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1. Die Woche im Überblick
1.1. Chart der Woche
Seit dem Sommer und jenem denkwürdigen Bekenntnis von EZB-Chef Mario Draghi zur Verteidigung des Euro hat sich die Lage an der Krisenfront spürbar entspannt - ablesbar insbesondere an den sinkenden Risikoaufschlägen spanischer und italienischer Staatsanleihen. Die vergleichsweise gelassene Reaktion der Anleger auf die jüngsten politischen Turbulenzen in Italien spricht für eine gewisse Robustheit dieses Trends. Was jetzt noch fehlt, sind bessere Wirtschaftsdaten, um den Erholungsprozess abzusichern. Verbessert sich der Konjunkturausblick im nächsten Jahr, wovon wir ausgehen, so dürfte es insbesondere der Bund-Future sehr schwer haben, sein hohes Kursniveau zu halten.
1.2 Wochen-Quartals-Tangente
Die Notenbanken wollen trotz Vollgas noch zusätzlich beschleunigen. Diesmal war die Federal Reserve an der Reihe. Die US-Zentralbank weitete ihr Kaufprogramm auf 85 Mrd. US-Dollar pro Monat aus. Zu den bisher gekauften hypothekenbesicherten Wertpapieren in Höhe von 40 Mrd. kommen 45 Mrd. US-Dollar Treasuries hinzu. Außerdem macht die Fed ihre Niedrigzinspolitik von der Entwicklung der Arbeitslosenquote und von ihrer Inflationsprojektion abhängig. Zinsanhebungen wären demnach nur unter den Bedingungen einer Quote weniger als 6,5 % und einer erwarteten Teuerung von mehr 2,5 % möglich. Gerade die letztere Kondition wirft die Frage auf, ob die US-Notenbank überhaupt noch ihren Leitzins anheben möchte, vor 2015 ist damit zumindest nicht zu rechnen. Die Marktreaktion auf den Fed-Entscheid fiel insgesamt verhalten aus, da die zusätzliche Liquidität schon im Vorfeld Vorfreude ausgelöst hat. Negativ reagierte ausgerechnet die Assetklasse, die nun zusätzlich gestützt wird: US-Staatsanleihen. Möglicherweise ein Indiz, dass diese hyperexpansive Geldpolitik doch nicht frei von Nebenwirkungen ist.
Andere Notenbanken überlegen ebenfalls, wie sie nachlegen können. Hinsichtlich der EZB sprießen die Spekulationen, dass sie ihren Leitzins noch reduziert und dann sogar den Banken einen negativen Einlagenzins anbietet. Ob von einer solchen Maßnahme wirklich positive Effekte auf die Konjunktur ausgehen, kann in Zweifel gezogen werden. Andere Notenbanken fühlen sich auch unter Zugzwang. Der Präsident der Schweizer Zentralbank liebäugelt ebenfalls mit negativen Einlagenzinsen - erste Geschäftsbanken verlangen bereits Gebühren auf Guthaben. Der auserkorene Gouverneur der Bank of England, Mark Carney, denkt laut über ein Wachstumsziel für das nominale Bruttoinlandsprodukt nach, wohl kaum, um die Geldpolitik restriktiver werden zu lassen. Die schwedische Notenbank wird in der kommende Woche vermutlich eine konventionelle Zinssenkung vornehmen. Die Bank of Japan dürfte nach den Parlamentswahlen am Wochenende ihr Kaufprogramm erneut ausweiten. Der voraussichtlich künftige Ministerpräsident Abe setzt die Notenbank ohnehin stark unter Druck. Die Konjunkturdaten dürften wie schon zuletzt auch in der Berichtswoche gemischt ausfallen, das ifo-Geschäftsklima sollte zumindest leicht ansteigen. Angesichts der bisherigen und der noch kommenden Liquiditätsschwemme können die Kapitalmärkte jedoch kaum negativ reagieren (S. 4), wenngleich der US-Anleihemarkt vielleicht gewisse Warnsignale sendet.
2 Im Fokus
2.1 Aktien: Ende der Fahnenstange noch nicht erreicht
Der mittlerweile sehr ausgeprägte Optimismus hinsichtlich der kurzfristigen Aktienperspektiven könnte sich zunächst zwar als Kursbremse erweisen. Dividendenpapiere erhalten inzwischen aber auch zyklischen Rückenwind, so dass mittelfristig weiteres Kurspotenzial besteht.
Wenige Wochen vor dem Jahreswechsel zeichnet sich für 2012 eine überdurchschnittlich positive Aktienmarktentwicklung ab. Als Überflieger unter den etablierten Indizes erwies sich dabei bislang das deutsche Aktienbarometer DAX, das gegenwärtig ein Plus von rund 29 % vorweisen kann. Aber auch die zeitweilig arg gebeutelten Euro-Titel konnten in den vergangenen Monaten sichtbar Boden gutmachen und zu den von Investoren lange Zeit favorisierten US-Werten aufschließen. Auf Einzeltitelebene waren neben den bisherigen Jahresgewinnern zuletzt auch vorher vernachlässigte Titel gefragt. Angesichts zunehmender Marktbreite ist die Rally der vergangenen Wochen offensichtlich mehr als bloßes "window dressing" vor dem Jahresultimo.
