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- Immobilien sind ein wichtiger Baustein in einem diversifizierten Portfolio.
- Aufgrund geringer Mindestanlage und hoher Diversifikation sind offene Immobilienfonds geeignet zur Abdeckung der Immobilienquote bei vielen privaten Anlegern.
- Mit dem neuen Kapitalanlagegesetzbuch wurden Lehren aus der jüngsten Krise gezogen, die bei einzelnen Fonds zu Verlusten und Fondsschließungen geführt hatte.
- Auf mittlere Frist ist mit einer Wertentwicklung um durchschnittlich 3 % p.a. zu rechnen, die hinter dem langfristigen Ergebnis zurückbleibt.
1 Gute Gründe für die Immobilienanlage
Immobilien bilden neben Aktien und Anleihen einen wichtigen Bestandteil einer ausgewogenen Vermögensstruktur für institutionelle wie auch private Investoren. Sie weisen eine Reihe von Eigenschaften auf, die sie von anderen Anlageklassen unterscheiden und damit zu einem wichtigen Baustein in einem diversifizierten Portfolio machen. Wesentliche Charakteristika dieser Anlageklasse sind eine lange Lebensdauer, die Standortgebundenheit und die hohe Individualität der Investitionsobjekte. Die Eigenschaften von Immobilieninvestments führen langfristig zumeist zu einem niedrigen Gleichlauf (Korrelation) mit anderen Assetklassen wie Aktien oder Anleihen.
Typisch für viele Immobilienanlagen ist die große Bedeutung der relativ stabilen Einkommensströme aus den Mieteinnahmen der Immobilien. Auch die lange Lebensdauer und die recht hohe Wertbeständigkeit von Immobilien werden häufig als Gründe angeführt, dass Immobilien eine "sichere" Vermögensanlage seien. Wie jedoch die Erfahrungen der zurückliegenden Finanz- und Wirtschaftskrise in vielen Ländern gezeigt haben, unterliegen auch diese Sachwerte teils erheblichen Preisschwankungen. Preisübertreibungen und darauf folgende Korrekturen sind daher auch hier nicht auszuschließen. Dies erfordert innerhalb der Assetklasse Immobilien eine Anlagestrategie, die möglichst breit über unterschiedliche Standorte, Regionen und Nutzungsarten streut.
2 Warum offene Immobilienfonds?
Innerhalb der Assetklasse Immobilien gibt es ganz unterschiedliche Anlageformen, die sich nicht in gleichem Maße für Privatanleger eignen. Grundsätzlich lassen sich direkte und indirekte Immobilienanlagen unterscheiden, wobei offene und geschlossene Immobilienfonds sowie Immobilienaktien die wichtigsten Formen der indirekten Immobilienanlage sind.
Direkte Immobilienanlagen erfordern hohe Investitionsvolumina, so dass sie sich nicht für die Beimischung im Portfolio der meisten privaten Anleger eignen. Am Wohnungsmarkt liegt die Mindestanlage in der Regel beim Kaufpreis einer Wohnung, bei gewerblichen Immobilien sind die Anlagesummen noch viel höher. Angesichts einer Wohneigentumsquote in Deutschland von derzeit 46 % verfügen zwar viele private Haushalte über direkten Immobilienbesitz. Dieses meist selbst genutzte Wohneigentum wird aber üblicherweise nicht zum investierbaren Vermögen gezählt, das einem aktiven Portfoliomanagement zugänglich ist. Auch handelt es sich bei der Direktanlage um eine Investition in ein einzelnes Immobilienobjekt, bei dem keine Risikostreuung stattfindet.
Auch geschlossene Immobilienfonds kommen bei einer Mindestanlage von 10.000 Euro und mehr für viele Privatanleger nicht in Frage. Sie werden in der Regel als Personengesellschaft gegründet für den Erwerb oder zur Entwicklung einer oder weniger Immobilien für einen Zeitraum von meist mehr als 10 Jahren. Hat der Initiator bei Anlegern das erforderliche Eigenkapital eingesammelt, wird der Fonds geschlossen. Geschlossene Immobilienfonds weisen wie Direktanlagen keine oder- im Falle von Mehrobjektfonds - nur eine geringe Risikostreuung auf. Ein vorzeitiger Verkauf von Anteilen an geschlossenen Immobilienfonds ist für den Anleger oft nur schwer möglich, so dass es sich wie bei direkt gehaltenen Immobilien um eine weitgehend illiquide Vermögensanlage handelt.
Börsennotierte Immobilienaktien bzw. -fonds sind die liquideste Form der Immobilienanlage, da sie sich jederzeit zum Marktwert verkaufen lassen. Dabei handelt es sich um Aktiengesellschaften, die in ein Immobilienportfolio investieren oder in der Immobilienentwicklung tätig sind. Die Mindestanlage besteht im Kurswert der einzelnen Aktie. Die Wertentwicklung von Immobilienaktien reagiert nicht allein auf die zugrunde liegenden Immobilienmärkte. Vielmehr unterliegt sie auch den allgemeinen Bestimmungsfaktoren des Aktienmarktes und weist wie diese eine hohe Volatilität auf. Aufgrund der aktienähnlichen Eigenschaften halten wir diese Anlage als wenig geeignet, um den Immobilienanteil im Portfolio privater Anleger abzudecken.
