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Die Welt im Blick
Vor der großen Wirtschafts- und Finanzkrise 2008/09 expandierte der Welthandel zumeist (deutlich) stärker als die globale Industrieproduktion. Nach dem Einbruch und der hierauf folgenden kräftigen Erholung hat sich die industrielle Erzeugung zuletzt bei Wachstumsraten von 3 ½ % eingependelt. Der Handel, also die Summe aus Ex- und Importen, wächst jetzt im gleichen Tempo.
Die Globalisierung hat damit deutlich an Geschwindigkeit verloren. Wie ist das zu erklären? Naheliegend als Begründung ist das geringere Wachstum vieler Schwellenländer wie Brasilien, Indien oder Russland. Auch China wies vor der Finanzkrise ein deutlich höheres Expansionstempo auf.
Dies bremst den Welthandel, da diese Länder u.a. die Industriestaaten mit Rohstoffen, Vorprodukten oder Konsumgütern beliefern. Zudem ist das Thema "local content" weltweit auf dem Vormarsch.
So können deutsche Automobilhersteller ihre Produkte häufig nur noch verkaufen, wenn ein zunehmender Anteil bzw. das Gesamtprodukt im Abnehmerland hergestellt wird. Nicht zu vergessen ist der partiell gestiegene Protektionismus. Die jüngst verhängten Sanktionen gegen Russland inklusive der entsprechenden Gegenreaktionen werden den Handel zusätzlich belasten. Die geplanten Freihandelsabkommen zwischen der EU und den USA bzw. Kanada wären vor diesem Hintergrund nur ein erster (wichtiger) Schritt zur Umkehr. Freihandel sollte insgesamt wieder einen höheren Stellenwert in der internationalen Wirtschaftspolitik bekommen.
Deutschland: Bau stabilisiert in unsicheren Zeiten
Die Beurteilung der deutschen Konjunktur ist zurzeit von einer gewissen Ernüchterung geprägt. Nach einem starken ersten Quartal, das auch durch den ausgefallenen Winter stimuliert worden war, schrumpfte die Wirtschaft im Frühjahr. Während die Konsumausgaben zögerlich zulegten, war der Wachstumsbeitrag der Investitionen und des Außenhandels negativ. Trotz der Vielzahl an geopolitischen Risiken dürfte sich die jetzige Schwäche als Delle herausstellen. Zwar erbringt der Außenhandel aufgrund nur moderat steigender Exporte bei gleichzeitig lebhaften Importen bereits seit geraumer Zeit keinen positiven Wachstumsbeitrag mehr, doch die Binnennachfrage trägt weiterhin.
Der Konsum profitiert von steigenden Einkommen und Beschäftigung. Das deutsche Wirtschaftswachstum wird sich 2014 bei rund 1 ½ % einstellen, fast doppelt soviel wie in der gesamten Eurozone. 2015 sollte ein Zuwachs von 1,7 % erreicht werden können.
Zuwanderung und günstige Finanzierung hilft Wohnungsbau
Die inländische Verwendung wird auch durch die steigende Bautätigkeit stimuliert. Die Bauinvestitionen werden 2014 um etwa 4 % zulegen. Der Wohnungsbau erlebt eine Sonderkonjunktur. So sind die deutschen Wohnungsbaugenehmigungen seit 2009 kontinuierlich gestiegen, 2013 um knapp 13 % auf mehr als 270 000 Einheiten inklusive Baumaßnahmen. Im ersten Halbjahr 2014 lag der Zuwachs bei knapp 10 %. Die Zahl der Fertigstellungen erreichte im vergangenen Jahr fast 215 000, ein Plus von gut 7 %. Der Trend, verstärkt in Städten und Ballungsgebieten zu wohnen, führte zu einem deutlichen Zuwachs von 11 % im Geschossbau. Die Zahl der gebauten Ein- und Zweifamilienhäuser hingegen stieg nur wenig. Der hohe Zuwachs der in diesem Jahr bereits genehmigten Wohnungen lässt für 2014 einen weiteren deutlichen Anstieg der Fertigstellungen auf rund 240 000 erwarten. 200 000 zusätzliche Wohnungen pro Jahr bilden nach Schätzungen verschiedener Institute in Deutschland die Untergrenze, um den Bedarf in Deutschland zu befriedigen.
Da dieser Wert zwischen 2008 und 2011 zum Teil deutlich unterschritten wurde, hat sich ein entsprechender Nachholbedarf aufgestaut. Die Wohnungsnachfrage resultiert aus der weiterhin steigenden Haushaltszahl und der Binnenwanderung hin zu prosperierenden Regionen. Die Nachfrage nach Wohnraum dürfte sich in jüngster Zeit sogar weiter erhöht haben, denn in den letzten drei Jahren ist die Bevölkerung aufgrund einer stärkeren Zuwanderung nach Deutschland wieder gestiegen.
Darüber hinaus ist der deutsche Baubestand gealtert. Fast drei Viertel der rund 36 Millionen bewohnten Wohnungen sind vor dem Jahr 1979 erstellt worden. In vielen dieser Gebäude ist eine Sanierung, insbesondere auch im energetischen Bereich, erforderlich. Das sehr niedrige Hypothekenzinsniveau erleichtert die Finanzierung.