Zwar könnte sich der inzwischen sehr ausgeprägte Optimismus kurzfristig disponierender Anleger in den kommenden Wochen als Kursbremse erweisen. Schließlich haben sich derartige Stimmungshochs in der Vergangenheit häufig als Vorboten einer Korrektur erwiesen. Historisch wie auch im Vergleich zu den gängigen Anlagealternativen erscheinen gerade deutsche und europäische Dividendentitel aber immer noch günstig. So hat beispielsweise das Kurs-Gewinn-Verhältnis auf Basis der laufenden Gewinne bei DAX und EURO STOXX 50 mit einem Wert von 11 noch nicht einmal den Durchschnittswert der vergangenen zehn Jahre von 12 erreicht.
Spielraum für mittelfristig steigende Notierungen resultiert jedoch nicht nur aus einer möglichen Bewertungsexpansion. Auch konjunkturell erhalten Aktien inzwischen wieder Rückenwind. So scheint nach dem Anstieg der Konjunkturerwartungen in den Umfragen von sentix und ZEW das Konjunkturtief bereits ausgelotet zu sein. Sollte das zur Veröffentlichung anstehende ifo-Geschäftsklima zum zweiten Mal in Folge zulegen, würden die Wachstumshoffnungen neue Nahrung erhalten. Mit einer Wende der Frühindikatoren hellen sich auch die Ertragsperspektiven der Unternehmen wieder auf. Zudem ist der Anteil von Dividendenpapieren in den Portfolios privater und institutioneller Anleger noch weit von den Spitzenwerten früherer Zyklen entfernt, so dass hier gerade auch angesichts der anhaltenden Liquiditätsschwemme durchaus noch Nachholpotenzial besteht. Angesichts des fulminanten Jahresendspurts ist zwar kurzfristig durchaus mit einer Verschnaufpause zu rechnen. Das Ende der Fahnenstange ist damit jedoch noch nicht erreicht. Mittelfristig orientierte Anleger sollten mögliche Schwächephasen daher gezielt zum Positionsausbau nutzen.
2.2 Deutschland: Energiepolitik gefordert
Die deutsche Industrie weist eine hohe Wettbewerbsfähigkeit auf. Diese könnte durch Nichthandeln der Energiepolitik gefährdet werden. Ein Nachjustieren zur Erhaltung der Versorgungssicherheit und der Begrenzung des Strompreisanstiegs ist dringend erforderlich.
Deutschland ist der dominierende Industriestandort in Europa. So liegt der Anteil des Verarbeitenden Gewerbes mit knapp 23 % deutlich höher als in den vergleichbaren europäischen Flächenländern. Im Gegensatz zu Frankeich und den südeuropäischen Staaten konnte Deutschland seinen Industrieanteil über die letzten Jahre annähernd konstant halten. Dieser Erfolg ist nicht garantiert. Standortbedingungen müssen kontinuierlich überprüft und gegebenenfalls geändert werden. Die auf längere Sicht größte Gefahr könnte von der Energieversorgung ausgehen. Auf den ersten Blick scheinen die Erfolge offenbar zu sein. Mittlerweile wird nahezu ein Viertel des Stroms mit erneuerbaren Energien erzeugt. Ein weiterer Anstieg ist absehbar. Aber die gesicherte Erzeugungsleistung von Sonne und Strom ist niedrig. In Extremsituationen wie im Februar 2012 lag diese bei nur 2 %. Speichertechnologien und der grenzüberschreitende Kapazitätsaustausch stehen auf absehbare Zeit nicht in ausreichendem Maße zur Verfügung. Damit bleiben thermische Kraftwerke mit einer hohen Zuverlässigkeit dringend erforderlich. Nach der jüngsten Prognos-Berechnung werden noch 2050 mindestens 46 GW oder mehr als die Hälfte der gesicherten Leistung zur Gewährleistung der Versorgungssicherheit notwendig sein.* Doch das Betreiben solcher Gas- und Kohlekraftwerke lohnt sich immer weniger. Betreiber kündigen an, diese schließen zu wollen. Woran liegt das?
Die Ursache ist ein Fehler im System. Das Erneuerbare-Energien-Gesetz (EEG) garantiert den Betreibern Erlöse, die unabhängig von den Marktgegebenheiten sind. Das steigende Stromangebot aus Erneuerbaren entfaltet gleichzeitig eine preissenkende Wirkung auf den Börsenstrompreis. Wind- und Sonnenstrom weisen keine kurzfristigen Grenzkosten in der Produktion auf und besitzen gleichzeitig Vorrang bei der Einspeisung. Damit werden die Deckungsbeiträge der konventionellen Kraftwerke kontinuierlich kleiner. Gaskraftwerke laufen immer kürzer und erwirtschaften kaum mehr die Betriebskosten. Das konventionelle Modell der Energieerzeugung wird zunehmend unterminiert. Ein neues Marktdesign ist dringend erforderlich, um die Versorgungssicherheit zu garantieren. Dies gilt umso mehr, als der Bau neuer Gaskraftwerke bis zu sieben Jahre dauern kann und in einigen Jahren die verbliebenen Kernkraftwerke abgestellt werden sollen. Ein Nichthandeln gefährdet auch den Industriestandort Deutschland. Die exzessive Förderung der erneuerbaren Energien führt darüber hinaus zu einem deutlichen Preisanstieg für die Verbraucher, der entsprechend Kaufkraft entzieht. Für die Industrie gibt es zwar Härtefallregelungen. Aber nur ein Teil der Unternehmen wird entlastet. Ein unkontrollierter Anstieg der Umlage gefährdet damit das Wachstum am Standort Deutschland.