Offene Immobilienfonds (OIF) weisen im Vergleich zu geschlossenen Fonds deutlich größere Portfolios mit einer viel höheren Zahl an Einzelobjekten und damit eine breite Diversifikation z.B. nach Standorten oder Nutzungsarten auf. Der Schwerpunkt der Immobilienobjekte liegt mit derzeit 62 % der Verkehrswerte auf Büros. Daneben spielen vor allem Einzelhandelsimmobilien (rd. 22 %) eine Rolle, Industrieimmobilien (Lager, Logistik) und Hotels runden die Portfolios ab. Wenig sind die OIF in Wohnungen investiert - nicht zuletzt aufgrund des höheren Verwaltungsaufwands. Während einige Fonds global investieren, beschränken sich andere auf Europa oder Deutschland. Im Schnitt waren die vom Investmentverband BVI erfassten OIF zuletzt zu fast 32 % in deutsche Immobilien investiert, 59 % entfallen auf europäische Länder und weniger als ein Zehntel der Objekte liegen außerhalb Europas (vor allem in den USA).
Auf Basis der Bewertung der Fondsobjekte durch unabhängige Sachverständige findet in der Regel eine tägliche Preisfeststellung der Anteilsscheine statt. Die Schwankungsanfälligkeit ist gering. Bei Anteilsscheinen zu etwa 40 bis 100 Euro ist die Mindestanlagesumme bei OIF niedrig. Dies qualifiziert sie als grundsätzlich geeignetes Anlagevehikel, um den Immobilienanteil in einem Portfolio von Privatanlegern abzudecken. Allerdings muss diese Aussage nach den Erfahrungen der vergangenen Jahre relativiert werden. Angesichts einer Reihe von OIF, bei denen die Anteilsrücknahme über Jahre ausgesetzt wurde und es zu erheblichen Verlusten gekommen ist, sollten private Anleger mit hohen Anforderungen an Sicherheit und Liquidität die Anlageklasse meiden.
3 Rückblick: OIF in der Krise
Nachdem jahrzehntelang die tägliche Rückgabe der Anteilsscheine möglich war, mussten 2008 mehrere OIF sowie in diese investierende Dachfonds die Anteilsrücknahme aussetzen. Diese Maßnahme wurde aufgrund hoher Mittelabflüsse in der sich zuspitzenden globalen Finanzkrise erforderlich. Dabei war es zunächst nicht die Befürchtung einer schlechten Performance, die zur Schließung von Fonds führte. Vielmehr sahen sich durch die Finanzkrise vor allem institutionelle Investoren gezwungen, Liquidität zu beschaffen. Die extreme Marktsituation erschwerte den Verkauf anderer Investments oder lies diesen nur zu schlechten Konditionen zu. Dies sorgte für umfangreiche Verkaufswünsche auch bei offenen Immobilienfonds.
Nach der Schließung der ersten OIF 2008 verschlechterte sich die Lage weiter. Vor allem Fonds, die in den Boomjahren zahlreiche Immobilien zu hohen Preisen eingekauft hatten, mussten in Folge der anhaltenden Finanz- und Wirtschaftskrise Immobilienwerte in ihren Portfolios merklich abwerten. Bei einzelnen Fonds führte dies zu weiteren kräftigen Mittelabflüssen, zu teils prozentual zweistelligen Rückgängen der Anteilswerte und letztlich zur Schließung. Die vom BVI für die OIF seiner Mitgliedsunternehmen gemeldete (nicht kapitalgewichtete) durchschnittliche Jahresperformance wies dadurch 2010 erstmals einen negativen Wert auf (-1,3 %).
Bei einigen Publikumsfonds hatte sich die Liquiditätssituation zwei Jahre nach Beginn der Aussetzung der Anteilsrücknahme nicht verbessert, so dass die in diesem Fall gesetzlich vorgeschriebene Auflösung eingeleitet wurde. Ende März 2014 waren nach Angaben des BVI in Deutschland insgesamt etwa 81 Mrd. Euro in OIF investiert, von denen fast ein Fünftel auf Fonds in Abwicklung entfällt. Bei einem Fonds steht die Entscheidung über eine Auflösung noch aus. Die Probleme dieser Fonds dürfen allerdings nicht auf alle Produkte der Anlagekategorie übertragen werden. Von den hohen Mittelabflüssen waren während der Finanzkrise vor allem OIF betroffen, die einen hohen Anteil institutioneller Anleger aufwiesen und bei der Liquiditätssteuerung nicht auf einen leistungsstarken Vertrieb zurückgreifen konnten. Anders stellt sich die Lage bei den Anbietern dar, deren OIF stärker auf Privatanleger ausgerichtet sind und sich auf einen funktionsfähigen Bankvertrieb stützen können.