Etwas weniger dynamisch entwickeln sich der Wirtschafts- und der öffentliche Bau. Die Steuereinnahmen der Kommunen steigen zwar; trotzdem bleibt die Finanzlage der Gemeinden weiterhin differenziert. Die Stimulierung der öffentlichen Investitionen durch die geplanten Infrastrukturprojekte der Bundesregierung wird sich erst 2015 positiv auswirken. Die Unternehmen haben ihre Investitionen sowohl für Ausrüstungen als auch für Bauten gesteigert. Die jüngste Konjunktureintrübung lässt allerdings die Zweifel größer werden, ob sich dies im bisherigen Tempo fortsetzt.
USA: Wieder Zugpferd der globalen Konjunktur?
Während in der Eurozone die Konjunktur ins Stottern gekommen ist und die Schwellenländer mehrheitlich ebenfalls mit Gegenwind zu kämpfen haben, läuft es in den USA wirtschaftlich vergleichsweise rund. Nach der Winterdelle legte das reale BIP im Q2 wie erwartet spürbar zu. Mit einem Anstieg um 4,2 % (Jahresrate) gegenüber Vorquartal nach einer revidierten Kontraktion um 2,1 % zum Jahresbeginn ist das erste Halbjahr insgesamt zwar nicht besonders stark ausgefallen.
Die Vorjahresrate, die merklich weniger volatil als die teilweise erratischen Vorquartalsraten ist, lag aber im Q2 wieder bei 2,4 % und damit oberhalb des Trendwerts von etwa 2 %. Im Q3 wird die US-Wirtschaft das Tempo vom Frühjahr wohl nicht ganz halten können, auch wenn das Wachstum oberhalb des Trends bleibt. Der Konsum hat nach dem soliden Anstieg im Vorquartal (Jahresrate: real +2,5 %) etwas an Schwung eingebüßt und dürfte nur um gut 1 % zugelegt haben. Bei den Investitionen bleibt die Dynamik hoch. Für die Ausrüstungen zeichnet sich nach dem zweistelligen Zuwachs im Q2 ein fast genauso hoher Anstieg im Q3 ab. Die den Lieferungen vorauslaufenden Auftragseingänge - auch ohne den Ausreißer bei den Flugzeugbestellungen im Juli - lassen weiterhin spürbare Wachstumsraten bei den Ausrüstungsinvestitionen erwarten.
Dazu passt auch die positive Entwicklung am Arbeitsmarkt - seit Dezember ist die Zahl der Stellen außerhalb der Landwirtschaft trotz der ausgeprägten Konjunkturdelle im Q1 um 1,6 Mio. gestiegen, ein neues zyklisches Hoch. Die Arbeitslosenquote dürfte im zweiten Halbjahr unter 6 % fallen. Die Stimmung in der gewerblichen Wirtschaft hat sich spürbar erholt - der ISM-Einkaufsmanagerindex für die Industrie lag im August wieder bei sehr hohen 59,0 Punkten.
Auch im Q4 dürfte das reale BIP mit einer laufenden Rate von gut 3 % expandieren. Der Gegenwind von der Fiskalpolitik flaut zunehmend ab. Gleichzeitig unterstützt die Geldpolitik die Konjunktur auf absehbare Zeit, selbst wenn die Fed ihr Kaufprogramm wie erwartet noch im Herbst einstellt.
Politische Irritationen sind im Vorfeld der Kongresswahlen im November möglich, aber weniger wahrscheinlich als in den Vorjahren: Die fiskalpolitische Blockade im Herbst 2013 hat sich für die Opposition nicht ausgezahlt. Wir rechnen für das Gesamtjahr 2014 unverändert mit einem Anstieg des realen BIP um 2 %. Dem Rest der Welt liefern die USA gemessen am Außenbeitrag voraussichtlich den stärksten Wachstumsimpuls seit 2010.
Zinswende 2015
Zinserhöhungen stehen erst für das Frühjahr 2015 auf der Agenda und der folgende Straffungsprozess der Fed wird wohl sehr graduell ausfallen. Eine kräftige Verschärfung der monetären Bedingungen ist nicht absehbar. Zudem sollte 2015 ein Rückgang der Energiepreise die Haushalte entlasten und die Kaufkraft stärken. Im Jahresschnitt erwarten wir für 2015 ein Wachstum von 3 %.
Der Anstieg der Verbraucherpreise wird im Prognosezeitraum auf Basis des Kernindex zwar zunehmen, aber überschaubar bleiben. Wir rechnen für 2014 mit einer durchschnittlichen Teuerung von 1,8 % (Kernrate: 1,9 %). Stärkerer Lohndruck ist derzeit noch nicht auszumachen, auch wenn es Anzeichen für erste Engpässe am Arbeitsmarkt gibt.
Großbritannien: Schottland vor der Entscheidung
Die britische Wirtschaft brummt. In Europa wuchsen nur einige osteuropäische Volkswirtschaften in diesem Jahr noch stärker. Im zweiten Quartal legte das britische BIP um 0,8 % zur Vorperiode zu, gegenüber dem Vorjahreszeitraum expandierte es sogar um mehr als 3 %. Damit konnte sich Großbritannien von dem flauen Wachstum auf dem Festland abkoppeln.
Grundsätzlich wird die Konjunktur getrieben von gut gelaunten Konsumenten, die dank eines robusten Beschäftigungszuwachses höhere Einkommen erhalten, und von Unternehmen, die ihre langjährige Investitionszurückhaltung aufgegeben haben. Dazu verteuern sich die Häuserpreise um gut 10 %. So weit, so gut. Am aktuellen Rand fielen die Daten allerdings nicht mehr ganz so euphorisch aus. So enttäuschten einige Stimmungsindikatoren aus dem Verarbeitenden Gewerbe.
