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- Der Euro konnte seine Aufwertung gegenüber dem US-Dollar nicht fortsetzen, schließlich lösen sich die europäischen Probleme nur langsam. Eine zunächst abwartende US-Notenbank stützt noch den Euro. Jedoch dürfte 2014 ein Kurswechsel der Fed den Euro-Dollar-Kurs drücken.
- Durch die überraschende und umstrittene Zinssenkung hat das Ansehen der EZB nicht nur in Deutschland weitere Kratzer erhalten. Zumindest sind damit die Weichen für einen ruhigen Jahresausklang bei Renten gestellt worden.
- Die Rally an den Aktienmärkten wird seit Wochen fast ausschließlich von der Hoffnung auf eine anhaltend lockere Geldpolitik der Notenbanken getragen. Fundamental betrachtet ist das Kurspotenzial inzwischen größtenteils ausgeschöpft.
Devisen: Euro-Stärke läuft aus
Der Höhenflug des Euro währte nicht lang. Kurzzeitig kletterte der Euro-Dollar-Kurs auf ein neues Jahreshoch von 1,38, fiel dann aber wieder auf 1,35 zurück. Dennoch steht die Gemeinschaftswährung seit Anfang 2013 gut da und erwies sich unter den führenden Währungen als die stärkste, selbst wenn der Vorsprung nicht groß ausfällt.
Die europäische Schuldenkrise hat im Jahresverlauf sukzessive an Bedeutung verloren. Die Euro-zone hat die lange Rezession hinter sich gelassen und wächst wieder. In einer Welt, in der offensichtlich viele Staaten an einer nicht zu festen Landeswährung interessiert sind, reicht dies schon für eine relative Stärke. Denn so richtig in Schwung ist die Wirtschaft der Eurozone noch nicht gekommen. Im dritten Quartal lag das Wachstum lediglich knapp über der Nulllinie. Bei den konjunkturellen Überraschungen überwogen zuletzt sogar die negativen Meldungen. Die Inflation sank und befindet sich mit 0,7 % gegenüber Vorjahr auf dem niedrigsten Niveau seit vier Jahren. Die EZB reagierte überraschend prompt und senkte den Leitzins auf 0,25 %. Auch darüber hinausgehende expansive Maßnahmen schloss die Notenbank nicht aus. Argumente für eine fortwährende Euro-Aufwertung fallen von daher schwer, zumal sich die Investoren schon lange nicht mehr gegen die Gemeinschaftswährung - ein Kontraindikator - positionieren.
Der US-Dollar strotzt derzeit allerdings auch nicht gerade vor Kraft. Zwar überzeugten die Konjunkturdaten insgesamt: So wuchs die Beschäftigung wieder stärker, die Stimmungsindikatoren kletterten weiter nach oben. Jedoch bleibt die US-Notenbank vorerst bei ihrem expansiven Kurs. Die designierte Fed-Präsidentin Yellen gab bei ihrer Anhörung im Kongress keine Signale für ein Herunterfahren der Wertpapierkäufe. Bis Jahresende wird der Euro-Dollar-Kurs wohl weiter um 1,35 schwanken. In den kommenden Monaten dürfte sich jedoch das Blatt wenden. Die Zuversicht der Fed wird dank positiver Konjunkturimpulse anwachsen und das Kaufprogramm deswegen sukzessive zurückgefahren. Die weniger expansive Geldpolitik wird dem US-Dollar einen Schub geben, zumal die EZB im Zweifelsfall ihre Politik noch lockern könnte. Der Euro-Dollar-Kurs wird wohl bis Mitte 2014 auf 1,30 und bis Ende 2014 in Richtung 1,20 zurückgehen, insbesondere wenn im Jahresverlauf langsam Zinsfantasien aufkommen und sich auch bei kürzeren Laufzeiten der Renditevorsprung von US-Papieren ausweitet.