Aus "überlebenden" offenen Immobilienfonds der führenden Anbieter[1] haben wir den "Helaba OIFIndex" konstruiert. Der Index bildet die gleichgewichtete Wertentwicklung von insgesamt neun Fonds ab, die sich nicht in Abwicklung befinden und die Anteilsrücknahme nicht ausgesetzt haben. Mit einem aktuellen Fondsvolumen von mehr als 57 Mrd. Euro (vgl. Chart S. 3) decken sie weitgehend das für Privatanleger investierbare Universum der Fondskategorie ab.
4 OIF im neuen Regulierungsumfeld
Auf die Probleme der OIF hat der Gesetzgeber reagiert. Ziel der Neuregelungen war vor allem, die grundsätzliche Konstruktionsschwäche - den Widerspruch zwischen täglicher Rückgabemöglichkeit und langfristiger Anlageform, die kurzfristig nicht liquidierbar ist - abzumildern. Zunächst kam es Anfang 2013 durch das "Anlegerschutz- und Funktionsverbesserungsgesetzes" (AnsFuG) zu Änderungen im Investmentgesetz. Hier wurden für Neuanleger eine einjährige Kündigungsfrist und eine Mindesthaltedauer von zwei Jahren eingeführt. Allerdings konnten Anleger im Kalenderhalbjahr weiterhin bis zu 30.000 Euro aus einem OIF abziehen, so dass die überwiegende Mehrzahl der Privatanleger von der Verschärfung nicht betroffen war. Mit der Umsetzung der europäischen Richtlinie für Verwalter alternativer Investmentfonds (AIFM) in nationales Recht durch das Kapitalanlagegesetz (KAGB) wurden die Rückgabemöglichkeiten schon bald weiter eingeschränkt. Die Neuregelungen des KAGB ersetzen das bisherige Investmentgesetz und sind am 22. Juli 2013 in Kraft getreten. Für nach diesem Stichtag erworbene Anteile an OIF gelten nun grundsätzlich eine Mindesthaltedauer von 24 Monaten und eine Kündigungsfrist von 12 Monaten[2]. Die Fondsgesellschaft kann in ihren Anlagebedingungen die Rücknahme von Anteilen "nur zu bestimmten Terminen, jedoch mindestens alle zwölf Monate" vorsehen. Für Altanleger, die ihre Anteile an OIF vor dem Stichtag erworben haben, bleibt es bei der täglichen Rückgabemöglichkeit von Fondsanteilen.
Mit den Mindesthalte- und Kündigungsfristen ist das Anlagevehikel weniger attraktiv für institutionelle Anleger, die in der Vergangenheit teilweise OIF zum "Parken" großer Geldbeträge genutzt hatten. Die Neuregelung stärkt OIF als langfristig orientierte Immobilienanlage für private Anleger. Trotz der verbesserten Möglichkeiten der Liquiditätssteuerung kann jedoch bei künftigen Marktverwerfungen nicht ausgeschlossen werden, dass einzelne Fonds die Anteilsrücknahme über einen längeren Zeitraum aussetzen oder sogar abgewickelt werden müssen.
Im Vorfeld der Neuregelung kam es bei den OIF zu erhöhten Mittelzuflüssen, die mit Inkrafttreten des KAGB vorübergehend zum Erliegen kamen. Für die Monate August und Oktober 2013 wurden zwar Abflüsse registriert, die aber primär auf OIF in Abwicklung zurückzuführen waren. Insgesamt kam es im vergangenen Jahr in der Fondskategorie zu Nettomittelzuflüssen in Höhe von rund 3,4 Mrd. Euro, im 1. Quartal 2014 zu knapp 400 Mio. Euro. Auch letztere Zahl wurde durch Rückflüsse aus Fonds in Auslösung deutlich reduziert. Dagegen erfreuen sich die im "Helaba OIFIndex" enthaltenen neun Fondsentgegen manchen Befürchtungen - weiterhin großer Beliebtheit bei den Anlegern. Nach der vom Branchenverband BVI veröffentlichten Investmentstatistik verbuchten sie in den ersten drei Monaten 2014 insgesamt Nettomittelzuflüsse in Höhe von fast 880 Mio. Euro. Dies und nicht zuletzt die Tatsache, dass erstmals nach Jahren ein neuer OIF aufgelegt wird, zeigt, dass trotz der Probleme in der Finanzkrise und der neuen Regulierung die offenen Immobilienfonds zu den Überlebenden der deutschen Fondslandschaft gehören.