Dies spiegelt sich bereits in den realen Zahlen zur Industrieproduktion wider. Auch der Einzelhandel floriert nicht mehr ganz so kräftig. Im zweiten Halbjahr wird der BIP-Anstieg daher wohl etwas abflachen. Für das gesamte Jahr verbleibt damit immer noch Wachstum von knapp 3 %. 2015 wird die sich verlangsamende Tendenz deutlicher bemerkbar machen, das BIP erhöht sich dann eher um 2 % statt um 3 %.
Schottland-Referendum birgt Unsicherheit
Kurzfristig zieht aber ohnehin ein anderes Thema die Briten in ihren Bann: Am 18. September findet in Schottland ein Referendum über die Unabhängigkeit statt. In den Umfragen weist das Nein-Lager zwar eine kontinuierliche Mehrheit auf. Jedoch ist deren Vorsprung nicht so ausgeprägt, dass die Unabhängigkeitsbefürworter nicht im Schlussspurt das Blatt noch drehen könnten.
Die schottische Wirtschaft macht nur rund 9 % des britischen BIP aus und weist ein höheres Pro- Kopf-Einkommen als das gesamte Königreich auf, wenn die Öl- und Gasproduktion entsprechend der geographischen Verteilung weitgehend zu Schottland gerechnet wird. Jenseits des Energiesektors jedoch glänzt die Wirtschaft weniger. Sie weist ein Handelsdefizit mit dem restlichen Großbritannien aus. Fraglich ist auch, ob die schottischen Staatsfinanzen inklusive der dann selbst behaltenen Steuern aus der Offshore-Produktion nachhaltig stabil bleiben, zumal die Ölförderung im Trend sinkt. Ein weiterer Streitpunkt ist die Frage nach der Währung. Während die Unabhängigkeitsbefürworter das Britische Pfund behalten möchten, lehnt die britische Regierung eine Währungsunion ab. Alternativ könnte Schottland eine eigene - vermutlich an das Pfund gekoppelte - Währung einführen oder das Pfund ohne formelles Abkommen weiter nutzen, was jedoch Risiken für den Finanzsektor birgt. So könnte ein überraschendes "Ja"-Votum für Unsicherheit an den britischen Finanzmärkten sorgen, unter dem auch das Pfund Sterling leidet. Nicht nur wegen des Referendums dürfte die Bank of England ihren niedrigen Leitzins zunächst beibehalten, selbst wenn es zuletzt erste Stimmen für eine Zinsanhebung gab. Schließlich lag die Inflation im Juli bei nur 1,6 %, die Löhne wachsen noch langsamer. Zudem spricht die nicht mehr ganz so dynamische Konjunktur gegen vorzeitige restriktive Maßnahmen. Anfang 2015 könnte dann aber die britische Notenbank tatsächliche die Zinswende vollziehen, was das Pfund Sterling gegenüber dem Euro leicht beflügeln sollte.
Russland: Phase der Autarkie
Der Konflikt in der Ostukraine hat zu einer außenpolitischen Isolierung Russlands geführt, die jetzt auch in der Wirtschaft zu spüren ist. Das Wachstum ist schon seit 2012 im Abwärtstrend, von dem sich zu lösen nun noch schwerer wird. Das BIP wird 2014 - wenn überhaupt - um rund 0,5 % zulegen und 2015 kaum schneller wachsen. Die Unsicherheit über die Dauer des Konflikts, der steigende Staatseinfluss in der Wirtschaft sowie instabile rechtliche und institutionelle Rahmenbedingungen lähmen die Investitionen, die voraussichtlich 2014 um 10 % fallen werden. Der inländische Konsum kann zudem nicht wie in vergangenen Jahren mit kräftigen Lohnerhöhungen und steigenden Sozialausgaben stimuliert werden: Die Lohnstückkosten sind in den vergangenen 10 Jahren bereits um 150 % gestiegen; das staatliche Rentensystem ist darüber hinaus in Höhe von 4 % des BIP unterfinanziert. Der öffentliche und private Verbrauch werden daher 2014 und 2015 quasi stagnieren. Nur der Außenbeitrag stützt das Wachstum, da die Importe bereits seit vier Quartalen infolge der schwachen Investitionen und der Rubelabwertung (seit Anfang 2014 gegenüber dem US-Dollar um gut 10 %) zurückgehen und nach dem Ende Juli 2014 verhängten Importstopp auf Agrargüter weiter fallen werden. Russland importierte bisher beispielsweise ein Drittel seiner Trinkmilch, was angesichts der großen agrarischen Flächen, günstigen klimatischen Bedingungen sowie der geografischen Entfernungen zu viel ist und auf eine vernachlässigte Landwirtschaft hindeutet. Kurzfristig profitieren von den Sanktionen und den unsicheren Handelsbedingungen russische Unternehmen aller Branchen, die ihren inländischen Absatz erhöhen dürften. Auf Dauer werden jedoch die Nachteile für die Wirtschaft überwiegen. Der notwendige Strukturwandel wird mangels korrekter Preissignale unterbleiben und Fehlinvestitionen werden in Bereichen erfolgen, in denen Russland keine Wettbewerbsvorteile genießt. Die russische Führung dürfte jedoch das Ziel haben, die öl- und gasgeprägte Wirtschaftsstruktur zu diversifizieren.