Die britische Notenbank wird vermutlich nicht ganz so lange, wie ursprünglich angedeutet, mit einer Zinswende warten. Doch mit Blick auf das kommende Jahr liegt ein Zinsschritt in zu weiter Ferne, als dass das Britische Pfund gegenüber dem Euro davon schon merklich profitieren kann. Der Euro-Franken-Kurs tendiert wohl auch weiter regungslos. Der Japanische Yen gab zuletzt etwas nach. Die allgemein gewachsene Risikoneigung belastete die japanische Währung. Neuerliche geldpolitische Impulse der Bank of Japan dürften zunächst ausbleiben, so dass sich der Yen wieder etwas erholen sollte.
Renten: Zinssenkung mit Nebenwirkungen
Durch die überraschende und innerhalb des EZB-Rats umstrittene Zinssenkung hat das Ansehen der EZB nicht nur in Deutschland weitere Kratzer erhalten. Die niedrigen Geldmarktsätze werden durch die jüngste geldpolitische Entscheidung zementiert. An den Märkten spiegelt sich die Entspannung in Form fallender Terminzinsen wider. Der Satz für Sechsmonatsgeld, bereitgestellt in einem Jahr, ist innerhalb von zwei Monaten von rund 0,8 % auf unter 0,5 % gefallen. Anleger müssen sich, um reale Verluste zu vermeiden, riskanteren Anlageformen zuwenden. Investoren werden künftig noch stärker auf Projekte setzen, die sich nur dank der Niedrigzinsen rechnen. Damit steigt die Gefahr von Blasen an den Finanzmärkten und Fehlallokationen von Kapital. Die Leitzinssenkung strahlt besonders auf die Renditen am kurzen Ende der Zinskurve aus. Längere Laufzeiten werden weiterhin eher von US-Vorgaben bestimmt.
Neben der Konjunkturstützung und Erleichterungen für das angeschlagene Bankensystem dürfte auch eine verbreiterte Refinanzierungsbasis für die Krisenländer ein wichtiger Grund für die Lockerung gewesen sein. Nachdem sich die italienischen Banken mit einheimischen Staatspapieren vollgesogen haben und die EZB selber keine Staatsanleihen ankauft, sollen nun wohl verstärkt auch deutsche Investoren angelockt werden. Angesichts des Anlagenotstands könnte dieser Plan sogar aufgehen, zumal sich die zyklische Erholung im Euroraum fortsetzen dürfte.
Noch läuft es konjunkturell nicht überall rund. Zwar weist das Wirtschaftswachstum im Euroraum zum zweiten Mal in Folge einen Zuwachs auf. Mit 0,1 % fällt dieser jedoch mager aus. Während Deutschland mit einem Anstieg von 0,3 % im dritten Quartal die Erwartungen erfüllte und Spanien erstmals seit langer Zeit wieder einen kleinen Wachstumsbeitrag zusteuern konnte, enttäuschten Frankreich und Italien mit einem Rückgang von jeweils 0,1 %. Spürbar sinkende Exporte bei steigenden Importen deuten auf eine schwächer werdende internationale Wettbewerbsfähigkeit Frankreichs hin. Italien leidet ebenso unter den verschleppten Reformen, die eine Aufbruchsstimmung bei den Unternehmen bislang verhinderten. Besser stellt sich die Situation in Deutschland dar. Bei guter Konsumnachfrage zeichnet sich endlich eine positive Trendwende bei der Investitionstätigkeit der Unternehmen ab. Gute Finanzierungsbedingungen, abebbende Verunsicherung, die mit der Euro-Schuldenkrise einherging, und wachsende weltwirtschaftliche Nachfrage sprechen für ein robustes Wachstum im kommenden Jahr. Gleichwohl bleibt der inflationäre Druck im Euroraum vorerst gering.
Durch die Nominierung der geldpolitischen "Taube" Janet Yellen zur Fed-Chefin und der jüngsten Zinssenkung der EZB sind die Weichen für einen relativ ruhigen Jahresausklang an den Anleihemärkten gestellt. Mit einer Bescherung in Form steigender Kurse ist angesichts des positiven Konjunkturausblicks für 2014 allerdings nicht zu rechnen. Ungemütlicher könnte es, ähnlich wie in diesem Jahr, jedoch am Jahresanfang werden: Hoher Emissionsbedarf trifft angesichts niedriger Kapitalmarktzinsen auf eher schlechtgelaunte Anleger.