3 Charttechnik
In der Vorwoche vollzog der Bund eine sehr dynamische Aufwärtsbewegung. Dadurch wurde die Abwärtsbehelfslinie im Bereich von 144.84 nach oben durchbrochen. Die Tatsache, dass das bisherige Wochentief nahezu exakt auf dieser Linie ausgebildet wurde ist positiv zu werten. Nach der sich abzeichnenden temporären Korrektur sollte es folglich weiter nach oben gehen. Nach einem Bruch der Widerstandsmarke bei 146,17 wäre das Hoch von 146,89 das nächste Kursziel. Die überwiegende Zahl von Indikatoren unterstützt diese These.
Zuletzt war der Euro noch nicht in der Lage, das Hoch der Vorwoche bei 1.3126 zu bestätigen. Aktuell zeichnet sich dennoch eine positive Wochenbilanz ab. Darüber hinaus steht die grundsätzliche Frage im Raum, ob und in welche Richtung die sich abzeichnende Dreiecksformation verlassen wird. Die Begrenzungen finden sich bei 1.3100 und 1.2885. Der MACD ist noch aufwärts gerichtet, beginnt jedoch zu kippen. Unter dem Strich ist ein Ausbruch in beide Richtungen möglich, die dann zu erwartende Bewegung wird jedoch ein moderates Ausmaß haben.
In dieser Woche hat der DAX den höchsten Stand seit fünf Jahren erreicht, wodurch die prozyklischen Signale der nahen Vergangenheit nochmals untermauert wurden. Seit Jahresbeginn hat der deutsche Leitindex rund 30 Prozent zugelegt, entsprechend ist der Aufwärtstrend im mittleren und im langen Zeitfenster intakt. Somit muss davon ausgegangen werden, dass sich der Aufwärtsimpuls grundsätzlich nochmals ausweiten wird. Die nächste "große" Hürde findet sich bei 7.677 Zählern. Auf der Unterseite ist der DAX recht gut abgesichert.
4 Helaba Kapitalmarktszenarien
In unserem Kapitalmarktausblick 2013 haben wir unsere Szenarien mit Beatles Songs unterlegt.
Im Hauptszenario "With a Little Help from My Friends" (Eintrittswahrscheinlichkeit: 75 %) gelingt die von der Geld- und Finanzpolitik angelegte konjunkturelle Wende der Weltwirtschaft. Die zum Teil kräftigen Zinssenkungen in den Schwellenländern setzen dort den Investitionszyklus in Gang. Gleichzeitig haben die Notenbanken der Industrieländer mit ihren unkonventionellen Maßnahmen - allen voran den Anleihekäufen - zu einer Stabilisierung der Finanzmärkte und zu einer Rückkehr des Vertrauens beigetragen. Das Auseinanderbrechen des Eurosystems bzw. ein Kollaps des globalen Finanzsystems ist unwahrscheinlicher geworden.
2013 werden insbesondere die EZB und die Fed in ihren Bemühungen nicht nachlassen und die Rentenmärkte mit weiteren Anleihekäufen verzerren. Dies sorgt zusammen mit einer Belebung der Weltwirtschaft für nachlassende Risikoprämien. Insgesamt zeichnet sich für das Jahr 2013 angeführt von China und Brasilien ein klassischer Aufschwung ab. Das globale BIP-Wachstum dürfte moderat von knapp 3 % (2012) auf 3,3 % ansteigen. Der Risikoappetit der Anleger wird 2013 zunehmen. So dürften sich Aktien als attraktivste Anlageklasse erweisen, während Bundesanleihen die Gunst der Anleger verlieren. Die sinkenden Risikoprämien auf Peripherieanleihen befördern die Gemeinschaftswährung.
In unserem negativen Szenario "Yesterday" (15 %) springt der Investitionszyklus nicht an. Zu sehr sind Unternehmen über die hohe Staatsverschuldung verunsichert und scheuen sich, Risiken einzugehen. Die Notenbanken scheitern in ihren Bemühungen, die Risikoprämien nachhaltig zu drücken. Die Fehler der Vergangenheit lassen sich doch nicht einfach ganz wegmonetisieren. Folglich kommt die Weltwirtschaft nicht in Schwung. Die Industrieländer geraten in ein deflationäres Umfeld. Geopolitische Risiken könnten zudem die Konjunktur zusätzlich belasten. Anleger suchen Sicherheit, wovon der US-Dollar und Anleihen mit höchster Bonität profitieren, während die Aktienmärkte unter Druck geraten.
5 Helaba Basisszenario mit Prognosetabelle
In unserem Hauptszenario "With a Little Help from My Friends" gelingt 2013 die von der Geld- und Fiskalpolitik angelegte konjunkturelle Wende der Weltwirtschaft. Angeführt von China und Brasilien zeichnet sich für 2013 ein klassischer globaler Aufschwung ab: Der einsetzende Lagerzyklus führt zur Belebung der Industriekonjunktur. Die expansive Geldpolitik befördert den globalen Investitionszyklus, so dass das globale BIP-Wachstum moderat von knapp 3 % (2012) auf 3,3 % zulegen dürfte. In den USA nimmt der konjunkturelle Gegenwind von der Fiskalpolitik zwar zu, dennoch sollte ein BIP-Wachstum von rund 2 % realisiert werden. Im Gegensatz zu den USA ist das konjunkturbereinigte Defizit in der Eurozone bereits 2012 kräftig zurückgeführt worden, so dass die Sparpolitik nun weniger restriktiv wirkt. Für die gesamte Eurozone ergibt sich nach einer Schrumpfung von 0,4 % im zurückliegenden Jahr endlich wieder etwas Wachstum in Höhe von 0,4 % 2013. Die Wirtschaft in Deutschland wird vom niedrigen Ausgangsniveau zum Jahreswechsel 2013wieder stärker expandieren.