5 Ausblick: Mäßige Renditeerwartung
Ihren Ruf als Vermögensanlage mit recht niedriger Rendite bei geringem Risiko - gemessen an der Schwankungsanfälligkeit - konnten die OIF jahrzehntelang verteidigen. In den letzten Jahren kam es aber erstmals seit der Auflegung des ersten Fonds Ende der 50er Jahre bei einer Reihe von Fonds zu teils erheblichen Wertverlusten. In der langjährigen Betrachtung erzielen OIF aber immer noch eine solide Rendite: Der 10-Jahres-Durchschnitt nach BVI liegt aktuell bei 3,4 %, der 20-Jahres-Durchschnitt bei 4,2 %. Damit erreichen offene Immobilienfonds auf lange Sicht eine Performance deutlich unter der von Aktien und Staatsanleihen (zum Vergleich: 20-Jahres-Rendite Aktienfonds Deutschland rd. 7 % p.a., deutsche Staatsanleihen 5,7 % p.a.) - allerdings bei einer viel geringeren Volatilität. Diese Einordnung der Assetklasse ist allerdings mit zwei Einschränkungen zu versehen:
Zum einen dürfte die ausgewiesene Volatilität bei OIF aufgrund der besonderen Bewertung erheblich unter der tatsächlichen liegen. Die tägliche Preisbildung der Anteilsscheine findet nämlich im Gegensatz zu Aktien und Anleihen nicht durch Angebot und Nachfrage an der Börse statt, sondern ergibt sich durch die mindestens einmal jährliche Bewertung aller Fondsobjekte durch unabhängige Sachverständige. Diese nur sporadische Wertfeststellung der Immobilienobjekte senkt die Volatilität deutlich. Untersuchungen deuten darauf hin, dass die Volatilität ohne diesen Bewertungseffekt eher der von Staatsanleihen entsprechen dürfte.
Zum anderen wird die durchschnittliche Performance der OIF, die vom Investmentverband BVI veröffentlicht wird, zuletzt überzeichnet. Danach lag die durchschnittliche Wertentwicklung aller OIF im vergangenen Jahr bei 1,2 % (die der Fonds im Helaba OIF-Index sogar bei 2 %). Dabei sind einige Immobilienfonds, die sich in der Abwicklung befinden, inzwischen aus der Berechnung herausgefallen. Da diese eine meist unterdurchschnittliche Entwicklung ihrer Anteilswerte und teils sogar kräftige Verluste verzeichneten, fallen die Durchschnittswerte ohne deren Berücksichtigung nun besser aus (sog. "survivorship bias").
Was können Anleger künftig von offenen Immobilienfonds erwarten? Der "Helaba OIF-Index" weist per Ende April 2014 eine Jahresperformance von 2,3 % auf, bei einer Bandbreite der einzelnen Fonds von 1,8 % bis 3,0 %. Zwar haben sich viele Immobilienmärkte, in denen diese Fonds investiert sind, inzwischen von der Finanzkrise erholt oder zumindest stabilisiert. Dennoch dürfte es zu weiteren Abwertungen von Immobilienwerten in schwierigeren Märkten kommen, auch wenn das Ausmaß allmählich abnimmt. Weiterhin dämpft die sehr geringe Verzinsung der liquiden Mittel, die im Schnitt fast ein Viertel der Portfolios ausmachen, die Gesamtrendite der Fonds. Bis Jahresende erwarten wir daher nur eine geringfügig bessere Performance des "Helaba OIF-Index" von 2 ½ %, auf mittlere Sicht etwa 3 % p.a. Dies ist im aktuellen Niedrigzinsumfeld eine akzeptable Rendite, liegt aber spürbar unter dem langfristigen Ergebnis dieser Immobilienanlageform.
6 Immobilien in der Helaba Asset Allokation
Immobilien sind ein wichtiger Bestandteil im Portfolio. Dies zeigen der geringe Gleichlauf wie auch die von Jahr zu Jahr wechselnde Rangfolge in der Performance unterschiedlicher Assetklassen. Diversifikation bleibt damit ein wichtiger Grundsatz bei der Kapitalanlage und OIF können hierzu einen Beitrag im Portfolio leisten.
Der Immobilienanteil im Portfolio eines Privatanlegers sollte sich je nach Marktentwicklung und Risikobereitschaft in der Regel zwischen 5 % und maximal 15 % bewegen und bevorzugt durch offene Immobilienfonds abgedeckt werden. Bei vermögenden Anlegern kommen auch geschlossene Immobilienfonds mit höheren Mindestanlagesummen in Betracht. Aktuell empfehlen wir im Rahmen unserer Asset Allokation in den fünf "Helaba-Sollportfolien" für die Portfolios 2 bis 4 jeweils einen Immobilienanteil von einem Zehntel. Für das Portfolio 1 für sehr sicherheitsorientierte Anleger liegt unsere Empfehlung bei 5 %. Aufgrund der Mitte 2013 eingeführten Mindesthaltedauer und Kündigungsfrist bei OIF raten wir Anlegern mit hoher Liquiditätspräferenz, den Immobilienanteil durch Liquidität zu ersetzen[3].
[1] Deka Immobilien Investment GmbH, WestInvest Gesellschaft für Immobilienfonds, Commerz Real Investmentgesellschaft, RREEF Investment GmbH sowie Union Investment Real Estate GmbH
[2] § 255 KAGB: Sonderregeln für die Ausgabe und Rücknahme von Anteilen bei offenen inländischen Publikums-AIF, speziell Immobilien-Sondervermögen
[3] Vgl. dazu "Update Helaba-Sollportfolien" vom 18. Dezember 2013.
