1. Die Woche im Überblick
1.1. Chart der Woche
Der Bärenmarkt dürfte bei Gold noch nicht abgeschlossen sein, zumal bislang noch keine Kapitulation eingetreten ist. Auch die fundamentalen Bewertungsrelationen sprechen noch nicht für einen tragfähigen Boden. Die zyklischen Faktoren wirken weiter eher preisdämpfend. Geldmengenentwicklung und Inflationserwartungen lassen Gold gegenwärtig im Westen kaum als Anlagealternative erscheinen. Andererseits gibt es strukturelle Goldnachfrage aus China aufgrund der dort wachsenden Mittelschicht und des Notenbankinteresses. Auch mit Blick auf das Währungsgeschehen haben aber die westlichen Zentralbanken immer noch den entscheidenden Einfluss auf den Goldpreis. So verbleibt u. E. durchaus noch ein Rückschlagrisiko von 15-20 % bis in den Bereich zwischen 1.000 und 1.100 US-Dollar je Feinunze.
1.2 Wochen-Quartals-Tangente
Der Anstieg des ifo-Geschäftsklimaindex weist auf ein robustes positives Stimmungsbild bei deutschen Unternehmen hin, trotz der Konjunkturunsicherheiten im Osteuropageschäft. Insbesondere der Zuwachs der Erwartungskomponente zeigt, dass der günstige fundamentale Rahmen, u.a. das niedrige Zinsniveau, den Aufschwung trägt. Der DAX konnte zwischenzeitlich das Kriegsgespenst zwar abstreifen und näherte sich mit über 9.600 Punkten wieder den Jahreshöchstständen. Die jüngste Zuspitzung in der Ostukraine und das lauter werdende Säbelrasseln der Großmächte hat die Anleger zuletzt jedoch wieder in Deckung gehen lassen. Dies kam auch Renten zugute, die nach Verlusten zuletzt wieder von ihrem Safe-Haven-Status profitierten.
In der kommenden Woche sind wichtige Impulse auch aus den USA zu erwarten: Neben der Veröffentlichung des Bruttoinlandsproduktes für das erste Quartal, Einkaufsmanagerindex und Arbeitsmarktbericht steht die Sitzung der US-Notenbank im Anlegerfokus (S. 5). Im Euroraum wartet man gespannt auf die April-Zahlen der Verbraucherpreise. Nach dem kräftigen Rückgang im März auf 0,5 % ist mit einem Anstieg der Vorjahresrate auf 0,8 % zu rechnen. So werden u.a. die positiven Basiseffekte sinkender Energiepreise wegfallen. Vor dem Hintergrund der Deflationsdiskussion kommt den Inflationsdaten eine große Bedeutung zu, zumal das im April erreichte Niveau in den kommenden Monaten wohl weitgehend Bestand haben wird. EZB-Chef Mario Draghi hatte zuletzt wachsende Deflationsgefahren sogar direkt mit einem Ankaufprogramm von Staatsanleihen verknüpft. Die Botschaft auch anderer Mitglieder des EZB-Rats ist eindeutig: Fällt die Teuerung erneut niedriger als erwartet aus, muss die EZB handeln. Draghi hat zudem einen konkreten Maßnahmenkatalog vorgestellt: Bei "Fehlentwicklungen" an den Geld-, Renten- und Devisenmärkten steht eine Zinssenkung auf der Agenda. Bei Problemen im Bankkreditkanal gibt es zusätzliche Liquidität in Form eines längerfristigen Refinanzierungsgeschäfts oder eines Ankaufprogramms von Asset-Backed Securities.
Verkehrte Welt: Während man sich im Euroraum mit Deflationsrisiken beschäftigt, ist in Japan die "Inflation" wieder zurück. Die Teuerung springt, verstärkt durch die kräftige Anhebung der Mehrwertsteuer, über die 3 %-Marke (S. 6).