Inflation: Vor dem Hintergrund des insgesamt moderaten Wachstumsausblicks bleiben die Inflationsrisiken verhalten. Zwar baut sich in den Schwellenländern ein gewisser Druck auf, der jedoch durch die Entwicklung in den Industrieländern mehr als ausgeglichen wird. Global werden die Verbraucherpreise 2013 nicht stärker zulegen als im Vorjahr. Die Inflation in der Eurozone dürfte auf 2,2 % zurückgehen und damit in etwa dem Ziel der EZB von rund 2 % entsprechen. In den USA wird sich die Teuerung auf 1,7 % verlangsamen.
Rentenmärkte: Der geringe Inflationsdruck erlaubt es den Notenbanken, ihre Geldpolitik fortzusetzen. Die EZB wird den Leitzins bei 0,75 % festzurren und sich auf das Aufkaufprogramm von Staatsanleihen konzentrieren: Die Risikoaufschläge bei Staatsanleihen in den europäischen Krisenländern sinken im Jahresverlauf, bleiben aber von Rückschlägen begleitet. Die Luft für Bundesanleihen wird dünner. Bei einer zu erwartenden Entspannung der Euro-Schuldenkrise ist mit einer rückläufigen Nachfrage nach vermeintlich sicheren, aber extrem teuren deutschen Staatsanleihen zu rechnen. Der Konjunkturpessimismus nimmt ebenso ab wie der Rückenwind vom US-Rentenmarkt. Die Verzinsung 10-jähriger Staatsanleihen wird 2013 in Deutschland zwischen 1,3 % und 2,3 % schwanken, in den USA zwischen 1,5 % und 2,5 %.
Euro: Die EZB nimmt mit ihrer Geldpolitik Unsicherheit aus dem Markt und reduziert die Angst vor dem Währungszerfall. Die sinkenden Risikoprämien auf Peripherieanleihen stützen die Gemeinschaftswährung. Auch wird sich im Jahresverlauf der Wachstumsvorsprung der USA gegenüber der Eurozone verringern, da letztere ihre Rezession überwindet. Die sehr expansive Geldpolitik der Fed in Form von Wertpapierkaufprogrammen sollte sich negativ auf den US-Dollar auswirken, zumal die Notenbank ihre quantitativen Maßnahmen womöglich noch ausweitet. Der Euro-Dollar-Kurs dürfte sich 2013 im Bereich von 1,25 bis 1,40 bewegen.
Aktienmärkte: Aktien haben mit ihrem Anstieg in der zweiten Jahreshälfte 2012 zwar bereits einen Teil der zuvor massiven Unterbewertung abgebaut. Gemessen an der eigenen Historie wie auch im Vergleich zu den gängigen Anlagealternativen erscheinen gerade deutsche und europäische Dividendentitel noch immer günstig. Zudem dürften die negativen Gewinnrevisionen ihren Höhepunkt erreicht haben. Mit einer Wende der konjunkturellen Frühindikatoren hellen sich auch die Ertragsperspektiven der Unternehmen wieder auf. Zwar spricht die verhaltene Wachstumsdynamik lediglich für einen Anstieg der Nettoergebnisse im einstelligen Bereich. In Verbindung mit einer moderaten Bewertungsexpansion dürfte dies aber für ansehnliche Kurszuwächse ausreichen. Neben fundamentalen Gründen spricht auch der weiter vorherrschende Anlagenotstand für steigende Notierungen. So haben sich die Aktienquoten in den Portfolios privater und institutioneller Anleger bislang lediglich auf dem Durchschnittsniveau der letzten zehn Jahre eingependelt. Hier besteht somit Nachholpotenzial. Der DAX dürfte in diesem Umfeld die zyklischen Höchststände aus den Jahren 2000 und 2007 in Angriff nehmen (Spanne 2013: 6.800 bis 8.200 Punkte).
In unserem positiven Szenario "Here Comes the Sun" (10 %) schießen die Notenbanken übers Ziel hinaus: Der von der Geldpolitik weit geöffnete Kreditkanal sorgt dafür, dass der globale Investitionszyklus rasch an Breite und Tiefe gewinnt. Die üppige Liquiditätsausstattung befeuert nicht nur die Kapitalmärkte, sondern treibt sukzessive auch die Teuerung in der Realwirtschaft. Im Euroraum wird die Krise damit schneller als erwartet überwunden, zumal weitere Konsolidierungsschritte in die Zukunft verschoben werden. Aktien und auch der Euro strahlen heller denn je, während deutsche Renten im Dunkeln bleiben.
* Vgl. hierzu: Prognos: Endbericht Bedeutung der thermischen Kraftwerke für die Energiewende, Berlin November 2012. Im Januar 2013 erscheint ein Helaba Branchenfokus zu diesem aktuellen Thema.