- Immobilien sind ein wichtiger Baustein in einem diversifizierten Portfolio.
- Aufgrund geringer Mindestanlage und hoher Diversifikation sind offene Immobilienfonds geeignet zur Abdeckung der Immobilienquote bei vielen privaten Anlegern.
- Mit dem neuen Kapitalanlagegesetzbuch wurden Lehren aus der jüngsten Krise gezogen, die bei einzelnen Fonds zu Verlusten und Fondsschließungen geführt hatte.
- Auf mittlere Frist ist mit einer Wertentwicklung um durchschnittlich 3 % p.a. zu rechnen, die hinter dem langfristigen Ergebnis zurückbleibt.
1 Gute Gründe für die Immobilienanlage
Immobilien bilden neben Aktien und Anleihen einen wichtigen Bestandteil einer ausgewogenen Vermögensstruktur für institutionelle wie auch private Investoren. Sie weisen eine Reihe von Eigenschaften auf, die sie von anderen Anlageklassen unterscheiden und damit zu einem wichtigen Baustein in einem diversifizierten Portfolio machen. Wesentliche Charakteristika dieser Anlageklasse sind eine lange Lebensdauer, die Standortgebundenheit und die hohe Individualität der Investitionsobjekte. Die Eigenschaften von Immobilieninvestments führen langfristig zumeist zu einem niedrigen Gleichlauf (Korrelation) mit anderen Assetklassen wie Aktien oder Anleihen.
Typisch für viele Immobilienanlagen ist die große Bedeutung der relativ stabilen Einkommensströme aus den Mieteinnahmen der Immobilien. Auch die lange Lebensdauer und die recht hohe Wertbeständigkeit von Immobilien werden häufig als Gründe angeführt, dass Immobilien eine "sichere" Vermögensanlage seien. Wie jedoch die Erfahrungen der zurückliegenden Finanz- und Wirtschaftskrise in vielen Ländern gezeigt haben, unterliegen auch diese Sachwerte teils erheblichen Preisschwankungen. Preisübertreibungen und darauf folgende Korrekturen sind daher auch hier nicht auszuschließen. Dies erfordert innerhalb der Assetklasse Immobilien eine Anlagestrategie, die möglichst breit über unterschiedliche Standorte, Regionen und Nutzungsarten streut.
2 Warum offene Immobilienfonds?
Innerhalb der Assetklasse Immobilien gibt es ganz unterschiedliche Anlageformen, die sich nicht in gleichem Maße für Privatanleger eignen. Grundsätzlich lassen sich direkte und indirekte Immobilienanlagen unterscheiden, wobei offene und geschlossene Immobilienfonds sowie Immobilienaktien die wichtigsten Formen der indirekten Immobilienanlage sind.
Direkte Immobilienanlagen erfordern hohe Investitionsvolumina, so dass sie sich nicht für die Beimischung im Portfolio der meisten privaten Anleger eignen. Am Wohnungsmarkt liegt die Mindestanlage in der Regel beim Kaufpreis einer Wohnung, bei gewerblichen Immobilien sind die Anlagesummen noch viel höher. Angesichts einer Wohneigentumsquote in Deutschland von derzeit 46 % verfügen zwar viele private Haushalte über direkten Immobilienbesitz. Dieses meist selbst genutzte Wohneigentum wird aber üblicherweise nicht zum investierbaren Vermögen gezählt, das einem aktiven Portfoliomanagement zugänglich ist. Auch handelt es sich bei der Direktanlage um eine Investition in ein einzelnes Immobilienobjekt, bei dem keine Risikostreuung stattfindet.
Auch geschlossene Immobilienfonds kommen bei einer Mindestanlage von 10.000 Euro und mehr für viele Privatanleger nicht in Frage. Sie werden in der Regel als Personengesellschaft gegründet für den Erwerb oder zur Entwicklung einer oder weniger Immobilien für einen Zeitraum von meist mehr als 10 Jahren. Hat der Initiator bei Anlegern das erforderliche Eigenkapital eingesammelt, wird der Fonds geschlossen. Geschlossene Immobilienfonds weisen wie Direktanlagen keine oder- im Falle von Mehrobjektfonds - nur eine geringe Risikostreuung auf. Ein vorzeitiger Verkauf von Anteilen an geschlossenen Immobilienfonds ist für den Anleger oft nur schwer möglich, so dass es sich wie bei direkt gehaltenen Immobilien um eine weitgehend illiquide Vermögensanlage handelt.
Börsennotierte Immobilienaktien bzw. -fonds sind die liquideste Form der Immobilienanlage, da sie sich jederzeit zum Marktwert verkaufen lassen. Dabei handelt es sich um Aktiengesellschaften, die in ein Immobilienportfolio investieren oder in der Immobilienentwicklung tätig sind. Die Mindestanlage besteht im Kurswert der einzelnen Aktie. Die Wertentwicklung von Immobilienaktien reagiert nicht allein auf die zugrunde liegenden Immobilienmärkte. Vielmehr unterliegt sie auch den allgemeinen Bestimmungsfaktoren des Aktienmarktes und weist wie diese eine hohe Volatilität auf. Aufgrund der aktienähnlichen Eigenschaften halten wir diese Anlage als wenig geeignet, um den Immobilienanteil im Portfolio privater Anleger abzudecken.