2. Im Fokus
2.1. USA: Schlechter Empfang?
In der Berichtswoche ist der Kalender dicht gepackt: Neben der ersten Schätzung des Bruttoinlandsproduktes(BIP) im Q1 stehen die FOMC-Sitzung und die wichtigen Daten zum Monatsbeginn - ISM-Einkaufsmanagerindex und Arbeitsmarktbericht - auf der Agenda. Per saldo dürften die Konjunkturdaten zeigen, dass sich der Aufschwung des zweiten Halbjahrs 2013 nach der leichten Winterdelle fortsetzt. Die Wachstumszahl vom Q1 wird allerdings wohl noch die Wirkung der kalten Witterung widerspiegeln (annualisiert nur gut +1 % gegenüber Vorperiode).
Dies wird das FOMC aber nicht davon abhalten, am 30. April eine erneute Reduktion des Wertpapierkaufprogramms um 10 Mrd. Dollar auf dann 45 Mrd. Dollar pro Monat zu verkünden. Die USWirtschaft dürfte im Q2 wieder mit einer Rate über dem Trend expandieren. Die Erholung am Arbeitsmarkt setzt sich fort (s.u.). Trotz des rekordverdächtigen Umfangs des FOMC-Kommuniqués hat die Fed Mühe, ihre Botschaft "unters Volk" zu bringen. Zuletzt haben die Finanzmärkte mangels neuer Impulse von den Indikatoren zum Teil übertrieben auf die Kommunikation der Fed- Vertreter reagiert. War schon die deutliche Reaktion nach der FOMC-Sitzung am 19. März (Janet Yellens "sechs Monate") kaum nachzuvollziehen, wurden viele Marktteilnehmer dann offenbar komplett davon überrascht, dass die Fed-Chefin am 31. März vor einem Publikum, das sich für die Kreditversorgung der ärmeren Bevölkerungsschichten engagiert, bei einer Rede mit dem Titel "Was die Fed tut, um den Arbeitsmarkt zu stützen" einen eher "weichen" Tonfall gewählt hat. Wer hätte das gedacht, dass sie bei diesem Anlass nicht die kommende Zinswende in den Vordergrund rückt! Auch das Protokoll der FOMC-Sitzung vom 18./19. März brachte eigentlich keine neuen Erkenntnisse über die Haltung des Gremiums, wenn man die Pressekonferenz von Janet Yellen verfolgt hatte. Es war, wie so oft, eher etwas für die Feinschmecker unter den Fed-Beobachtern, die sich auch für Nuancen begeistern. Klare Signale für die Geldpolitik: Fehlanzeige. Nachdem das Kommuniqué im März angepasst wurde, ist auf der April-Sitzung in dieser Hinsicht keine größere Innovation zu erwarten. Die Fed bleibt auf Kurs für eine Zinswende im Frühjahr 2015.
Die Erstanträge auf Arbeitslosenunterstützung sind im April weiter gefallen und haben einen neuen zyklischen Tiefstand erreicht. Wir rechnen auf dieser Basis mit einem Stellenaufbau um die 200.000 - im Rahmen der Entwicklung seit Anfang 2013 (durchschnittlicher Anstieg pro Monat 190.000). Die Arbeitslosenquote dürfte auf 6,6 % zurückgegangen sein. Damit bleibt der Arbeitsmarkt auf Erholungskurs - zum Jahresende rechnen wir mit einer Quote unter 6 %. Die konjunkturelle Lage ist also vergleichsweise klar. Die Botschaft der Fed, wie sie sich angesichts dessen verhalten wird, auch. Nur kommen die Signale an den Finanzmärkten nicht richtig an. Liegt dies an den (zweifellos vorhandenen) Problemen mit der "forward guidance" oder haben sich die Marktteilnehmer so an "mega-expansive" Notenbanken gewöhnt, dass sie den sich seit geraumer Zeit abzeichnenden Kurswechsel einfach nicht wahr haben wollen und erst dann wirklich an die Zinswende glauben, wenn sie schon eingetreten ist?
