanhebung frühestens für den Sommer 2015 eingepreist. Die Projektionen der Notenbankvertreter deuten sogar auf mehr Zinsanhebungen, als die Märkte derzeit erwarten. Trotz des schwachen Bruttoinlandsprodukts sollten jedoch die Arbeitsmarktentwicklung sowie die Inflation das größere Gewicht besitzen und die Zinswende bereits im ersten Halbjahr 2015 erfolgen. Dadurch besteht Überraschungspotenzial auch für den Devisenmarkt. Auf den wachsenden Zinsvorsprung des US-Dollar bei zweijährigen Staatsanleihen reagierte der Euro- Dollar-Kurs bislang kaum.
Die Konjunktur der Eurozone läuft keinesfalls rund, selbst wenn der grundlegende Trend nach oben zeigt. Die Risikoaufschläge für Staatsanleihen der Peripherie stiegen von ihren mehrjährigen Tiefs wieder etwas an. Selbst in Deutschland enttäuschten einige Daten. Die Inflation in der Eurozone ist mit 0,5 % weiterhin zu niedrig. Die EZB wird daher in den kommenden Monaten expansiver: Neben den Zinssenkungen vergibt sie neue, konditionierte Geldtender. Die Details für das angekündigte Kaufprogramm von forderungsbesicherten Wertpapieren (ABS) stehen noch aus. Die Euro-Geldbasis sollte insgesamt spürbar ansteigen, der Rückgang ist bereits ausgelaufen. Umgekehrt wächst die Zentralbankgeldmenge in den USA kaum noch, so dass nun auch die monetären Aggregate für einen fallenden Euro-Dollar-Kurs sprechen. Trotz der klaren Richtungsvorgabe seitens Geldpolitik muss, wie die letzten Monate zeigten, der Devisenmarkt nicht kurzfristig reagieren. So können davon losgelöste Kapitalströme zeitweise dominieren. Letztlich war in der Vergangenheit das Zinsargument jedoch zumeist ausschlaggebend. Daher dürfte der Euro-Dollar-Kurs im zweiten Halbjahr dann endlich doch auf 1,30 und tiefer fallen. Im Zuge dessen sollte die Gemeinschaftswährung auch gegenüber dem Japanischen Yen nachgeben. Das Britische Pfund hat entgegen dem US-Dollar die Zinswende weitgehend eingepreist, so dass es gegenüber dem Euro nur noch wenig Potenzial besitzt.
Renten: Ungünstiges Chance-Risiko-Verhältnis
Die Stimmung in Deutschland ist nach der siegreichen Fußball-Weltmeisterschaft naturgemäß sehr gut. Allerdings notiert das Verbrauchervertrauen ohnehin auf einem bereits sehr hohen Niveau, so dass positive Impulse auf die Konjunktur kaum zu erwarten sind. Ein solch kollektives Glücksgefühl hätte eher Frankreich bedurft, das aufgrund der ökonomischen und finanzpolitischen Schwäche derzeit in einer ernstzunehmenden Krise steckt. Die Arbeitslosenquote ist mit rund 10 % etwa doppelt so hoch wie im östlichen Nachbarstaat. Die Forderungen nach einer Senkung des Euro- Außenwerts zur Konjunkturstimulierung haben seitdem ebenso zugenommen, wie das Drängen nach einem Ankauf von Staatsanleihen. Die EZB hat zwischenzeitlich ein Maßnahmenpaket u.a. ein zielgerichteter Langfristtender auf den Weg gebracht, der seine Wirkung auf die Realwirtschaft jedoch erst noch entfalten muss. Mit einem negativen Einlagenzins wurde zudem Neuland betreten.
Am Rentenmarkt verfehlte die lockere Geldpolitik ihre Wirkung zumindest im ersten Halbjahr nicht. Auch infolge des überraschenden Teuerungsrückgangs stieg der Ertragsindex drei- bis fünfjähriger deutscher Staatsanleihen und Pfandbriefe um rund 2,5 % an. Fünf- bis siebenjährige Bonds weisen ein Plus von etwa 4,5 % aus und sieben- bis zehnjährige Anleihen einen Ertragszuwachs von rund 7 %. Ein- bis dreijährige Laufzeiten können dagegen nur knapp über ein halbes Prozent zulegen.
Im Juni verharrte die Euro-Teuerung auf dem Niveau von 0,5 %. Während die Jahresrate der Energiepreise ihren mittlerweile dreijährigen Abwärtstrend beendet hat und einen Boden ausbildet, ist die Rate für Nahrungsmittel inklusive Alkohol- und Tabakprodukte im Juni in den negativen Bereich gerutscht. Industriegüter zeigen keinen Preisanstieg, während die Dienstleistungspreise im Euroraum zuletzt von 1,1 % auf 1,3 % angestiegen sind. Die Kernrate konnte somit leicht auf 0,8 % zulegen, was die Deflationsängste etwas gedämpft hat. Ein Abgleiten in den negativen Bereich ist derzeit nicht zu erwarten. Die deflationären Effekte auf Renten sollten somit allmählich auslaufen. Zumal sich die Situation in den USA grundlegend anders darstellt. Dort ist die Teuerung mit 2,1 % im Mai auf den höchsten Stand seit Oktober 2012 geklettert. Eine Inflationsspirale ist dort aber ebenso unwahrscheinlich, wie hierzulande eine Deflation.