Restriktive Geldpolitik
Die in US-Dollar zu zahlenden Ölexportsteuern machen etwa die Hälfte der gesamten Staatseinnahmen aus und diese sind in Rubel entsprechend der Abwertung seit Ende 2013 gestiegen. Der Staatshaushalt dürfte somit 2014 insgesamt - im ersten Halbjahr war er im Überschuss - ausgeglichen sein. Dagegen ist die Inflationsrate im zweiten Quartal 2014 auf fast 8 % gestiegen. Die Zentralbank reagierte darauf trotz der schwachen Konjunktur seit März 2014 mit drei Leitzinserhöhungen von 5,5 % auf zuletzt 8 %. Wegen der Inflationsgefahren wird sie u.U. den Leitzins weiter anheben. Die Kapitalabflüsse aus Russland sind im ersten Halbjahr 2014 gegenüber der Vorjahresperiode schätzungsweise von 34 auf 76 Mrd. US-Dollar gestiegen. Nicht zuletzt deshalb sind die Währungsreserven seit Ende 2013 nach IWF-Abgrenzung von 470 Mrd. bis Ende Juni 2014 auf 430 Mrd. US-Dollar gefallen. Diese werden vorerst weiter sinken, da die im Ausland verschuldeten Unternehmen sowie die staatlichen Banken aufgrund der eingeschränkten ausländischen Finanzierungsmöglichkeiten verstärkt Finanzspritzen der Zentralbank sowie der staatlichen Wohlfahrtsfonds (Bestandshöhe: 8 % des BIP) brauchen werden. Eine innere und äußere Zahlungskrise Russlands ist allerdings wegen des ungefährdeten Leistungsbilanzüberschusses und der noch hohen Währungsreserven wenig wahrscheinlich.
Dänemark: Kein (Konjunktur-)Sommer in Sicht
Die Aussichten für die dänische Wirtschaft haben sich nach einem vielversprechenden Jahresbeginn wieder eingetrübt: zum einen wurde der Wert für das BIP-Wachstum im ersten Quartal nach unten korrigiert, zum anderen ließ der Schwung in der Folgezeit stark nach. Das Wachstum rutschte im zweiten Quartal 2014 mit -0,3 % gegenüber dem Vorquartal wieder in die roten Zahlen, und auch gegenüber dem Vorjahr wurde nur noch Stagnation erreicht. Damit setzt sich der sprunghafte Wachstumsverlauf fort. Bei nachgebenden Frühindikatoren ist für 2014 nur ein BIP-Wachstum von +0,7 % und somit keine wesentliche Belebung gegenüber dem Vorjahr zu erwarten.
Während der private und der öffentliche Verbrauch minimal zulegten, kamen von der Investitionsseite und von den Exporten negative Impulse. Die anhaltende Flaute im Einzelhandel hat sich nach einer Bodenbildung 2013 Anfang 2014 in eine leichte Belebung gewandelt. Allerdings ließ der Schwung zuletzt wieder nach. Der Abbau der Arbeitslosigkeit hat sich insgesamt fortgesetzt, wenn auch Eurostat in den letzten beiden Monaten wieder einen leichten Anstieg meldet, so dass die Quote im Jahresdurchschnitt nur leicht auf 6,7 % sinken dürfte.
Die Inflation ist weiterhin moderat, hat jedoch im Juli mit 0,8 % gegenüber dem Vorjahr etwas an Dynamik gewonnen. Der Jahresdurchschnitt wird mit 0,7 % etwa auf Vorjahresniveau bleiben. Die Hauspreise befinden sich nach einer starken Korrektur 2008 und einer weniger ausgeprägten 2011 wieder in einem maßvollen Aufwärtstrend, der allerdings im Vergleich insbesondere zu Norwegen und Schweden markant schwächer ausfällt.
Von den Sanktionen der EU gegenüber Russland ist Dänemark eher indirekt betroffen: Über drei Viertel seiner Exporte gingen 2013 in die EU sowie in die USA und nach Norwegen, nur rund 2 % nach Russland und in die Ukraine. Die konjunkturelle Abkühlung in Deutschland, das rund 17 % der Ausfuhren aufnimmt und gut 20 % der Einfuhren liefert, ist aber auch in Dänemark zu spüren.
Anlehnung an Eurozone trotz Opting out
Dänemark ist, zusammen mit Großbritannien, das einzige EU-Land, das ein sogenanntes "Opting out" vereinbart hat, das heißt, obwohl es die Maastricht-Kriterien erfüllt, ist es nicht verpflichtet, den Euro einzuführen. Zuletzt hat die Bevölkerung im Jahr 2000 die Euro-Einführung mit deutlicher Mehrheit abgelehnt. Durch die Anlehnung an die Geldpolitik der EZB und die Einhaltung einer engen Wechselkursrelation profitiert das Land aber von der Reputation des Euro. Die Investoren schätzen dies: Zu deutschen Benchmarkanleihen ist bei 10-jährigen dänischen Staatsanleihen kein nennenswerter Spread mehr vorhanden.
Das Budgetdefizit ist 2013 durch Einmaleffekte auf 1 % des BIP gesunken, wird sich aber aufgrund der schwachen Konjunktur wieder ausdehnen und bis Ende 2015 an die Maastricht-Grenze von 3 % des BIP stoßen. Die dänische Mitte-Links-Regierung hat im Januar einen Koalitionspartner verloren. Bis zu den Parlamentswahlen im September 2015 wird sie dennoch gefordert sein, die Kräfte auf Sachthemen wie die Konjunktur und die öffentlichen Haushalte zu lenken.