2.2 Japan: Konsumschwäche durch Kaufkraftverlust
Die Inflation steigt in Japan derzeit, mitbedingt durch die Mehrwertsteueranhebung. Da sich die Löhne verhaltener entwickeln, wird die Kaufkraft der Verbraucher beschnitten. Daher ist mit einer deutlichen Konsumabschwächung in diesem Frühjahr zu rechnen.
Die Inflation ist zurück in Japan: Nachdem die Preisveränderungsraten im Vergleich zum Vorjahr über eine Dekade leicht negativ waren, bewegen sie sich seit letztem Frühjahr zunehmend auf positivem Terrain. Seit Anfang 2014 beträgt die Inflation rund 1 ½ %, die Kernrate ohne Energie und Nahrungsmittel weniger als 1 % (März 1,6 % bzw. 0,6 %). Hierzu hat nicht nur die konjunkturelle Dynamik im vergangenen Jahr beigetragen, sondern insbesondere auch der abwertungsbedingte Anstieg der Importpreise. Bald zeigt sich ein Sondereffekt in der Teuerungsrate - die Mehrwertsteuererhöhung von Anfang April. Zum ersten Mal seit 17 Jahren hat Japan es gewagt, seine Konsumsteuer anzuheben, und zwar von 5 % auf 8 %. Dies sorgt für einen entsprechenden Sprung in der Inflationsrate. So verläuft die japanische Teuerung nun zunächst über 3 % und dürfte im weiteren Jahresverlauf bei moderater gesamtwirtschaftlicher Entwicklung wieder nachlassen. Für 2014 insgesamt ist mit einer Preissteigerungsrate von 2,6 % zu rechnen, die mitbedingt durch den Sondereffekt das geldpolitische Inflationsziel von 2 % erstmals überschreitet.
Erinnerungen an 1997 werden wach, als die japanische Volkswirtschaft bald nach der Mehrwertsteueranhebung in eine Rezession abgeglitten ist. Doch der Vergleich hinkt, denn damals brach zeitgleich die Asienkrise aus. Außerdem sind Geld- und Fiskalpolitik derzeit sehr locker ausgerichtet, um die Konjunktur zu stützen. Dies verwässert allerdings zumindest kurzfristig den Effekt der Steueranhebung auf den öffentlichen Haushalt, der sich in desolatem Zustand befindet. Allein das zuletzt beschlossene Konjunkturpaket, das sowohl den Konsumenten als auch den Unternehmen zugutekommt, kostet den japanischen Staat etwa genauso viel wie das zusätzliche Steueraufkommen pro Fiskaljahr einbringt (5 Billionen Yen bzw. rund 35 Mrd. Euro). Aus Sorge um die Binnenwirtschaft werden bereits neue schuldenfinanzierte Konjunkturmaßnahmen diskutiert. Auf diese Weise ändert sich aber nichts am gigantischen Schuldenberg Japans, der mittlerweile etwa 230 % des Bruttoinlandsprodukts ausmacht. Auf den ersten Schritt in die richtige Richtung zur überfälligen Haushaltskonsolidierung müssen konsequent weitere folgen, so die für Oktober 2015 anvisierte zweite Stufe der Mehrwertsteueranhebung. Ob es dazu kommen wird, hängt entscheidend von der Entwicklung des privaten Verbrauchs ab.
Eine signifikante Abschwächung des Konsums in diesem Frühjahr ist unausweichlich. Trotz deutlicher Vorzieheffekte zum Jahresanfang hat die Dynamik der monatlichen Verbrauchsausgaben bereits spürbar nachgelassen und sich die Stimmung in den letzten Monaten kontinuierlich verschlechtert. Die Kaufkraft der privaten Verbraucher wird auch durch die verhaltene Lohnentwicklung beschnitten, die hinter der Inflation zurück bleibt. Weitere fiskalische Impulse zur Stützung der Binnenwirtschaft sind daher denkbar.