1. Die Woche im Überblick
1.1. Chart der Woche
Seit dem Sommer und jenem denkwürdigen Bekenntnis von EZB-Chef Mario Draghi zur Verteidigung des Euro hat sich die Lage an der Krisenfront spürbar entspannt - ablesbar insbesondere an den sinkenden Risikoaufschlägen spanischer und italienischer Staatsanleihen. Die vergleichsweise gelassene Reaktion der Anleger auf die jüngsten politischen Turbulenzen in Italien spricht für eine gewisse Robustheit dieses Trends. Was jetzt noch fehlt, sind bessere Wirtschaftsdaten, um den Erholungsprozess abzusichern. Verbessert sich der Konjunkturausblick im nächsten Jahr, wovon wir ausgehen, so dürfte es insbesondere der Bund-Future sehr schwer haben, sein hohes Kursniveau zu halten.
1.2 Wochen-Quartals-Tangente
Die Notenbanken wollen trotz Vollgas noch zusätzlich beschleunigen. Diesmal war die Federal Reserve an der Reihe. Die US-Zentralbank weitete ihr Kaufprogramm auf 85 Mrd. US-Dollar pro Monat aus. Zu den bisher gekauften hypothekenbesicherten Wertpapieren in Höhe von 40 Mrd. kommen 45 Mrd. US-Dollar Treasuries hinzu. Außerdem macht die Fed ihre Niedrigzinspolitik von der Entwicklung der Arbeitslosenquote und von ihrer Inflationsprojektion abhängig. Zinsanhebungen wären demnach nur unter den Bedingungen einer Quote weniger als 6,5 % und einer erwarteten Teuerung von mehr 2,5 % möglich. Gerade die letztere Kondition wirft die Frage auf, ob die US-Notenbank überhaupt noch ihren Leitzins anheben möchte, vor 2015 ist damit zumindest nicht zu rechnen. Die Marktreaktion auf den Fed-Entscheid fiel insgesamt verhalten aus, da die zusätzliche Liquidität schon im Vorfeld Vorfreude ausgelöst hat. Negativ reagierte ausgerechnet die Assetklasse, die nun zusätzlich gestützt wird: US-Staatsanleihen. Möglicherweise ein Indiz, dass diese hyperexpansive Geldpolitik doch nicht frei von Nebenwirkungen ist.
Andere Notenbanken überlegen ebenfalls, wie sie nachlegen können. Hinsichtlich der EZB sprießen die Spekulationen, dass sie ihren Leitzins noch reduziert und dann sogar den Banken einen negativen Einlagenzins anbietet. Ob von einer solchen Maßnahme wirklich positive Effekte auf die Konjunktur ausgehen, kann in Zweifel gezogen werden. Andere Notenbanken fühlen sich auch unter Zugzwang. Der Präsident der Schweizer Zentralbank liebäugelt ebenfalls mit negativen Einlagenzinsen - erste Geschäftsbanken verlangen bereits Gebühren auf Guthaben. Der auserkorene Gouverneur der Bank of England, Mark Carney, denkt laut über ein Wachstumsziel für das nominale Bruttoinlandsprodukt nach, wohl kaum, um die Geldpolitik restriktiver werden zu lassen. Die schwedische Notenbank wird in der kommende Woche vermutlich eine konventionelle Zinssenkung vornehmen. Die Bank of Japan dürfte nach den Parlamentswahlen am Wochenende ihr Kaufprogramm erneut ausweiten. Der voraussichtlich künftige Ministerpräsident Abe setzt die Notenbank ohnehin stark unter Druck. Die Konjunkturdaten dürften wie schon zuletzt auch in der Berichtswoche gemischt ausfallen, das ifo-Geschäftsklima sollte zumindest leicht ansteigen. Angesichts der bisherigen und der noch kommenden Liquiditätsschwemme können die Kapitalmärkte jedoch kaum negativ reagieren (S. 4), wenngleich der US-Anleihemarkt vielleicht gewisse Warnsignale sendet.
2 Im Fokus
2.1 Aktien: Ende der Fahnenstange noch nicht erreicht
Der mittlerweile sehr ausgeprägte Optimismus hinsichtlich der kurzfristigen Aktienperspektiven könnte sich zunächst zwar als Kursbremse erweisen. Dividendenpapiere erhalten inzwischen aber auch zyklischen Rückenwind, so dass mittelfristig weiteres Kurspotenzial besteht.
Wenige Wochen vor dem Jahreswechsel zeichnet sich für 2012 eine überdurchschnittlich positive Aktienmarktentwicklung ab. Als Überflieger unter den etablierten Indizes erwies sich dabei bislang das deutsche Aktienbarometer DAX, das gegenwärtig ein Plus von rund 29 % vorweisen kann. Aber auch die zeitweilig arg gebeutelten Euro-Titel konnten in den vergangenen Monaten sichtbar Boden gutmachen und zu den von Investoren lange Zeit favorisierten US-Werten aufschließen. Auf Einzeltitelebene waren neben den bisherigen Jahresgewinnern zuletzt auch vorher vernachlässigte Titel gefragt. Angesichts zunehmender Marktbreite ist die Rally der vergangenen Wochen offensichtlich mehr als bloßes "window dressing" vor dem Jahresultimo.