Offene Immobilienfonds (OIF) weisen im Vergleich zu geschlossenen Fonds deutlich größere Portfolios mit einer viel höheren Zahl an Einzelobjekten und damit eine breite Diversifikation z.B. nach Standorten oder Nutzungsarten auf. Der Schwerpunkt der Immobilienobjekte liegt mit derzeit 62 % der Verkehrswerte auf Büros. Daneben spielen vor allem Einzelhandelsimmobilien (rd. 22 %) eine Rolle, Industrieimmobilien (Lager, Logistik) und Hotels runden die Portfolios ab. Wenig sind die OIF in Wohnungen investiert - nicht zuletzt aufgrund des höheren Verwaltungsaufwands. Während einige Fonds global investieren, beschränken sich andere auf Europa oder Deutschland. Im Schnitt waren die vom Investmentverband BVI erfassten OIF zuletzt zu fast 32 % in deutsche Immobilien investiert, 59 % entfallen auf europäische Länder und weniger als ein Zehntel der Objekte liegen außerhalb Europas (vor allem in den USA).
Auf Basis der Bewertung der Fondsobjekte durch unabhängige Sachverständige findet in der Regel eine tägliche Preisfeststellung der Anteilsscheine statt. Die Schwankungsanfälligkeit ist gering. Bei Anteilsscheinen zu etwa 40 bis 100 Euro ist die Mindestanlagesumme bei OIF niedrig. Dies qualifiziert sie als grundsätzlich geeignetes Anlagevehikel, um den Immobilienanteil in einem Portfolio von Privatanlegern abzudecken. Allerdings muss diese Aussage nach den Erfahrungen der vergangenen Jahre relativiert werden. Angesichts einer Reihe von OIF, bei denen die Anteilsrücknahme über Jahre ausgesetzt wurde und es zu erheblichen Verlusten gekommen ist, sollten private Anleger mit hohen Anforderungen an Sicherheit und Liquidität die Anlageklasse meiden.
3 Rückblick: OIF in der Krise
Nachdem jahrzehntelang die tägliche Rückgabe der Anteilsscheine möglich war, mussten 2008 mehrere OIF sowie in diese investierende Dachfonds die Anteilsrücknahme aussetzen. Diese Maßnahme wurde aufgrund hoher Mittelabflüsse in der sich zuspitzenden globalen Finanzkrise erforderlich. Dabei war es zunächst nicht die Befürchtung einer schlechten Performance, die zur Schließung von Fonds führte. Vielmehr sahen sich durch die Finanzkrise vor allem institutionelle Investoren gezwungen, Liquidität zu beschaffen. Die extreme Marktsituation erschwerte den Verkauf anderer Investments oder lies diesen nur zu schlechten Konditionen zu. Dies sorgte für umfangreiche Verkaufswünsche auch bei offenen Immobilienfonds.
Nach der Schließung der ersten OIF 2008 verschlechterte sich die Lage weiter. Vor allem Fonds, die in den Boomjahren zahlreiche Immobilien zu hohen Preisen eingekauft hatten, mussten in Folge der anhaltenden Finanz- und Wirtschaftskrise Immobilienwerte in ihren Portfolios merklich abwerten. Bei einzelnen Fonds führte dies zu weiteren kräftigen Mittelabflüssen, zu teils prozentual zweistelligen Rückgängen der Anteilswerte und letztlich zur Schließung. Die vom BVI für die OIF seiner Mitgliedsunternehmen gemeldete (nicht kapitalgewichtete) durchschnittliche Jahresperformance wies dadurch 2010 erstmals einen negativen Wert auf (-1,3 %).
Bei einigen Publikumsfonds hatte sich die Liquiditätssituation zwei Jahre nach Beginn der Aussetzung der Anteilsrücknahme nicht verbessert, so dass die in diesem Fall gesetzlich vorgeschriebene Auflösung eingeleitet wurde. Ende März 2014 waren nach Angaben des BVI in Deutschland insgesamt etwa 81 Mrd. Euro in OIF investiert, von denen fast ein Fünftel auf Fonds in Abwicklung entfällt. Bei einem Fonds steht die Entscheidung über eine Auflösung noch aus. Die Probleme dieser Fonds dürfen allerdings nicht auf alle Produkte der Anlagekategorie übertragen werden. Von den hohen Mittelabflüssen waren während der Finanzkrise vor allem OIF betroffen, die einen hohen Anteil institutioneller Anleger aufwiesen und bei der Liquiditätssteuerung nicht auf einen leistungsstarken Vertrieb zurückgreifen konnten. Anders stellt sich die Lage bei den Anbietern dar, deren OIF stärker auf Privatanleger ausgerichtet sind und sich auf einen funktionsfähigen Bankvertrieb stützen können.