1.1. Chart der Woche
Der Bärenmarkt dürfte bei Gold noch nicht abgeschlossen sein, zumal bislang noch keine Kapitulation eingetreten ist. Auch die fundamentalen Bewertungsrelationen sprechen noch nicht für einen tragfähigen Boden. Die zyklischen Faktoren wirken weiter eher preisdämpfend. Geldmengenentwicklung und Inflationserwartungen lassen Gold gegenwärtig im Westen kaum als Anlagealternative erscheinen. Andererseits gibt es strukturelle Goldnachfrage aus China aufgrund der dort wachsenden Mittelschicht und des Notenbankinteresses. Auch mit Blick auf das Währungsgeschehen haben aber die westlichen Zentralbanken immer noch den entscheidenden Einfluss auf den Goldpreis. So verbleibt u. E. durchaus noch ein Rückschlagrisiko von 15-20 % bis in den Bereich zwischen 1.000 und 1.100 US-Dollar je Feinunze.
1.2 Wochen-Quartals-Tangente
Der Anstieg des ifo-Geschäftsklimaindex weist auf ein robustes positives Stimmungsbild bei deutschen Unternehmen hin, trotz der Konjunkturunsicherheiten im Osteuropageschäft. Insbesondere der Zuwachs der Erwartungskomponente zeigt, dass der günstige fundamentale Rahmen, u.a. das niedrige Zinsniveau, den Aufschwung trägt. Der DAX konnte zwischenzeitlich das Kriegsgespenst zwar abstreifen und näherte sich mit über 9.600 Punkten wieder den Jahreshöchstständen. Die jüngste Zuspitzung in der Ostukraine und das lauter werdende Säbelrasseln der Großmächte hat die Anleger zuletzt jedoch wieder in Deckung gehen lassen. Dies kam auch Renten zugute, die nach Verlusten zuletzt wieder von ihrem Safe-Haven-Status profitierten.
In der kommenden Woche sind wichtige Impulse auch aus den USA zu erwarten: Neben der Veröffentlichung des Bruttoinlandsproduktes für das erste Quartal, Einkaufsmanagerindex und Arbeitsmarktbericht steht die Sitzung der US-Notenbank im Anlegerfokus (S. 5). Im Euroraum wartet man gespannt auf die April-Zahlen der Verbraucherpreise. Nach dem kräftigen Rückgang im März auf 0,5 % ist mit einem Anstieg der Vorjahresrate auf 0,8 % zu rechnen. So werden u.a. die positiven Basiseffekte sinkender Energiepreise wegfallen. Vor dem Hintergrund der Deflationsdiskussion kommt den Inflationsdaten eine große Bedeutung zu, zumal das im April erreichte Niveau in den kommenden Monaten wohl weitgehend Bestand haben wird. EZB-Chef Mario Draghi hatte zuletzt wachsende Deflationsgefahren sogar direkt mit einem Ankaufprogramm von Staatsanleihen verknüpft. Die Botschaft auch anderer Mitglieder des EZB-Rats ist eindeutig: Fällt die Teuerung erneut niedriger als erwartet aus, muss die EZB handeln. Draghi hat zudem einen konkreten Maßnahmenkatalog vorgestellt: Bei "Fehlentwicklungen" an den Geld-, Renten- und Devisenmärkten steht eine Zinssenkung auf der Agenda. Bei Problemen im Bankkreditkanal gibt es zusätzliche Liquidität in Form eines längerfristigen Refinanzierungsgeschäfts oder eines Ankaufprogramms von Asset-Backed Securities.
Verkehrte Welt: Während man sich im Euroraum mit Deflationsrisiken beschäftigt, ist in Japan die "Inflation" wieder zurück. Die Teuerung springt, verstärkt durch die kräftige Anhebung der Mehrwertsteuer, über die 3 %-Marke (S. 6).