Aktien: Konsolidierungsbedarf
Der Höhenflug am Aktienmarkt hält an. Dow Jones, DAX & Co. markieren immer neue Höchststände. Viele Stimmungsindikatoren bewegen sich auf Spitzenniveaus. Die Risikoaversion - gemessen an der impliziten Aktienmarktvolatilität - ist mittlerweile so niedrig wie seit mehr als sechs Jahren nicht mehr. Das aus Investorensicht gegenwärtig stärkste Argument für Aktien ist gleichzeitig das schwächste: Die Alternativlosigkeit. Angesichts der anhaltend ultralockeren Geldpolitik der großen Notenbanken (Fed, EZB und BoJ) und dem damit verbundenen Niedrigzinsumfeld bleibt den Anlegern derzeit scheinbar gar keine andere Wahl als stärker ins Risiko zu gehen, um die angestrebten Renditeziele überhaupt noch erreichen zu können.
Konjunkturdaten spielen dabei inzwischen eine untergeordnete Rolle. Obwohl der zuvor hohe Anteil positiver Überraschungen mittlerweile zusammen geschmolzen ist, bleiben die Anleger ausgesprochen gelassen. Schwächere Daten werden sogar mit Kurszuwächsen quittiert. Schließlich erhöhen sie die Wahrscheinlichkeit einer immer länger andauernden Fortsetzung des gegenwärtigen geldpolitischen Kurses. Die Gegenläufigkeit zwischen dem Verlauf der Konjunkturüberraschungen und Aktien ist mittlerweile fast so ausgeprägt wie zum Jahreswechsel 2008/2009. Damals war allerdings der Pessimismus so groß, dass den allmählich sich verbessernden Frühindikatoren nicht getraut wurde und Aktien weiter nachgaben. Heute ist genau das Gegenteil der Fall: Selbst wenn die Erwartungen nicht erfüllt werden, steigen die Notierungen an den Aktienmärkten weiter.
Angesichts der Reife der Aktienhausse ist dies jedoch sehr gefährlich. Verglichen mit früheren Zyklen ist der Kursanstieg bei den führenden Aktienindizes mittlerweile überdurchschnittlich stark. Auch die Bewertungssituation lässt nur noch wenig Luft nach oben. So hat der DAX, gemessen am Kurs-Gewinn-Verhältnis auf Basis der Konsensschätzungen für die kommenden 12 Monate, inzwischen fast schon den oberen Rand des Bewertungsbandes der vergangenen 10 Jahre erreicht. Raum für weitere nachhaltige Kursanstiege ergäbe sich somit nur noch, wenn die Unternehmensgewinne deutlich stärker ausfallen würden als bislang erwartet. Zwar konnten in der jüngsten Zwischenberichtssaison die meisten DAX-Unternehmen mit ihren Nettoergebnissen positiv überraschen, die Umsätze blieben aber deutlich hinter den Erwartungen zurück. Zudem ist bei den Gewinnschätzungen für die kommenden 12 Monate noch immer ein klares Übergewicht an negativen Revisionen zu beobachten.
Insgesamt wird damit die Luft für Aktien immer dünner. Nachdem die positiven fundamentalen Aspekte inzwischen größtenteils abgefeiert sind, stützt sich der Kursaufschwung im Wesentlichen auf Marktpsychologie. Börsenweisheiten wie "Don't fight the Fed" oder "The Trend is your Friend" sowie das übliche Saisonmuster, wonach Aktien gegen Jahresende meist zulegen, haben derzeit Hochkonjunktur. In der Vergangenheit war eine derart ausgeprägte Sorglosigkeit, wie sie derzeit zu beobachten ist, aber häufig ein zuverlässiges Warnsignal.