Die Welt im Blick
Vor der großen Wirtschafts- und Finanzkrise 2008/09 expandierte der Welthandel zumeist (deutlich) stärker als die globale Industrieproduktion. Nach dem Einbruch und der hierauf folgenden kräftigen Erholung hat sich die industrielle Erzeugung zuletzt bei Wachstumsraten von 3 ½ % eingependelt. Der Handel, also die Summe aus Ex- und Importen, wächst jetzt im gleichen Tempo.
Die Globalisierung hat damit deutlich an Geschwindigkeit verloren. Wie ist das zu erklären? Naheliegend als Begründung ist das geringere Wachstum vieler Schwellenländer wie Brasilien, Indien oder Russland. Auch China wies vor der Finanzkrise ein deutlich höheres Expansionstempo auf.
Dies bremst den Welthandel, da diese Länder u.a. die Industriestaaten mit Rohstoffen, Vorprodukten oder Konsumgütern beliefern. Zudem ist das Thema "local content" weltweit auf dem Vormarsch.
So können deutsche Automobilhersteller ihre Produkte häufig nur noch verkaufen, wenn ein zunehmender Anteil bzw. das Gesamtprodukt im Abnehmerland hergestellt wird. Nicht zu vergessen ist der partiell gestiegene Protektionismus. Die jüngst verhängten Sanktionen gegen Russland inklusive der entsprechenden Gegenreaktionen werden den Handel zusätzlich belasten. Die geplanten Freihandelsabkommen zwischen der EU und den USA bzw. Kanada wären vor diesem Hintergrund nur ein erster (wichtiger) Schritt zur Umkehr. Freihandel sollte insgesamt wieder einen höheren Stellenwert in der internationalen Wirtschaftspolitik bekommen.
Deutschland: Bau stabilisiert in unsicheren Zeiten
Die Beurteilung der deutschen Konjunktur ist zurzeit von einer gewissen Ernüchterung geprägt. Nach einem starken ersten Quartal, das auch durch den ausgefallenen Winter stimuliert worden war, schrumpfte die Wirtschaft im Frühjahr. Während die Konsumausgaben zögerlich zulegten, war der Wachstumsbeitrag der Investitionen und des Außenhandels negativ. Trotz der Vielzahl an geopolitischen Risiken dürfte sich die jetzige Schwäche als Delle herausstellen. Zwar erbringt der Außenhandel aufgrund nur moderat steigender Exporte bei gleichzeitig lebhaften Importen bereits seit geraumer Zeit keinen positiven Wachstumsbeitrag mehr, doch die Binnennachfrage trägt weiterhin.
Der Konsum profitiert von steigenden Einkommen und Beschäftigung. Das deutsche Wirtschaftswachstum wird sich 2014 bei rund 1 ½ % einstellen, fast doppelt soviel wie in der gesamten Eurozone. 2015 sollte ein Zuwachs von 1,7 % erreicht werden können.
Zuwanderung und günstige Finanzierung hilft Wohnungsbau
Die inländische Verwendung wird auch durch die steigende Bautätigkeit stimuliert. Die Bauinvestitionen werden 2014 um etwa 4 % zulegen. Der Wohnungsbau erlebt eine Sonderkonjunktur. So sind die deutschen Wohnungsbaugenehmigungen seit 2009 kontinuierlich gestiegen, 2013 um knapp 13 % auf mehr als 270 000 Einheiten inklusive Baumaßnahmen. Im ersten Halbjahr 2014 lag der Zuwachs bei knapp 10 %. Die Zahl der Fertigstellungen erreichte im vergangenen Jahr fast 215 000, ein Plus von gut 7 %. Der Trend, verstärkt in Städten und Ballungsgebieten zu wohnen, führte zu einem deutlichen Zuwachs von 11 % im Geschossbau. Die Zahl der gebauten Ein- und Zweifamilienhäuser hingegen stieg nur wenig. Der hohe Zuwachs der in diesem Jahr bereits genehmigten Wohnungen lässt für 2014 einen weiteren deutlichen Anstieg der Fertigstellungen auf rund 240 000 erwarten. 200 000 zusätzliche Wohnungen pro Jahr bilden nach Schätzungen verschiedener Institute in Deutschland die Untergrenze, um den Bedarf in Deutschland zu befriedigen.
Da dieser Wert zwischen 2008 und 2011 zum Teil deutlich unterschritten wurde, hat sich ein entsprechender Nachholbedarf aufgestaut. Die Wohnungsnachfrage resultiert aus der weiterhin steigenden Haushaltszahl und der Binnenwanderung hin zu prosperierenden Regionen. Die Nachfrage nach Wohnraum dürfte sich in jüngster Zeit sogar weiter erhöht haben, denn in den letzten drei Jahren ist die Bevölkerung aufgrund einer stärkeren Zuwanderung nach Deutschland wieder gestiegen.
Darüber hinaus ist der deutsche Baubestand gealtert. Fast drei Viertel der rund 36 Millionen bewohnten Wohnungen sind vor dem Jahr 1979 erstellt worden. In vielen dieser Gebäude ist eine Sanierung, insbesondere auch im energetischen Bereich, erforderlich. Das sehr niedrige Hypothekenzinsniveau erleichtert die Finanzierung.