2. Im Fokus
2.1. USA: Schlechter Empfang?
In der Berichtswoche ist der Kalender dicht gepackt: Neben der ersten Schätzung des Bruttoinlandsproduktes(BIP) im Q1 stehen die FOMC-Sitzung und die wichtigen Daten zum Monatsbeginn - ISM-Einkaufsmanagerindex und Arbeitsmarktbericht - auf der Agenda. Per saldo dürften die Konjunkturdaten zeigen, dass sich der Aufschwung des zweiten Halbjahrs 2013 nach der leichten Winterdelle fortsetzt. Die Wachstumszahl vom Q1 wird allerdings wohl noch die Wirkung der kalten Witterung widerspiegeln (annualisiert nur gut +1 % gegenüber Vorperiode).
Dies wird das FOMC aber nicht davon abhalten, am 30. April eine erneute Reduktion des Wertpapierkaufprogramms um 10 Mrd. Dollar auf dann 45 Mrd. Dollar pro Monat zu verkünden. Die USWirtschaft dürfte im Q2 wieder mit einer Rate über dem Trend expandieren. Die Erholung am Arbeitsmarkt setzt sich fort (s.u.). Trotz des rekordverdächtigen Umfangs des FOMC-Kommuniqués hat die Fed Mühe, ihre Botschaft "unters Volk" zu bringen. Zuletzt haben die Finanzmärkte mangels neuer Impulse von den Indikatoren zum Teil übertrieben auf die Kommunikation der Fed- Vertreter reagiert. War schon die deutliche Reaktion nach der FOMC-Sitzung am 19. März (Janet Yellens "sechs Monate") kaum nachzuvollziehen, wurden viele Marktteilnehmer dann offenbar komplett davon überrascht, dass die Fed-Chefin am 31. März vor einem Publikum, das sich für die Kreditversorgung der ärmeren Bevölkerungsschichten engagiert, bei einer Rede mit dem Titel "Was die Fed tut, um den Arbeitsmarkt zu stützen" einen eher "weichen" Tonfall gewählt hat. Wer hätte das gedacht, dass sie bei diesem Anlass nicht die kommende Zinswende in den Vordergrund rückt! Auch das Protokoll der FOMC-Sitzung vom 18./19. März brachte eigentlich keine neuen Erkenntnisse über die Haltung des Gremiums, wenn man die Pressekonferenz von Janet Yellen verfolgt hatte. Es war, wie so oft, eher etwas für die Feinschmecker unter den Fed-Beobachtern, die sich auch für Nuancen begeistern. Klare Signale für die Geldpolitik: Fehlanzeige. Nachdem das Kommuniqué im März angepasst wurde, ist auf der April-Sitzung in dieser Hinsicht keine größere Innovation zu erwarten. Die Fed bleibt auf Kurs für eine Zinswende im Frühjahr 2015.
Die Erstanträge auf Arbeitslosenunterstützung sind im April weiter gefallen und haben einen neuen zyklischen Tiefstand erreicht. Wir rechnen auf dieser Basis mit einem Stellenaufbau um die 200.000 - im Rahmen der Entwicklung seit Anfang 2013 (durchschnittlicher Anstieg pro Monat 190.000). Die Arbeitslosenquote dürfte auf 6,6 % zurückgegangen sein. Damit bleibt der Arbeitsmarkt auf Erholungskurs - zum Jahresende rechnen wir mit einer Quote unter 6 %. Die konjunkturelle Lage ist also vergleichsweise klar. Die Botschaft der Fed, wie sie sich angesichts dessen verhalten wird, auch. Nur kommen die Signale an den Finanzmärkten nicht richtig an. Liegt dies an den (zweifellos vorhandenen) Problemen mit der "forward guidance" oder haben sich die Marktteilnehmer so an "mega-expansive" Notenbanken gewöhnt, dass sie den sich seit geraumer Zeit abzeichnenden Kurswechsel einfach nicht wahr haben wollen und erst dann wirklich an die Zinswende glauben, wenn sie schon eingetreten ist?