Zwar könnte sich der inzwischen sehr ausgeprägte Optimismus kurzfristig disponierender Anleger in den kommenden Wochen als Kursbremse erweisen. Schließlich haben sich derartige Stimmungshochs in der Vergangenheit häufig als Vorboten einer Korrektur erwiesen. Historisch wie auch im Vergleich zu den gängigen Anlagealternativen erscheinen gerade deutsche und europäische Dividendentitel aber immer noch günstig. So hat beispielsweise das Kurs-Gewinn-Verhältnis auf Basis der laufenden Gewinne bei DAX und EURO STOXX 50 mit einem Wert von 11 noch nicht einmal den Durchschnittswert der vergangenen zehn Jahre von 12 erreicht.
Spielraum für mittelfristig steigende Notierungen resultiert jedoch nicht nur aus einer möglichen Bewertungsexpansion. Auch konjunkturell erhalten Aktien inzwischen wieder Rückenwind. So scheint nach dem Anstieg der Konjunkturerwartungen in den Umfragen von sentix und ZEW das Konjunkturtief bereits ausgelotet zu sein. Sollte das zur Veröffentlichung anstehende ifo-Geschäftsklima zum zweiten Mal in Folge zulegen, würden die Wachstumshoffnungen neue Nahrung erhalten. Mit einer Wende der Frühindikatoren hellen sich auch die Ertragsperspektiven der Unternehmen wieder auf. Zudem ist der Anteil von Dividendenpapieren in den Portfolios privater und institutioneller Anleger noch weit von den Spitzenwerten früherer Zyklen entfernt, so dass hier gerade auch angesichts der anhaltenden Liquiditätsschwemme durchaus noch Nachholpotenzial besteht. Angesichts des fulminanten Jahresendspurts ist zwar kurzfristig durchaus mit einer Verschnaufpause zu rechnen. Das Ende der Fahnenstange ist damit jedoch noch nicht erreicht. Mittelfristig orientierte Anleger sollten mögliche Schwächephasen daher gezielt zum Positionsausbau nutzen.
2.2 Deutschland: Energiepolitik gefordert
Die deutsche Industrie weist eine hohe Wettbewerbsfähigkeit auf. Diese könnte durch Nichthandeln der Energiepolitik gefährdet werden. Ein Nachjustieren zur Erhaltung der Versorgungssicherheit und der Begrenzung des Strompreisanstiegs ist dringend erforderlich.
Deutschland ist der dominierende Industriestandort in Europa. So liegt der Anteil des Verarbeitenden Gewerbes mit knapp 23 % deutlich höher als in den vergleichbaren europäischen Flächenländern. Im Gegensatz zu Frankeich und den südeuropäischen Staaten konnte Deutschland seinen Industrieanteil über die letzten Jahre annähernd konstant halten. Dieser Erfolg ist nicht garantiert. Standortbedingungen müssen kontinuierlich überprüft und gegebenenfalls geändert werden. Die auf längere Sicht größte Gefahr könnte von der Energieversorgung ausgehen. Auf den ersten Blick scheinen die Erfolge offenbar zu sein. Mittlerweile wird nahezu ein Viertel des Stroms mit erneuerbaren Energien erzeugt. Ein weiterer Anstieg ist absehbar. Aber die gesicherte Erzeugungsleistung von Sonne und Strom ist niedrig. In Extremsituationen wie im Februar 2012 lag diese bei nur 2 %. Speichertechnologien und der grenzüberschreitende Kapazitätsaustausch stehen auf absehbare Zeit nicht in ausreichendem Maße zur Verfügung. Damit bleiben thermische Kraftwerke mit einer hohen Zuverlässigkeit dringend erforderlich. Nach der jüngsten Prognos-Berechnung werden noch 2050 mindestens 46 GW oder mehr als die Hälfte der gesicherten Leistung zur Gewährleistung der Versorgungssicherheit notwendig sein.* Doch das Betreiben solcher Gas- und Kohlekraftwerke lohnt sich immer weniger. Betreiber kündigen an, diese schließen zu wollen. Woran liegt das?
Die Ursache ist ein Fehler im System. Das Erneuerbare-Energien-Gesetz (EEG) garantiert den Betreibern Erlöse, die unabhängig von den Marktgegebenheiten sind. Das steigende Stromangebot aus Erneuerbaren entfaltet gleichzeitig eine preissenkende Wirkung auf den Börsenstrompreis. Wind- und Sonnenstrom weisen keine kurzfristigen Grenzkosten in der Produktion auf und besitzen gleichzeitig Vorrang bei der Einspeisung. Damit werden die Deckungsbeiträge der konventionellen Kraftwerke kontinuierlich kleiner. Gaskraftwerke laufen immer kürzer und erwirtschaften kaum mehr die Betriebskosten. Das konventionelle Modell der Energieerzeugung wird zunehmend unterminiert. Ein neues Marktdesign ist dringend erforderlich, um die Versorgungssicherheit zu garantieren. Dies gilt umso mehr, als der Bau neuer Gaskraftwerke bis zu sieben Jahre dauern kann und in einigen Jahren die verbliebenen Kernkraftwerke abgestellt werden sollen. Ein Nichthandeln gefährdet auch den Industriestandort Deutschland. Die exzessive Förderung der erneuerbaren Energien führt darüber hinaus zu einem deutlichen Preisanstieg für die Verbraucher, der entsprechend Kaufkraft entzieht. Für die Industrie gibt es zwar Härtefallregelungen. Aber nur ein Teil der Unternehmen wird entlastet. Ein unkontrollierter Anstieg der Umlage gefährdet damit das Wachstum am Standort Deutschland.