Etwas weniger dynamisch entwickeln sich der Wirtschafts- und der öffentliche Bau. Die Steuereinnahmen der Kommunen steigen zwar; trotzdem bleibt die Finanzlage der Gemeinden weiterhin differenziert. Die Stimulierung der öffentlichen Investitionen durch die geplanten Infrastrukturprojekte der Bundesregierung wird sich erst 2015 positiv auswirken. Die Unternehmen haben ihre Investitionen sowohl für Ausrüstungen als auch für Bauten gesteigert. Die jüngste Konjunktureintrübung lässt allerdings die Zweifel größer werden, ob sich dies im bisherigen Tempo fortsetzt.
USA: Wieder Zugpferd der globalen Konjunktur?
Während in der Eurozone die Konjunktur ins Stottern gekommen ist und die Schwellenländer mehrheitlich ebenfalls mit Gegenwind zu kämpfen haben, läuft es in den USA wirtschaftlich vergleichsweise rund. Nach der Winterdelle legte das reale BIP im Q2 wie erwartet spürbar zu. Mit einem Anstieg um 4,2 % (Jahresrate) gegenüber Vorquartal nach einer revidierten Kontraktion um 2,1 % zum Jahresbeginn ist das erste Halbjahr insgesamt zwar nicht besonders stark ausgefallen.
Die Vorjahresrate, die merklich weniger volatil als die teilweise erratischen Vorquartalsraten ist, lag aber im Q2 wieder bei 2,4 % und damit oberhalb des Trendwerts von etwa 2 %. Im Q3 wird die US-Wirtschaft das Tempo vom Frühjahr wohl nicht ganz halten können, auch wenn das Wachstum oberhalb des Trends bleibt. Der Konsum hat nach dem soliden Anstieg im Vorquartal (Jahresrate: real +2,5 %) etwas an Schwung eingebüßt und dürfte nur um gut 1 % zugelegt haben. Bei den Investitionen bleibt die Dynamik hoch. Für die Ausrüstungen zeichnet sich nach dem zweistelligen Zuwachs im Q2 ein fast genauso hoher Anstieg im Q3 ab. Die den Lieferungen vorauslaufenden Auftragseingänge - auch ohne den Ausreißer bei den Flugzeugbestellungen im Juli - lassen weiterhin spürbare Wachstumsraten bei den Ausrüstungsinvestitionen erwarten.
Dazu passt auch die positive Entwicklung am Arbeitsmarkt - seit Dezember ist die Zahl der Stellen außerhalb der Landwirtschaft trotz der ausgeprägten Konjunkturdelle im Q1 um 1,6 Mio. gestiegen, ein neues zyklisches Hoch. Die Arbeitslosenquote dürfte im zweiten Halbjahr unter 6 % fallen. Die Stimmung in der gewerblichen Wirtschaft hat sich spürbar erholt - der ISM-Einkaufsmanagerindex für die Industrie lag im August wieder bei sehr hohen 59,0 Punkten.
Auch im Q4 dürfte das reale BIP mit einer laufenden Rate von gut 3 % expandieren. Der Gegenwind von der Fiskalpolitik flaut zunehmend ab. Gleichzeitig unterstützt die Geldpolitik die Konjunktur auf absehbare Zeit, selbst wenn die Fed ihr Kaufprogramm wie erwartet noch im Herbst einstellt.
Politische Irritationen sind im Vorfeld der Kongresswahlen im November möglich, aber weniger wahrscheinlich als in den Vorjahren: Die fiskalpolitische Blockade im Herbst 2013 hat sich für die Opposition nicht ausgezahlt. Wir rechnen für das Gesamtjahr 2014 unverändert mit einem Anstieg des realen BIP um 2 %. Dem Rest der Welt liefern die USA gemessen am Außenbeitrag voraussichtlich den stärksten Wachstumsimpuls seit 2010.
Zinswende 2015
Zinserhöhungen stehen erst für das Frühjahr 2015 auf der Agenda und der folgende Straffungsprozess der Fed wird wohl sehr graduell ausfallen. Eine kräftige Verschärfung der monetären Bedingungen ist nicht absehbar. Zudem sollte 2015 ein Rückgang der Energiepreise die Haushalte entlasten und die Kaufkraft stärken. Im Jahresschnitt erwarten wir für 2015 ein Wachstum von 3 %.
Der Anstieg der Verbraucherpreise wird im Prognosezeitraum auf Basis des Kernindex zwar zunehmen, aber überschaubar bleiben. Wir rechnen für 2014 mit einer durchschnittlichen Teuerung von 1,8 % (Kernrate: 1,9 %). Stärkerer Lohndruck ist derzeit noch nicht auszumachen, auch wenn es Anzeichen für erste Engpässe am Arbeitsmarkt gibt.
Großbritannien: Schottland vor der Entscheidung
Die britische Wirtschaft brummt. In Europa wuchsen nur einige osteuropäische Volkswirtschaften in diesem Jahr noch stärker. Im zweiten Quartal legte das britische BIP um 0,8 % zur Vorperiode zu, gegenüber dem Vorjahreszeitraum expandierte es sogar um mehr als 3 %. Damit konnte sich Großbritannien von dem flauen Wachstum auf dem Festland abkoppeln.
Grundsätzlich wird die Konjunktur getrieben von gut gelaunten Konsumenten, die dank eines robusten Beschäftigungszuwachses höhere Einkommen erhalten, und von Unternehmen, die ihre langjährige Investitionszurückhaltung aufgegeben haben. Dazu verteuern sich die Häuserpreise um gut 10 %. So weit, so gut. Am aktuellen Rand fielen die Daten allerdings nicht mehr ganz so euphorisch aus. So enttäuschten einige Stimmungsindikatoren aus dem Verarbeitenden Gewerbe.