- Der Euro konnte seine Aufwertung gegenüber dem US-Dollar nicht fortsetzen, schließlich lösen sich die europäischen Probleme nur langsam. Eine zunächst abwartende US-Notenbank stützt noch den Euro. Jedoch dürfte 2014 ein Kurswechsel der Fed den Euro-Dollar-Kurs drücken.
- Durch die überraschende und umstrittene Zinssenkung hat das Ansehen der EZB nicht nur in Deutschland weitere Kratzer erhalten. Zumindest sind damit die Weichen für einen ruhigen Jahresausklang bei Renten gestellt worden.
- Die Rally an den Aktienmärkten wird seit Wochen fast ausschließlich von der Hoffnung auf eine anhaltend lockere Geldpolitik der Notenbanken getragen. Fundamental betrachtet ist das Kurspotenzial inzwischen größtenteils ausgeschöpft.
Devisen: Euro-Stärke läuft aus
Der Höhenflug des Euro währte nicht lang. Kurzzeitig kletterte der Euro-Dollar-Kurs auf ein neues Jahreshoch von 1,38, fiel dann aber wieder auf 1,35 zurück. Dennoch steht die Gemeinschaftswährung seit Anfang 2013 gut da und erwies sich unter den führenden Währungen als die stärkste, selbst wenn der Vorsprung nicht groß ausfällt.
Die europäische Schuldenkrise hat im Jahresverlauf sukzessive an Bedeutung verloren. Die Euro-zone hat die lange Rezession hinter sich gelassen und wächst wieder. In einer Welt, in der offensichtlich viele Staaten an einer nicht zu festen Landeswährung interessiert sind, reicht dies schon für eine relative Stärke. Denn so richtig in Schwung ist die Wirtschaft der Eurozone noch nicht gekommen. Im dritten Quartal lag das Wachstum lediglich knapp über der Nulllinie. Bei den konjunkturellen Überraschungen überwogen zuletzt sogar die negativen Meldungen. Die Inflation sank und befindet sich mit 0,7 % gegenüber Vorjahr auf dem niedrigsten Niveau seit vier Jahren. Die EZB reagierte überraschend prompt und senkte den Leitzins auf 0,25 %. Auch darüber hinausgehende expansive Maßnahmen schloss die Notenbank nicht aus. Argumente für eine fortwährende Euro-Aufwertung fallen von daher schwer, zumal sich die Investoren schon lange nicht mehr gegen die Gemeinschaftswährung - ein Kontraindikator - positionieren.
Der US-Dollar strotzt derzeit allerdings auch nicht gerade vor Kraft. Zwar überzeugten die Konjunkturdaten insgesamt: So wuchs die Beschäftigung wieder stärker, die Stimmungsindikatoren kletterten weiter nach oben. Jedoch bleibt die US-Notenbank vorerst bei ihrem expansiven Kurs. Die designierte Fed-Präsidentin Yellen gab bei ihrer Anhörung im Kongress keine Signale für ein Herunterfahren der Wertpapierkäufe. Bis Jahresende wird der Euro-Dollar-Kurs wohl weiter um 1,35 schwanken. In den kommenden Monaten dürfte sich jedoch das Blatt wenden. Die Zuversicht der Fed wird dank positiver Konjunkturimpulse anwachsen und das Kaufprogramm deswegen sukzessive zurückgefahren. Die weniger expansive Geldpolitik wird dem US-Dollar einen Schub geben, zumal die EZB im Zweifelsfall ihre Politik noch lockern könnte. Der Euro-Dollar-Kurs wird wohl bis Mitte 2014 auf 1,30 und bis Ende 2014 in Richtung 1,20 zurückgehen, insbesondere wenn im Jahresverlauf langsam Zinsfantasien aufkommen und sich auch bei kürzeren Laufzeiten der Renditevorsprung von US-Papieren ausweitet.