Aus "überlebenden" offenen Immobilienfonds der führenden Anbieter[1] haben wir den "Helaba OIFIndex" konstruiert. Der Index bildet die gleichgewichtete Wertentwicklung von insgesamt neun Fonds ab, die sich nicht in Abwicklung befinden und die Anteilsrücknahme nicht ausgesetzt haben. Mit einem aktuellen Fondsvolumen von mehr als 57 Mrd. Euro (vgl. Chart S. 3) decken sie weitgehend das für Privatanleger investierbare Universum der Fondskategorie ab.
4 OIF im neuen Regulierungsumfeld
Auf die Probleme der OIF hat der Gesetzgeber reagiert. Ziel der Neuregelungen war vor allem, die grundsätzliche Konstruktionsschwäche - den Widerspruch zwischen täglicher Rückgabemöglichkeit und langfristiger Anlageform, die kurzfristig nicht liquidierbar ist - abzumildern. Zunächst kam es Anfang 2013 durch das "Anlegerschutz- und Funktionsverbesserungsgesetzes" (AnsFuG) zu Änderungen im Investmentgesetz. Hier wurden für Neuanleger eine einjährige Kündigungsfrist und eine Mindesthaltedauer von zwei Jahren eingeführt. Allerdings konnten Anleger im Kalenderhalbjahr weiterhin bis zu 30.000 Euro aus einem OIF abziehen, so dass die überwiegende Mehrzahl der Privatanleger von der Verschärfung nicht betroffen war. Mit der Umsetzung der europäischen Richtlinie für Verwalter alternativer Investmentfonds (AIFM) in nationales Recht durch das Kapitalanlagegesetz (KAGB) wurden die Rückgabemöglichkeiten schon bald weiter eingeschränkt. Die Neuregelungen des KAGB ersetzen das bisherige Investmentgesetz und sind am 22. Juli 2013 in Kraft getreten. Für nach diesem Stichtag erworbene Anteile an OIF gelten nun grundsätzlich eine Mindesthaltedauer von 24 Monaten und eine Kündigungsfrist von 12 Monaten[2]. Die Fondsgesellschaft kann in ihren Anlagebedingungen die Rücknahme von Anteilen "nur zu bestimmten Terminen, jedoch mindestens alle zwölf Monate" vorsehen. Für Altanleger, die ihre Anteile an OIF vor dem Stichtag erworben haben, bleibt es bei der täglichen Rückgabemöglichkeit von Fondsanteilen.
Mit den Mindesthalte- und Kündigungsfristen ist das Anlagevehikel weniger attraktiv für institutionelle Anleger, die in der Vergangenheit teilweise OIF zum "Parken" großer Geldbeträge genutzt hatten. Die Neuregelung stärkt OIF als langfristig orientierte Immobilienanlage für private Anleger. Trotz der verbesserten Möglichkeiten der Liquiditätssteuerung kann jedoch bei künftigen Marktverwerfungen nicht ausgeschlossen werden, dass einzelne Fonds die Anteilsrücknahme über einen längeren Zeitraum aussetzen oder sogar abgewickelt werden müssen.
Im Vorfeld der Neuregelung kam es bei den OIF zu erhöhten Mittelzuflüssen, die mit Inkrafttreten des KAGB vorübergehend zum Erliegen kamen. Für die Monate August und Oktober 2013 wurden zwar Abflüsse registriert, die aber primär auf OIF in Abwicklung zurückzuführen waren. Insgesamt kam es im vergangenen Jahr in der Fondskategorie zu Nettomittelzuflüssen in Höhe von rund 3,4 Mrd. Euro, im 1. Quartal 2014 zu knapp 400 Mio. Euro. Auch letztere Zahl wurde durch Rückflüsse aus Fonds in Auslösung deutlich reduziert. Dagegen erfreuen sich die im "Helaba OIFIndex" enthaltenen neun Fondsentgegen manchen Befürchtungen - weiterhin großer Beliebtheit bei den Anlegern. Nach der vom Branchenverband BVI veröffentlichten Investmentstatistik verbuchten sie in den ersten drei Monaten 2014 insgesamt Nettomittelzuflüsse in Höhe von fast 880 Mio. Euro. Dies und nicht zuletzt die Tatsache, dass erstmals nach Jahren ein neuer OIF aufgelegt wird, zeigt, dass trotz der Probleme in der Finanzkrise und der neuen Regulierung die offenen Immobilienfonds zu den Überlebenden der deutschen Fondslandschaft gehören.