2.2 Japan: Konsumschwäche durch Kaufkraftverlust
Die Inflation steigt in Japan derzeit, mitbedingt durch die Mehrwertsteueranhebung. Da sich die Löhne verhaltener entwickeln, wird die Kaufkraft der Verbraucher beschnitten. Daher ist mit einer deutlichen Konsumabschwächung in diesem Frühjahr zu rechnen.
Die Inflation ist zurück in Japan: Nachdem die Preisveränderungsraten im Vergleich zum Vorjahr über eine Dekade leicht negativ waren, bewegen sie sich seit letztem Frühjahr zunehmend auf positivem Terrain. Seit Anfang 2014 beträgt die Inflation rund 1 ½ %, die Kernrate ohne Energie und Nahrungsmittel weniger als 1 % (März 1,6 % bzw. 0,6 %). Hierzu hat nicht nur die konjunkturelle Dynamik im vergangenen Jahr beigetragen, sondern insbesondere auch der abwertungsbedingte Anstieg der Importpreise. Bald zeigt sich ein Sondereffekt in der Teuerungsrate - die Mehrwertsteuererhöhung von Anfang April. Zum ersten Mal seit 17 Jahren hat Japan es gewagt, seine Konsumsteuer anzuheben, und zwar von 5 % auf 8 %. Dies sorgt für einen entsprechenden Sprung in der Inflationsrate. So verläuft die japanische Teuerung nun zunächst über 3 % und dürfte im weiteren Jahresverlauf bei moderater gesamtwirtschaftlicher Entwicklung wieder nachlassen. Für 2014 insgesamt ist mit einer Preissteigerungsrate von 2,6 % zu rechnen, die mitbedingt durch den Sondereffekt das geldpolitische Inflationsziel von 2 % erstmals überschreitet.
Erinnerungen an 1997 werden wach, als die japanische Volkswirtschaft bald nach der Mehrwertsteueranhebung in eine Rezession abgeglitten ist. Doch der Vergleich hinkt, denn damals brach zeitgleich die Asienkrise aus. Außerdem sind Geld- und Fiskalpolitik derzeit sehr locker ausgerichtet, um die Konjunktur zu stützen. Dies verwässert allerdings zumindest kurzfristig den Effekt der Steueranhebung auf den öffentlichen Haushalt, der sich in desolatem Zustand befindet. Allein das zuletzt beschlossene Konjunkturpaket, das sowohl den Konsumenten als auch den Unternehmen zugutekommt, kostet den japanischen Staat etwa genauso viel wie das zusätzliche Steueraufkommen pro Fiskaljahr einbringt (5 Billionen Yen bzw. rund 35 Mrd. Euro). Aus Sorge um die Binnenwirtschaft werden bereits neue schuldenfinanzierte Konjunkturmaßnahmen diskutiert. Auf diese Weise ändert sich aber nichts am gigantischen Schuldenberg Japans, der mittlerweile etwa 230 % des Bruttoinlandsprodukts ausmacht. Auf den ersten Schritt in die richtige Richtung zur überfälligen Haushaltskonsolidierung müssen konsequent weitere folgen, so die für Oktober 2015 anvisierte zweite Stufe der Mehrwertsteueranhebung. Ob es dazu kommen wird, hängt entscheidend von der Entwicklung des privaten Verbrauchs ab.
Eine signifikante Abschwächung des Konsums in diesem Frühjahr ist unausweichlich. Trotz deutlicher Vorzieheffekte zum Jahresanfang hat die Dynamik der monatlichen Verbrauchsausgaben bereits spürbar nachgelassen und sich die Stimmung in den letzten Monaten kontinuierlich verschlechtert. Die Kaufkraft der privaten Verbraucher wird auch durch die verhaltene Lohnentwicklung beschnitten, die hinter der Inflation zurück bleibt. Weitere fiskalische Impulse zur Stützung der Binnenwirtschaft sind daher denkbar.