Die britische Notenbank wird vermutlich nicht ganz so lange, wie ursprünglich angedeutet, mit einer Zinswende warten. Doch mit Blick auf das kommende Jahr liegt ein Zinsschritt in zu weiter Ferne, als dass das Britische Pfund gegenüber dem Euro davon schon merklich profitieren kann. Der Euro-Franken-Kurs tendiert wohl auch weiter regungslos. Der Japanische Yen gab zuletzt etwas nach. Die allgemein gewachsene Risikoneigung belastete die japanische Währung. Neuerliche geldpolitische Impulse der Bank of Japan dürften zunächst ausbleiben, so dass sich der Yen wieder etwas erholen sollte.
Renten: Zinssenkung mit Nebenwirkungen
Durch die überraschende und innerhalb des EZB-Rats umstrittene Zinssenkung hat das Ansehen der EZB nicht nur in Deutschland weitere Kratzer erhalten. Die niedrigen Geldmarktsätze werden durch die jüngste geldpolitische Entscheidung zementiert. An den Märkten spiegelt sich die Entspannung in Form fallender Terminzinsen wider. Der Satz für Sechsmonatsgeld, bereitgestellt in einem Jahr, ist innerhalb von zwei Monaten von rund 0,8 % auf unter 0,5 % gefallen. Anleger müssen sich, um reale Verluste zu vermeiden, riskanteren Anlageformen zuwenden. Investoren werden künftig noch stärker auf Projekte setzen, die sich nur dank der Niedrigzinsen rechnen. Damit steigt die Gefahr von Blasen an den Finanzmärkten und Fehlallokationen von Kapital. Die Leitzinssenkung strahlt besonders auf die Renditen am kurzen Ende der Zinskurve aus. Längere Laufzeiten werden weiterhin eher von US-Vorgaben bestimmt.
Neben der Konjunkturstützung und Erleichterungen für das angeschlagene Bankensystem dürfte auch eine verbreiterte Refinanzierungsbasis für die Krisenländer ein wichtiger Grund für die Lockerung gewesen sein. Nachdem sich die italienischen Banken mit einheimischen Staatspapieren vollgesogen haben und die EZB selber keine Staatsanleihen ankauft, sollen nun wohl verstärkt auch deutsche Investoren angelockt werden. Angesichts des Anlagenotstands könnte dieser Plan sogar aufgehen, zumal sich die zyklische Erholung im Euroraum fortsetzen dürfte.
Noch läuft es konjunkturell nicht überall rund. Zwar weist das Wirtschaftswachstum im Euroraum zum zweiten Mal in Folge einen Zuwachs auf. Mit 0,1 % fällt dieser jedoch mager aus. Während Deutschland mit einem Anstieg von 0,3 % im dritten Quartal die Erwartungen erfüllte und Spanien erstmals seit langer Zeit wieder einen kleinen Wachstumsbeitrag zusteuern konnte, enttäuschten Frankreich und Italien mit einem Rückgang von jeweils 0,1 %. Spürbar sinkende Exporte bei steigenden Importen deuten auf eine schwächer werdende internationale Wettbewerbsfähigkeit Frankreichs hin. Italien leidet ebenso unter den verschleppten Reformen, die eine Aufbruchsstimmung bei den Unternehmen bislang verhinderten. Besser stellt sich die Situation in Deutschland dar. Bei guter Konsumnachfrage zeichnet sich endlich eine positive Trendwende bei der Investitionstätigkeit der Unternehmen ab. Gute Finanzierungsbedingungen, abebbende Verunsicherung, die mit der Euro-Schuldenkrise einherging, und wachsende weltwirtschaftliche Nachfrage sprechen für ein robustes Wachstum im kommenden Jahr. Gleichwohl bleibt der inflationäre Druck im Euroraum vorerst gering.
Durch die Nominierung der geldpolitischen "Taube" Janet Yellen zur Fed-Chefin und der jüngsten Zinssenkung der EZB sind die Weichen für einen relativ ruhigen Jahresausklang an den Anleihemärkten gestellt. Mit einer Bescherung in Form steigender Kurse ist angesichts des positiven Konjunkturausblicks für 2014 allerdings nicht zu rechnen. Ungemütlicher könnte es, ähnlich wie in diesem Jahr, jedoch am Jahresanfang werden: Hoher Emissionsbedarf trifft angesichts niedriger Kapitalmarktzinsen auf eher schlechtgelaunte Anleger.