Der Bund-Future, der wichtigste Stimmungsbarometer bei Renten, markierte zuletzt ein neues historisches Hoch und signalisiert damit möglicherweise bereits eine liquiditätsgetriebene Überhitzung des Marktes. Eng dürfte es vor allem dann werden, wenn in den angelsächsischen Ländern das Thema Zinswende verstärkt auf dem Radar der Anleger rückt. Noch herrscht diesbezüglich eine große Gelassenheit auch infolge des allgemeinen Anlagenotstands. Im Euroraum scheint es zudem überhaupt kein Ablaufdatum mehr für die Niedrigzinsphase zu geben. Der Rentenmarkt ist angesichts des sehr hohen Kursniveaus derzeit eher ein Tummelplatz für spekulativ orientierte Investoren als für konservative Langfristinvestoren.
Aktien: Notausgang fest im Auge haben
Die international führenden Aktienindizes haben sich zuletzt in unterschiedliche Richtungen entwickelt. Während die US-Barometer S&P 500 und Dow Jones Industrials noch zulegen konnten, haben die europäischen Pendants Federn lassen müssen. Am deutlichsten waren die jüngsten Kursrückgänge bei den zuvor sichtbar erholten spanischen und italienischen Indizes. Sie haben gegenüber dem Jahreshoch im Juni zeitweilig immerhin 6 % bzw. 9 % eingebüßt. Sorgen um die portugiesische Bank Espírito Santo haben Erinnerungen an die Finanzkrise wieder aufflackern lassen. Entsprechend führten Banktitel zuletzt die Verliererliste an. Gegenüber dem Jahreshöchststand im April hat der EURO STOXX Banken mittlerweile gut 13 % verloren.
Dem Risikoappetit der Anleger hat dies jedoch bislang keinen Abbruch getan. So zeigen jüngste Umfragen unter internationalen Fondsmanagern, dass der Anteil in Aktien übergewichteter institutioneller Investoren mit 61 % zuletzt den zweithöchsten Wert seit über dreizehn Jahren erreicht hat. Gleichzeitig hat der Anteil derjenigen, die Aktien für überbewertet halten, den höchsten Wert seit Mai 2000 erreicht. Dies sind eigentlich untrügliche Zeichen für eine drohende Korrektur. Trotz fortgeschrittener Stunde ist offensichtlich niemand bereit, die Party zu verlassen, solange die Musik noch spielt. Umso größer dürfte das Gedränge am Ausgang werden, nachdem der letzte Ton erklungen ist.
Die Fundamentaldaten liefern längst nicht mehr die für eine Fortsetzung der Hausse notwendige Begleitmusik. So sind beispielsweise die ZEW-Konjunkturerwartungen für Deutschland zuletzt zum siebten Mal in Folge gesunken. Ein ähnliches Bild ergibt sich für die Euro-Konjunkturerwartungen. Für eine weitere Bewertungsexpansion existiert damit kein Spielraum. Vielmehr zeigen frühere Zyklen, dass Anleger bei rückläufigen konjunkturellen Frühindikatoren auch nur noch eine deutlich niedrigere Bewertung akzeptieren. Dass dieser kursdämpfende Effekt durch eine steigende Gewinndynamik kompensiert wird, ist derzeit nicht absehbar. Bislang halten die Unternehmensergebnisse längst nicht das, was die Prognostiker im Durchschnitt für 2014 erwartet hatten. Sowohl in den USA als auch hierzulande überwiegen die negativen Gewinnrevisionen. In der laufenden Zwischenberichtssaison wird es daher darauf ankommen, die hohen Notierungen durch entsprechende Ergebnisperspektiven zu untermauern. Angesichts des reduzierten Erwartungsniveaus verringert sich zwar das Risiko negativer Gewinnüberraschungen. Als Kaufargument für Aktien dürfte es allerdings nicht mehr ausreichen, zunächst die Erwartungen zu drücken, um diese dann übertreffen zu können. Vielmehr kommt es darauf an, die noch immer recht sportlichen Gewinnerwartungen für die folgenden Quartale zu unterfüttern. Andernfalls kommt es im zweiten Halbjahr zu deutlichen Kurskorrekturen, zumal auch von der US-Geldpolitik Gegenwind droht. Auch das historische Saisonmuster mahnt eher zur Vorsicht. So hat sich das dritte Quartal im langfristigen Durchschnitt als die für Aktien schwächste Phase des Jahres erwiesen. Da die kurzfristigen Chancen in keinem angemessen Verhältnis zu den Kursrisiken stehen, raten wir dazu, antizyklisch Aktienpositionen abzubauen.