3 Charttechnik
In der Vorwoche vollzog der Bund eine sehr dynamische Aufwärtsbewegung. Dadurch wurde die Abwärtsbehelfslinie im Bereich von 144.84 nach oben durchbrochen. Die Tatsache, dass das bisherige Wochentief nahezu exakt auf dieser Linie ausgebildet wurde ist positiv zu werten. Nach der sich abzeichnenden temporären Korrektur sollte es folglich weiter nach oben gehen. Nach einem Bruch der Widerstandsmarke bei 146,17 wäre das Hoch von 146,89 das nächste Kursziel. Die überwiegende Zahl von Indikatoren unterstützt diese These.
Zuletzt war der Euro noch nicht in der Lage, das Hoch der Vorwoche bei 1.3126 zu bestätigen. Aktuell zeichnet sich dennoch eine positive Wochenbilanz ab. Darüber hinaus steht die grundsätzliche Frage im Raum, ob und in welche Richtung die sich abzeichnende Dreiecksformation verlassen wird. Die Begrenzungen finden sich bei 1.3100 und 1.2885. Der MACD ist noch aufwärts gerichtet, beginnt jedoch zu kippen. Unter dem Strich ist ein Ausbruch in beide Richtungen möglich, die dann zu erwartende Bewegung wird jedoch ein moderates Ausmaß haben.
In dieser Woche hat der DAX den höchsten Stand seit fünf Jahren erreicht, wodurch die prozyklischen Signale der nahen Vergangenheit nochmals untermauert wurden. Seit Jahresbeginn hat der deutsche Leitindex rund 30 Prozent zugelegt, entsprechend ist der Aufwärtstrend im mittleren und im langen Zeitfenster intakt. Somit muss davon ausgegangen werden, dass sich der Aufwärtsimpuls grundsätzlich nochmals ausweiten wird. Die nächste "große" Hürde findet sich bei 7.677 Zählern. Auf der Unterseite ist der DAX recht gut abgesichert.
4 Helaba Kapitalmarktszenarien
In unserem Kapitalmarktausblick 2013 haben wir unsere Szenarien mit Beatles Songs unterlegt.
Im Hauptszenario "With a Little Help from My Friends" (Eintrittswahrscheinlichkeit: 75 %) gelingt die von der Geld- und Finanzpolitik angelegte konjunkturelle Wende der Weltwirtschaft. Die zum Teil kräftigen Zinssenkungen in den Schwellenländern setzen dort den Investitionszyklus in Gang. Gleichzeitig haben die Notenbanken der Industrieländer mit ihren unkonventionellen Maßnahmen - allen voran den Anleihekäufen - zu einer Stabilisierung der Finanzmärkte und zu einer Rückkehr des Vertrauens beigetragen. Das Auseinanderbrechen des Eurosystems bzw. ein Kollaps des globalen Finanzsystems ist unwahrscheinlicher geworden.
2013 werden insbesondere die EZB und die Fed in ihren Bemühungen nicht nachlassen und die Rentenmärkte mit weiteren Anleihekäufen verzerren. Dies sorgt zusammen mit einer Belebung der Weltwirtschaft für nachlassende Risikoprämien. Insgesamt zeichnet sich für das Jahr 2013 angeführt von China und Brasilien ein klassischer Aufschwung ab. Das globale BIP-Wachstum dürfte moderat von knapp 3 % (2012) auf 3,3 % ansteigen. Der Risikoappetit der Anleger wird 2013 zunehmen. So dürften sich Aktien als attraktivste Anlageklasse erweisen, während Bundesanleihen die Gunst der Anleger verlieren. Die sinkenden Risikoprämien auf Peripherieanleihen befördern die Gemeinschaftswährung.
In unserem negativen Szenario "Yesterday" (15 %) springt der Investitionszyklus nicht an. Zu sehr sind Unternehmen über die hohe Staatsverschuldung verunsichert und scheuen sich, Risiken einzugehen. Die Notenbanken scheitern in ihren Bemühungen, die Risikoprämien nachhaltig zu drücken. Die Fehler der Vergangenheit lassen sich doch nicht einfach ganz wegmonetisieren. Folglich kommt die Weltwirtschaft nicht in Schwung. Die Industrieländer geraten in ein deflationäres Umfeld. Geopolitische Risiken könnten zudem die Konjunktur zusätzlich belasten. Anleger suchen Sicherheit, wovon der US-Dollar und Anleihen mit höchster Bonität profitieren, während die Aktienmärkte unter Druck geraten.
5 Helaba Basisszenario mit Prognosetabelle
In unserem Hauptszenario "With a Little Help from My Friends" gelingt 2013 die von der Geld- und Fiskalpolitik angelegte konjunkturelle Wende der Weltwirtschaft. Angeführt von China und Brasilien zeichnet sich für 2013 ein klassischer globaler Aufschwung ab: Der einsetzende Lagerzyklus führt zur Belebung der Industriekonjunktur. Die expansive Geldpolitik befördert den globalen Investitionszyklus, so dass das globale BIP-Wachstum moderat von knapp 3 % (2012) auf 3,3 % zulegen dürfte. In den USA nimmt der konjunkturelle Gegenwind von der Fiskalpolitik zwar zu, dennoch sollte ein BIP-Wachstum von rund 2 % realisiert werden. Im Gegensatz zu den USA ist das konjunkturbereinigte Defizit in der Eurozone bereits 2012 kräftig zurückgeführt worden, so dass die Sparpolitik nun weniger restriktiv wirkt. Für die gesamte Eurozone ergibt sich nach einer Schrumpfung von 0,4 % im zurückliegenden Jahr endlich wieder etwas Wachstum in Höhe von 0,4 % 2013. Die Wirtschaft in Deutschland wird vom niedrigen Ausgangsniveau zum Jahreswechsel 2013wieder stärker expandieren.