Aktien: Konsolidierungsbedarf
Der Höhenflug am Aktienmarkt hält an. Dow Jones, DAX & Co. markieren immer neue Höchststände. Viele Stimmungsindikatoren bewegen sich auf Spitzenniveaus. Die Risikoaversion - gemessen an der impliziten Aktienmarktvolatilität - ist mittlerweile so niedrig wie seit mehr als sechs Jahren nicht mehr. Das aus Investorensicht gegenwärtig stärkste Argument für Aktien ist gleichzeitig das schwächste: Die Alternativlosigkeit. Angesichts der anhaltend ultralockeren Geldpolitik der großen Notenbanken (Fed, EZB und BoJ) und dem damit verbundenen Niedrigzinsumfeld bleibt den Anlegern derzeit scheinbar gar keine andere Wahl als stärker ins Risiko zu gehen, um die angestrebten Renditeziele überhaupt noch erreichen zu können.
Konjunkturdaten spielen dabei inzwischen eine untergeordnete Rolle. Obwohl der zuvor hohe Anteil positiver Überraschungen mittlerweile zusammen geschmolzen ist, bleiben die Anleger ausgesprochen gelassen. Schwächere Daten werden sogar mit Kurszuwächsen quittiert. Schließlich erhöhen sie die Wahrscheinlichkeit einer immer länger andauernden Fortsetzung des gegenwärtigen geldpolitischen Kurses. Die Gegenläufigkeit zwischen dem Verlauf der Konjunkturüberraschungen und Aktien ist mittlerweile fast so ausgeprägt wie zum Jahreswechsel 2008/2009. Damals war allerdings der Pessimismus so groß, dass den allmählich sich verbessernden Frühindikatoren nicht getraut wurde und Aktien weiter nachgaben. Heute ist genau das Gegenteil der Fall: Selbst wenn die Erwartungen nicht erfüllt werden, steigen die Notierungen an den Aktienmärkten weiter.
Angesichts der Reife der Aktienhausse ist dies jedoch sehr gefährlich. Verglichen mit früheren Zyklen ist der Kursanstieg bei den führenden Aktienindizes mittlerweile überdurchschnittlich stark. Auch die Bewertungssituation lässt nur noch wenig Luft nach oben. So hat der DAX, gemessen am Kurs-Gewinn-Verhältnis auf Basis der Konsensschätzungen für die kommenden 12 Monate, inzwischen fast schon den oberen Rand des Bewertungsbandes der vergangenen 10 Jahre erreicht. Raum für weitere nachhaltige Kursanstiege ergäbe sich somit nur noch, wenn die Unternehmensgewinne deutlich stärker ausfallen würden als bislang erwartet. Zwar konnten in der jüngsten Zwischenberichtssaison die meisten DAX-Unternehmen mit ihren Nettoergebnissen positiv überraschen, die Umsätze blieben aber deutlich hinter den Erwartungen zurück. Zudem ist bei den Gewinnschätzungen für die kommenden 12 Monate noch immer ein klares Übergewicht an negativen Revisionen zu beobachten.
Insgesamt wird damit die Luft für Aktien immer dünner. Nachdem die positiven fundamentalen Aspekte inzwischen größtenteils abgefeiert sind, stützt sich der Kursaufschwung im Wesentlichen auf Marktpsychologie. Börsenweisheiten wie "Don't fight the Fed" oder "The Trend is your Friend" sowie das übliche Saisonmuster, wonach Aktien gegen Jahresende meist zulegen, haben derzeit Hochkonjunktur. In der Vergangenheit war eine derart ausgeprägte Sorglosigkeit, wie sie derzeit zu beobachten ist, aber häufig ein zuverlässiges Warnsignal.