Dies spiegelt sich bereits in den realen Zahlen zur Industrieproduktion wider. Auch der Einzelhandel floriert nicht mehr ganz so kräftig. Im zweiten Halbjahr wird der BIP-Anstieg daher wohl etwas abflachen. Für das gesamte Jahr verbleibt damit immer noch Wachstum von knapp 3 %. 2015 wird die sich verlangsamende Tendenz deutlicher bemerkbar machen, das BIP erhöht sich dann eher um 2 % statt um 3 %.
Schottland-Referendum birgt Unsicherheit
Kurzfristig zieht aber ohnehin ein anderes Thema die Briten in ihren Bann: Am 18. September findet in Schottland ein Referendum über die Unabhängigkeit statt. In den Umfragen weist das Nein-Lager zwar eine kontinuierliche Mehrheit auf. Jedoch ist deren Vorsprung nicht so ausgeprägt, dass die Unabhängigkeitsbefürworter nicht im Schlussspurt das Blatt noch drehen könnten.
Die schottische Wirtschaft macht nur rund 9 % des britischen BIP aus und weist ein höheres Pro- Kopf-Einkommen als das gesamte Königreich auf, wenn die Öl- und Gasproduktion entsprechend der geographischen Verteilung weitgehend zu Schottland gerechnet wird. Jenseits des Energiesektors jedoch glänzt die Wirtschaft weniger. Sie weist ein Handelsdefizit mit dem restlichen Großbritannien aus. Fraglich ist auch, ob die schottischen Staatsfinanzen inklusive der dann selbst behaltenen Steuern aus der Offshore-Produktion nachhaltig stabil bleiben, zumal die Ölförderung im Trend sinkt. Ein weiterer Streitpunkt ist die Frage nach der Währung. Während die Unabhängigkeitsbefürworter das Britische Pfund behalten möchten, lehnt die britische Regierung eine Währungsunion ab. Alternativ könnte Schottland eine eigene - vermutlich an das Pfund gekoppelte - Währung einführen oder das Pfund ohne formelles Abkommen weiter nutzen, was jedoch Risiken für den Finanzsektor birgt. So könnte ein überraschendes "Ja"-Votum für Unsicherheit an den britischen Finanzmärkten sorgen, unter dem auch das Pfund Sterling leidet. Nicht nur wegen des Referendums dürfte die Bank of England ihren niedrigen Leitzins zunächst beibehalten, selbst wenn es zuletzt erste Stimmen für eine Zinsanhebung gab. Schließlich lag die Inflation im Juli bei nur 1,6 %, die Löhne wachsen noch langsamer. Zudem spricht die nicht mehr ganz so dynamische Konjunktur gegen vorzeitige restriktive Maßnahmen. Anfang 2015 könnte dann aber die britische Notenbank tatsächliche die Zinswende vollziehen, was das Pfund Sterling gegenüber dem Euro leicht beflügeln sollte.
Russland: Phase der Autarkie
Der Konflikt in der Ostukraine hat zu einer außenpolitischen Isolierung Russlands geführt, die jetzt auch in der Wirtschaft zu spüren ist. Das Wachstum ist schon seit 2012 im Abwärtstrend, von dem sich zu lösen nun noch schwerer wird. Das BIP wird 2014 - wenn überhaupt - um rund 0,5 % zulegen und 2015 kaum schneller wachsen. Die Unsicherheit über die Dauer des Konflikts, der steigende Staatseinfluss in der Wirtschaft sowie instabile rechtliche und institutionelle Rahmenbedingungen lähmen die Investitionen, die voraussichtlich 2014 um 10 % fallen werden. Der inländische Konsum kann zudem nicht wie in vergangenen Jahren mit kräftigen Lohnerhöhungen und steigenden Sozialausgaben stimuliert werden: Die Lohnstückkosten sind in den vergangenen 10 Jahren bereits um 150 % gestiegen; das staatliche Rentensystem ist darüber hinaus in Höhe von 4 % des BIP unterfinanziert. Der öffentliche und private Verbrauch werden daher 2014 und 2015 quasi stagnieren. Nur der Außenbeitrag stützt das Wachstum, da die Importe bereits seit vier Quartalen infolge der schwachen Investitionen und der Rubelabwertung (seit Anfang 2014 gegenüber dem US-Dollar um gut 10 %) zurückgehen und nach dem Ende Juli 2014 verhängten Importstopp auf Agrargüter weiter fallen werden. Russland importierte bisher beispielsweise ein Drittel seiner Trinkmilch, was angesichts der großen agrarischen Flächen, günstigen klimatischen Bedingungen sowie der geografischen Entfernungen zu viel ist und auf eine vernachlässigte Landwirtschaft hindeutet. Kurzfristig profitieren von den Sanktionen und den unsicheren Handelsbedingungen russische Unternehmen aller Branchen, die ihren inländischen Absatz erhöhen dürften. Auf Dauer werden jedoch die Nachteile für die Wirtschaft überwiegen. Der notwendige Strukturwandel wird mangels korrekter Preissignale unterbleiben und Fehlinvestitionen werden in Bereichen erfolgen, in denen Russland keine Wettbewerbsvorteile genießt. Die russische Führung dürfte jedoch das Ziel haben, die öl- und gasgeprägte Wirtschaftsstruktur zu diversifizieren.