Inflation: Vor dem Hintergrund des insgesamt moderaten Wachstumsausblicks bleiben die Inflationsrisiken verhalten. Zwar baut sich in den Schwellenländern ein gewisser Druck auf, der jedoch durch die Entwicklung in den Industrieländern mehr als ausgeglichen wird. Global werden die Verbraucherpreise 2013 nicht stärker zulegen als im Vorjahr. Die Inflation in der Eurozone dürfte auf 2,2 % zurückgehen und damit in etwa dem Ziel der EZB von rund 2 % entsprechen. In den USA wird sich die Teuerung auf 1,7 % verlangsamen.
Rentenmärkte: Der geringe Inflationsdruck erlaubt es den Notenbanken, ihre Geldpolitik fortzusetzen. Die EZB wird den Leitzins bei 0,75 % festzurren und sich auf das Aufkaufprogramm von Staatsanleihen konzentrieren: Die Risikoaufschläge bei Staatsanleihen in den europäischen Krisenländern sinken im Jahresverlauf, bleiben aber von Rückschlägen begleitet. Die Luft für Bundesanleihen wird dünner. Bei einer zu erwartenden Entspannung der Euro-Schuldenkrise ist mit einer rückläufigen Nachfrage nach vermeintlich sicheren, aber extrem teuren deutschen Staatsanleihen zu rechnen. Der Konjunkturpessimismus nimmt ebenso ab wie der Rückenwind vom US-Rentenmarkt. Die Verzinsung 10-jähriger Staatsanleihen wird 2013 in Deutschland zwischen 1,3 % und 2,3 % schwanken, in den USA zwischen 1,5 % und 2,5 %.
Euro: Die EZB nimmt mit ihrer Geldpolitik Unsicherheit aus dem Markt und reduziert die Angst vor dem Währungszerfall. Die sinkenden Risikoprämien auf Peripherieanleihen stützen die Gemeinschaftswährung. Auch wird sich im Jahresverlauf der Wachstumsvorsprung der USA gegenüber der Eurozone verringern, da letztere ihre Rezession überwindet. Die sehr expansive Geldpolitik der Fed in Form von Wertpapierkaufprogrammen sollte sich negativ auf den US-Dollar auswirken, zumal die Notenbank ihre quantitativen Maßnahmen womöglich noch ausweitet. Der Euro-Dollar-Kurs dürfte sich 2013 im Bereich von 1,25 bis 1,40 bewegen.
Aktienmärkte: Aktien haben mit ihrem Anstieg in der zweiten Jahreshälfte 2012 zwar bereits einen Teil der zuvor massiven Unterbewertung abgebaut. Gemessen an der eigenen Historie wie auch im Vergleich zu den gängigen Anlagealternativen erscheinen gerade deutsche und europäische Dividendentitel noch immer günstig. Zudem dürften die negativen Gewinnrevisionen ihren Höhepunkt erreicht haben. Mit einer Wende der konjunkturellen Frühindikatoren hellen sich auch die Ertragsperspektiven der Unternehmen wieder auf. Zwar spricht die verhaltene Wachstumsdynamik lediglich für einen Anstieg der Nettoergebnisse im einstelligen Bereich. In Verbindung mit einer moderaten Bewertungsexpansion dürfte dies aber für ansehnliche Kurszuwächse ausreichen. Neben fundamentalen Gründen spricht auch der weiter vorherrschende Anlagenotstand für steigende Notierungen. So haben sich die Aktienquoten in den Portfolios privater und institutioneller Anleger bislang lediglich auf dem Durchschnittsniveau der letzten zehn Jahre eingependelt. Hier besteht somit Nachholpotenzial. Der DAX dürfte in diesem Umfeld die zyklischen Höchststände aus den Jahren 2000 und 2007 in Angriff nehmen (Spanne 2013: 6.800 bis 8.200 Punkte).
In unserem positiven Szenario "Here Comes the Sun" (10 %) schießen die Notenbanken übers Ziel hinaus: Der von der Geldpolitik weit geöffnete Kreditkanal sorgt dafür, dass der globale Investitionszyklus rasch an Breite und Tiefe gewinnt. Die üppige Liquiditätsausstattung befeuert nicht nur die Kapitalmärkte, sondern treibt sukzessive auch die Teuerung in der Realwirtschaft. Im Euroraum wird die Krise damit schneller als erwartet überwunden, zumal weitere Konsolidierungsschritte in die Zukunft verschoben werden. Aktien und auch der Euro strahlen heller denn je, während deutsche Renten im Dunkeln bleiben.
* Vgl. hierzu: Prognos: Endbericht Bedeutung der thermischen Kraftwerke für die Energiewende, Berlin November 2012. Im Januar 2013 erscheint ein Helaba Branchenfokus zu diesem aktuellen Thema.