5 Ausblick: Mäßige Renditeerwartung
Ihren Ruf als Vermögensanlage mit recht niedriger Rendite bei geringem Risiko - gemessen an der Schwankungsanfälligkeit - konnten die OIF jahrzehntelang verteidigen. In den letzten Jahren kam es aber erstmals seit der Auflegung des ersten Fonds Ende der 50er Jahre bei einer Reihe von Fonds zu teils erheblichen Wertverlusten. In der langjährigen Betrachtung erzielen OIF aber immer noch eine solide Rendite: Der 10-Jahres-Durchschnitt nach BVI liegt aktuell bei 3,4 %, der 20-Jahres-Durchschnitt bei 4,2 %. Damit erreichen offene Immobilienfonds auf lange Sicht eine Performance deutlich unter der von Aktien und Staatsanleihen (zum Vergleich: 20-Jahres-Rendite Aktienfonds Deutschland rd. 7 % p.a., deutsche Staatsanleihen 5,7 % p.a.) - allerdings bei einer viel geringeren Volatilität. Diese Einordnung der Assetklasse ist allerdings mit zwei Einschränkungen zu versehen:
Zum einen dürfte die ausgewiesene Volatilität bei OIF aufgrund der besonderen Bewertung erheblich unter der tatsächlichen liegen. Die tägliche Preisbildung der Anteilsscheine findet nämlich im Gegensatz zu Aktien und Anleihen nicht durch Angebot und Nachfrage an der Börse statt, sondern ergibt sich durch die mindestens einmal jährliche Bewertung aller Fondsobjekte durch unabhängige Sachverständige. Diese nur sporadische Wertfeststellung der Immobilienobjekte senkt die Volatilität deutlich. Untersuchungen deuten darauf hin, dass die Volatilität ohne diesen Bewertungseffekt eher der von Staatsanleihen entsprechen dürfte.
Zum anderen wird die durchschnittliche Performance der OIF, die vom Investmentverband BVI veröffentlicht wird, zuletzt überzeichnet. Danach lag die durchschnittliche Wertentwicklung aller OIF im vergangenen Jahr bei 1,2 % (die der Fonds im Helaba OIF-Index sogar bei 2 %). Dabei sind einige Immobilienfonds, die sich in der Abwicklung befinden, inzwischen aus der Berechnung herausgefallen. Da diese eine meist unterdurchschnittliche Entwicklung ihrer Anteilswerte und teils sogar kräftige Verluste verzeichneten, fallen die Durchschnittswerte ohne deren Berücksichtigung nun besser aus (sog. "survivorship bias").
Was können Anleger künftig von offenen Immobilienfonds erwarten? Der "Helaba OIF-Index" weist per Ende April 2014 eine Jahresperformance von 2,3 % auf, bei einer Bandbreite der einzelnen Fonds von 1,8 % bis 3,0 %. Zwar haben sich viele Immobilienmärkte, in denen diese Fonds investiert sind, inzwischen von der Finanzkrise erholt oder zumindest stabilisiert. Dennoch dürfte es zu weiteren Abwertungen von Immobilienwerten in schwierigeren Märkten kommen, auch wenn das Ausmaß allmählich abnimmt. Weiterhin dämpft die sehr geringe Verzinsung der liquiden Mittel, die im Schnitt fast ein Viertel der Portfolios ausmachen, die Gesamtrendite der Fonds. Bis Jahresende erwarten wir daher nur eine geringfügig bessere Performance des "Helaba OIF-Index" von 2 ½ %, auf mittlere Sicht etwa 3 % p.a. Dies ist im aktuellen Niedrigzinsumfeld eine akzeptable Rendite, liegt aber spürbar unter dem langfristigen Ergebnis dieser Immobilienanlageform.
6 Immobilien in der Helaba Asset Allokation
Immobilien sind ein wichtiger Bestandteil im Portfolio. Dies zeigen der geringe Gleichlauf wie auch die von Jahr zu Jahr wechselnde Rangfolge in der Performance unterschiedlicher Assetklassen. Diversifikation bleibt damit ein wichtiger Grundsatz bei der Kapitalanlage und OIF können hierzu einen Beitrag im Portfolio leisten.
Der Immobilienanteil im Portfolio eines Privatanlegers sollte sich je nach Marktentwicklung und Risikobereitschaft in der Regel zwischen 5 % und maximal 15 % bewegen und bevorzugt durch offene Immobilienfonds abgedeckt werden. Bei vermögenden Anlegern kommen auch geschlossene Immobilienfonds mit höheren Mindestanlagesummen in Betracht. Aktuell empfehlen wir im Rahmen unserer Asset Allokation in den fünf "Helaba-Sollportfolien" für die Portfolios 2 bis 4 jeweils einen Immobilienanteil von einem Zehntel. Für das Portfolio 1 für sehr sicherheitsorientierte Anleger liegt unsere Empfehlung bei 5 %. Aufgrund der Mitte 2013 eingeführten Mindesthaltedauer und Kündigungsfrist bei OIF raten wir Anlegern mit hoher Liquiditätspräferenz, den Immobilienanteil durch Liquidität zu ersetzen[3].
[1] Deka Immobilien Investment GmbH, WestInvest Gesellschaft für Immobilienfonds, Commerz Real Investmentgesellschaft, RREEF Investment GmbH sowie Union Investment Real Estate GmbH
[2] § 255 KAGB: Sonderregeln für die Ausgabe und Rücknahme von Anteilen bei offenen inländischen Publikums-AIF, speziell Immobilien-Sondervermögen
[3] Vgl. dazu "Update Helaba-Sollportfolien" vom 18. Dezember 2013.