Restriktive Geldpolitik
Die in US-Dollar zu zahlenden Ölexportsteuern machen etwa die Hälfte der gesamten Staatseinnahmen aus und diese sind in Rubel entsprechend der Abwertung seit Ende 2013 gestiegen. Der Staatshaushalt dürfte somit 2014 insgesamt - im ersten Halbjahr war er im Überschuss - ausgeglichen sein. Dagegen ist die Inflationsrate im zweiten Quartal 2014 auf fast 8 % gestiegen. Die Zentralbank reagierte darauf trotz der schwachen Konjunktur seit März 2014 mit drei Leitzinserhöhungen von 5,5 % auf zuletzt 8 %. Wegen der Inflationsgefahren wird sie u.U. den Leitzins weiter anheben. Die Kapitalabflüsse aus Russland sind im ersten Halbjahr 2014 gegenüber der Vorjahresperiode schätzungsweise von 34 auf 76 Mrd. US-Dollar gestiegen. Nicht zuletzt deshalb sind die Währungsreserven seit Ende 2013 nach IWF-Abgrenzung von 470 Mrd. bis Ende Juni 2014 auf 430 Mrd. US-Dollar gefallen. Diese werden vorerst weiter sinken, da die im Ausland verschuldeten Unternehmen sowie die staatlichen Banken aufgrund der eingeschränkten ausländischen Finanzierungsmöglichkeiten verstärkt Finanzspritzen der Zentralbank sowie der staatlichen Wohlfahrtsfonds (Bestandshöhe: 8 % des BIP) brauchen werden. Eine innere und äußere Zahlungskrise Russlands ist allerdings wegen des ungefährdeten Leistungsbilanzüberschusses und der noch hohen Währungsreserven wenig wahrscheinlich.
Dänemark: Kein (Konjunktur-)Sommer in Sicht
Die Aussichten für die dänische Wirtschaft haben sich nach einem vielversprechenden Jahresbeginn wieder eingetrübt: zum einen wurde der Wert für das BIP-Wachstum im ersten Quartal nach unten korrigiert, zum anderen ließ der Schwung in der Folgezeit stark nach. Das Wachstum rutschte im zweiten Quartal 2014 mit -0,3 % gegenüber dem Vorquartal wieder in die roten Zahlen, und auch gegenüber dem Vorjahr wurde nur noch Stagnation erreicht. Damit setzt sich der sprunghafte Wachstumsverlauf fort. Bei nachgebenden Frühindikatoren ist für 2014 nur ein BIP-Wachstum von +0,7 % und somit keine wesentliche Belebung gegenüber dem Vorjahr zu erwarten.
Während der private und der öffentliche Verbrauch minimal zulegten, kamen von der Investitionsseite und von den Exporten negative Impulse. Die anhaltende Flaute im Einzelhandel hat sich nach einer Bodenbildung 2013 Anfang 2014 in eine leichte Belebung gewandelt. Allerdings ließ der Schwung zuletzt wieder nach. Der Abbau der Arbeitslosigkeit hat sich insgesamt fortgesetzt, wenn auch Eurostat in den letzten beiden Monaten wieder einen leichten Anstieg meldet, so dass die Quote im Jahresdurchschnitt nur leicht auf 6,7 % sinken dürfte.
Die Inflation ist weiterhin moderat, hat jedoch im Juli mit 0,8 % gegenüber dem Vorjahr etwas an Dynamik gewonnen. Der Jahresdurchschnitt wird mit 0,7 % etwa auf Vorjahresniveau bleiben. Die Hauspreise befinden sich nach einer starken Korrektur 2008 und einer weniger ausgeprägten 2011 wieder in einem maßvollen Aufwärtstrend, der allerdings im Vergleich insbesondere zu Norwegen und Schweden markant schwächer ausfällt.
Von den Sanktionen der EU gegenüber Russland ist Dänemark eher indirekt betroffen: Über drei Viertel seiner Exporte gingen 2013 in die EU sowie in die USA und nach Norwegen, nur rund 2 % nach Russland und in die Ukraine. Die konjunkturelle Abkühlung in Deutschland, das rund 17 % der Ausfuhren aufnimmt und gut 20 % der Einfuhren liefert, ist aber auch in Dänemark zu spüren.
Anlehnung an Eurozone trotz Opting out
Dänemark ist, zusammen mit Großbritannien, das einzige EU-Land, das ein sogenanntes "Opting out" vereinbart hat, das heißt, obwohl es die Maastricht-Kriterien erfüllt, ist es nicht verpflichtet, den Euro einzuführen. Zuletzt hat die Bevölkerung im Jahr 2000 die Euro-Einführung mit deutlicher Mehrheit abgelehnt. Durch die Anlehnung an die Geldpolitik der EZB und die Einhaltung einer engen Wechselkursrelation profitiert das Land aber von der Reputation des Euro. Die Investoren schätzen dies: Zu deutschen Benchmarkanleihen ist bei 10-jährigen dänischen Staatsanleihen kein nennenswerter Spread mehr vorhanden.
Das Budgetdefizit ist 2013 durch Einmaleffekte auf 1 % des BIP gesunken, wird sich aber aufgrund der schwachen Konjunktur wieder ausdehnen und bis Ende 2015 an die Maastricht-Grenze von 3 % des BIP stoßen. Die dänische Mitte-Links-Regierung hat im Januar einen Koalitionspartner verloren. Bis zu den Parlamentswahlen im September 2015 wird sie dennoch gefordert sein, die Kräfte auf Sachthemen wie die Konjunktur und die öffentlichen Haushalte zu lenken.
